未來的香港教育

隨着時代發展，學校裏學到的知識容易變得過時，同時互聯網的普及化，又提供了前所未有的學習機會，未來的教育會是怎麼樣的？由經濟合作與發展組織（OECD）出版的Back to the Future of Education: Four OECD Scenarios for Schooling一書中，提出了四個不同的假設情景給我們思考。第一是假設未來形勢基本不變，正規教育繼續擴張，配合其他方面的轉變。另外三種假設情景就較為新穎，甚至帶點天方夜譚的感覺，包括「教育外判」（education outsourced）、學校轉型（schools as learning hubs）及隨時學習（learn-as-you-go）；這意味着傳統的學校制度瓦解，學習變得多樣化、個人化。到底香港未來的教育會變成怎樣？這是一個與當前社會息息相關的問題。

5月14日，香港大學經管學院與香港經濟及商業策略研究所合辦「香港經濟前景展望」研討會，內容涵蓋五大範疇，筆者負責主持最後有關教育、社會平等及流動性的討論環節，由黃英琦女士、程介明教授、陳易希先生和院長蔡洪濱教授先後發言。雖然歷時短短一個小時，內容卻極其豐富，筆者在這裏作一個扼要的介紹，並分享一些個人感想。

時代變了

黃英琦女士指出，過去和未來的不同之處，可以歸納為下列四點：第一，生育率下降導致老年化，社會的需求隨人口結構改變，人要為壽命延長後的日子妥作安排。第二，氣候突變改變全球。第三就是我們將永遠處於beta狀態，猶如電腦軟件的試用版（beta version），許多事情都變動不居，難以定格。第四，舊工作消失，新工作隨之出現。

黃女士提出應該尊重學生的好奇心，教育要多元化，要培養學生的創業精神，以後大學聯招的名額應該大為削減，騰出名額招收來自不同學習背景的學生。要發展出多樣性的教育，還須靠相關活動帶動，目前她就正在進行一項由賽馬會贊助的項目，培訓一批休學10星期的老師，讓他們回到學校之後，在教學上加以創新。

程介明教授補充解釋學習和教育的區別，學習（learning）是人類與生俱來的天性，而教育（education）或教育制度，則是西方工業化後的產物，是社會為個人而設的。時代變了，教育也應該改變。現在教育有待改進的地方，首先是沒有保護和鼓勵學生的好奇心。他打了一個比方，說我們需要的是二十一世紀的教育，可惜大學當局和老師抱持的卻仍是二十世紀的思維，而家長的想法更停留在十九世紀！

知行之別

陳易希先生介紹了他自己的個人經歷，小時候學業成績十分差勁，但是特具好奇心，對發明很感興趣。在開明的家庭和友善的老師鼓勵下，參與各種比賽，一步一步自我提升。他又分享了自己的學習心得，包括怎樣通過親身經歷去提高能力，例如在發明過程中發現自己在數學方面的不足，或如何努力鍛煉溝通技巧，把腦海中的意念清晰向別人表達等等，而不是僅僅學習學校規定的課程，這也許就是程教授所說的「知」（knowing）和「行」（doing）的分別，教育應要幫助學生提高「行」的能力，而非只幫他們「知」，畢竟今時今日，同學用谷歌在網上搜尋一番，就已幾乎無所不知。

蔡洪濱院長表達了他對本地教育和整體社會的樂觀看法，不過他也慨嘆作為金融中心，香港在教育和研究發展方面仍遠遠及不上國際水平。2016年，香港花在教育的公共開支僅佔本地生產總值（GDP）3.3%，低於OECD平均5.1%和以色列5.8%的水平。研發開支更只佔GDP的0.8%，反觀以色列的相應佔比高達4.5%。鑑於以色列與香港相比，同樣天然資源不足，人口規模亦相若，他深信若當局能增撥教育和研發經費，定當有利於本港經濟的長遠發展。

筆者對於當日各嘉賓表現出的熱誠十分佩服，也極為贊同他們的看法，這裏補充幾點個人的意見。第一，多樣化是好的，但這些改變往往對資源充足者裨益較大。互聯網的發達，的確讓一些有準備的人更方便更好地學習知識，但是對於條件不足者，這些變化會否拉闊貧富學生之間在學習表現的差別？通過12年學校教育，再經香港中學文憑考試（HKDSE）進入大學，仍然是家境清貧子弟最可靠而又力所能及的出路，若把基於HKDSE成績取錄的大學名額大幅縮減，是否有違公平原則？這些問題都是在教育改革中所必須考慮的。

第二，筆者設想，未來的香港教育界仍將有一批主流學校，其中雖然都會注入新元素，但其大部分課程和教授方式大概與以往相近，而同時增加的非主流學校，其課程和辦學方式，卻可能會與主流學校相當不同。筆者認為教育改革宜「貪新不忘舊」，「貪新」指勇於大膽嘗試，「不忘舊」就是不必一窩蜂革新，值得保留的舊方法就應該加以保留，同時認真研究怎樣在已有的基礎上做得更好。

第三，筆者十分認同好奇心的重要，但是認為也應該重視培養健全人格。生命中難免遇到或大或小的逆境，其中只有部分純屬不幸，而一般來說，希望愈大，挫折愈大。如果沒有應付逆境的能力，就不能走得遠。此外，我們也須具備知難而退的智慧，雖說天生我才必有用，但是大多數人從定義上來說都是平庸的，舉例說我是一個五音不全的人，卻有成為偉大音樂家的心願，要社會上設法成全我這個夢想，就是一種浪費，對我也是一種誤導。如果好奇心是人的一條腿，那麼健康的心理質素和智慧則是另一條腿，我們靠兩條腿才能走路，一條腿是走不遠的。

未來的教育將會是怎樣的？筆者認為它很可能是目前教育制度的延伸，但是一定會加入很多新成份，社會各界人士的參與也肯定會增加。程教授根據自己的發現，呼籲與會者思考如何在這個過程中作出貢獻，本文讀者也不妨細想他的心聲。

趙耀華 港大經管學院副教授

（本文同時於二零二一年五月十九日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

以經濟學分析如何消滅新冠疫情

疫情已經肆虐了一段時間。儘管部分國家和地區的新增感染個案下降，但仍然有部分國家和地區的形勢令人擔憂。若要復甦經濟和消滅病毒，我們必須依靠疫苗。僅靠戴口罩和保持社交距離來壓制病毒的傳播，既不現實，也難以讓市民無限期接受。

截至2021年4月，以通過第三階段臨床試驗為標準，有14種疫苗獲至少一個國家批准使用，可進行大規模接種（如【圖1】）。數據顯示，幾款疫苗都能達到60%以上的保護率 【註1】：在美國獲批的輝瑞（復必泰）和莫德納疫苗在未感染人群中產生的有效性高於90%；根據這份報告 【註2】，接種率領先的以色列，其R值已經從接種開始時接近1.5，降至0.5附近，即一個感染者在以色列只能平均傳染給0.5個人。這個數字反映，廣泛接種疫苗有助對抗新冠肺炎。但是，如果全世界的疫苗產能無法跟上需求，那麼我們將無法戰勝病毒。根據國際貨幣基金組織的估算，在2020至2021年間，新冠肺炎造成的全球GDP損失達12萬億美元，平均每月GDP損失5000億美元。據卡斯蒂略及其合作者在2021年發表在《科學》雜誌的文章 【註3】表示，目前年產量為30億劑疫苗的產能可為全球帶來17.4萬億美元的經濟效益，平均每劑的效益高於5800美元。如果擴大產能，使年產量增加至10億劑，每劑疫苗的額外效益能達到989美元，遠遠高於只有40美元的疫苗價格。與病毒造成的全球經濟停滯和生產力下降相比，製造疫苗所需要付出的產能和製造成本微不足道。如果可以讓足夠多的人口接種疫苗，實現群體免疫，那麼我們就可以擺脫疫情。筆者認為人類已經有所需的資源對付新冠肺炎，接下來應從激勵供需入手，在保證產量充足的同時，鼓勵市民接種疫苗。

增加疫苗供應

【圖1】新冠肺炎疫苗發展概況

資料來源：Gavi- The vaccine alliance: https://www.gavi.org/vaccineswork/covid-19-vaccine-race

筆者建議，擴大疫苗供應的第一步是放寬疫苗原材料的貿易。疫苗的生產是複雜而全面的，需要多種技術和原材料。目前，超過69個國家已限制個人防護裝備和其他醫療用品出口。雖然這樣做的目的是為了保障國內有足夠的醫療用品供應，但這種做法不僅傷害進出口商，也阻礙疫苗的生產，所以最終仍會損害該國的利益。

第二個重點是，鼓勵廠商開放專利。目前，世貿組織正在就疫苗專利豁免問題進行談判。雖然部分國家支持開放疫苗專利，但部分藥廠則認為疫苗供應的瓶頸並不在於專利本身，所以拒絕開放相關專利。實際上，筆者也理解藥廠憂慮開放專利會帶來損失，因此以「瓶頸不在專利本身」作為藉口拒絕開放疫苗專利。筆者認為有一種解決方案不單可確保製藥公司獲得利潤，同時也願意暫時開放專利。首先，發達國家的政府可提出與藥廠簽訂大規模訂單，為低收入國家換取短期專利豁免權。從【圖1】我们能看大量疫苗臨床研究，據彭博報道，到今年年底，將有六到八種新的疫苗可能會完成臨床研究並接受監管審查。目前在提供疫苗的藥廠應該意識到現時的壟斷局面很快會被新的競爭者打破。新的疫苗會隨着時間逐漸出現，若果現階段的疫苗廠商能未雨綢繆，趁仍有壟斷地位時確保來自高收入國家的大量訂單，則其日後要面對的競爭將會減少。只要少數疫苗龍頭願意開放專利，即可達成這個目標。

增加需求

從需求的角度來講，每個國家或地區面臨的考驗都不一樣。以香港為例，香港的疫苗接種計劃已於2月26日正式啟動，5月7日 【註4】前接種量已達1662100劑。但按比例來計，只有13.41%的市民接種了第一針，遠低於英國的51.46%，也落後於鄰近的新加坡。【圖2】顯示了不同國家和地區接種至少一劑疫苗的總人口比例。因此，對接種的低需求是香港目前的主要挑戰。

【圖2】不同國家和地區接種至少一劑疫苗的總人口比例

資料來源：Our World in Data: https://ourworldindata.org/covid-vaccinations

從福利經濟學的角度來看，大多數接種計劃的目的是建立和維持群體免疫力，這是一重要公共資源，保護相關人群因過敏等原因無法接種（Dawson，2004）【註5】。接種疫苗後，個體的患病率下降，因而整個群體中染病的人數減少，無法接種者接觸到病患的概率因而減低。假設沒有政府干預，接種的費用與副作用將會由接種者承擔。因為當個人在選擇接種時多數只考慮到自己和家人的成本和效益，而不會考慮社會中那些無法接種者，也會忽略疫情對別人造成的經濟損失。因此願意接種的人數可能就達不到群體免疫所需要的最低數目。要增加接種人數，就需要政府介入。

因為個人得益與社會總體利益之間有顯著的差別（經濟學家稱之為正外部性），福利經濟學家建議應該為這種行為提供補貼，以色列就是一個很好的例子 【註6】。以色列以補貼的方式鼓勵市民接種，鼓勵措施包括允許已接種的人進入餐廳、酒店甚至出國。除了國家給予獎勵外，地方政府也提供補貼鼓勵公眾接種。例如在耶路撒冷，市長莫西．萊昂（Moshe Leon）發起了一項針對年輕人的接種獎勵計劃，為11至12年級的學生舉行「接種疫苗比賽」，勝出學校可以免費獲得文化體育活動門票。

另一方面，以色列還向拒絕接種疫苗的人「徵稅」，提高其生活和活動成本。雖然接種本應是公眾的自願行為，但一些地方政府對拒絕接種疫苗的人施加了一定的限制，例如盧德市市長威脅使用一系列措施制裁反疫苗者，包括政府停止為他們提供服務，禁止其子女上學，限制他們進入市場。

社交媒體在接種疫苗的議題上也發揮了一定作用。以色列政府一直在努力清除有關疫苗接種的謠言。謠言和誇大的副作用是阻止市民接種疫苗的主要原因，【註7】因此以色列衞生部成立了數位工作組打擊錯誤訊息，防止虛假資訊廣泛傳播。另一方面，以色列總理內塔尼亞胡身先士卒，成為全以色列首名接種者。【註8】此後，民意調查顯示，三分之二的民眾希望跟隨總理接種疫苗。港大感染及傳染病中心總監何栢良醫生建議政府，邀請流行歌手姜濤呼籲公眾接種疫苗。筆者認為這個建議很好，也希望更多KOL能參與，若社交媒體上每個人都爭做疫苗大使，以通過接種疫苗和分享接種經驗鼓勵親友接種疫苗，我們一定能戰勝疫情。

企業方面，僱主可以通過提供半天有薪假，讓員工接種疫苗；酒店也可向已完成接種兩劑疫苗的民眾提供Staycation折扣，保險公司也可向這些民眾提供續保折扣。這些措施可以創造更安全的工作環境，增加額外營業，讓企業也能從中得益。

政府應盡快加強為市民提供接種誘因，也可以放寬已接種者的社交距離限制。筆者不是醫療專家，不宜提出具體方案。但我堅信如果沒有強而有力的激勵措施，香港就不可能達到群體免疫。何栢良醫生也強調唯有提供誘因令更多人接種新冠疫苗，才可突破疫情不斷反反覆覆的惡性循環。

結論

我們以經濟學提供戰勝疫情的解決方案。在供應方面，透過交換條件說服廠商開放專利，並放寬原材料出口限制，同時擴大產能，向全球民眾公平提供疫苗。在需求方面，政府應該盡快為市民提供接種誘因。此外，商家可以向已接種疫苗的市民提供優惠，KOL可以身體力行，呼籲公眾接種，並鼓勵每個人都成為疫苗大使。

人類能徹底戰勝病毒的時間不多，希望我們能好好把握機會。根據生物學家Sophie Gryseels在《自然》期刊的說法，現時人類大量感染新冠肺炎，病毒有數百萬種渠道從人轉移到動物身上。若病毒擴散到野生動物身上，則人類將無法根除它 【註9】。

【註1】 https://www.yalemedicine.org/news/covid-19-vaccine-comparison

【註2】 https://www.statista.com/chart/24611/estimated-covid-19-reproduction-number

【註3】 Castillo, J. C., Ahuja, A., Athey, S., Baker, A., Budish, E., Chipty, T., … & Więcek, W. (2021). Market design to accelerate COVID-19 vaccine supply. Science, 371(6534), 1107-1109.

【註4】 Official data is collected from the government of Hong Kong: https://www.info.gov.hk/gia/general/202105/07/P2021050700867.htm

【註5】 Dawson, A. (2004). Vaccination and the prevention problem. Bioethics, 18(6), 515-530.

【註6】 Israeli mayors offer gifts, incentives, for people getting vaccinated (Mazal Mualem): https://www.al-monitor.com/originals/2021/02/israel-ultra-orthodox-arabs-east-jerusalem-coronavirus.html

【註7】 Israel fights online misinformation on vaccination campaign (Middle East Online): https://middle-east-online.com/en/israel-fights-online-misinformation-vaccination-campaign

【註8】 Israel starts Covid vaccine drive as Facebook groups taken down (Reuters in Jerusalem): https://www.theguardian.com/world/2020/dec/20/facebook-takes-down-groups-spreading-lies-about-covid-vaccine-in-israel

【註9】https://www.nature.com/articles/d41586-021-00531-z

房育輝教授
港大經管學院教授（管理及商業策略、經濟學）

（本文同時於二零二一年五月十二日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

人口老化 危中有機

社會主義是如何來到中國的

自從國安法通過以來，香港特區進入了一國兩制2.0階段，香港人有需要進一步認識國情，現在中國實施的是有中國特色的社會主義。追本溯源，究竟社會主義如何來到中國？

1914年6月28日，塞爾維亞一個狂熱青年在波斯尼亞首府薩拉熱窩，開槍打死奧匈帝國皇儲斐迪南大公，引起一連串強烈反應，最終演變成全面戰爭，參戰國分成同盟國和協約國兩大陣營（史稱「第一次世界大戰」，實為事後相對於「第二次世界大戰」而言，當時在中國則稱為「歐戰」）。同盟國包括德國、奧匈帝國、鄂圖曼土耳其帝國和保加利亞，而協約國則包括英國、法國、俄羅斯、意大利、美國、塞爾維亞以及日本、中國。

抵抗外敵

日本在1894年的甲午戰爭和1905年的日俄戰爭，分別打敗清政府和俄羅斯帝國之後，對中國和西太平洋仍虎視眈眈。歐戰爆發之後，日本以曾簽訂英日同盟條約為由參加協約國陣營，並於1914年8月27日向德國宣戰，向山東青島（即德國在亞洲最大的軍港）發動戰爭。同年11月7日，德軍投降，日本佔領膠州灣。

中國的北洋政府隨即向日本政府提出從青島撤軍的要求，不僅不得要領，反遭日本駐華公使於1915年1月18日，向總統袁世凱提出了所謂《二十一條》，要求中國進一步賦予日本在華的影響力，削弱中國的主權。北洋政府最後簽署的是《二十一條》輕量版的《中日民四條約》。事件曝光以後，舉國嘩然，抗議不斷。

北洋政府和日本秘密談判過程中，事情逐漸透露出來，有說是北洋政府有意為之，希望列強能夠干預，使得日本不能得逞。這甚有可能，因為事實上有例在先，中國在甲午戰爭失敗後簽訂《馬關條約》，須將遼東割讓給日本，但在德、法、俄三國干預之下，日本把遼東交還中國，亦即「三國干涉還遼」事件。

北洋政府於1917年4月15日加入協約國，向同盟國宣戰。中國士兵雖然沒有實際參戰，只是提供後勤補給，亦得以戰勝國身份，參與1919年在凡爾賽宮舉行的巴黎和會。可惜事與願違，和會後簽訂的《凡爾賽條約》，卻把德國在山東的利益交了給日本！

1919年5月4日，北京的大學生上街抗議，火燒趙家樓，北洋政府大舉逮捕涉事大學生，隨即演變成全國抗議運動，展開有名的「五四運動」。（在美國的調停下，中國和日本以及其他七個國家在1922年美國華盛頓開會達成協議，將青島歸還中國，不過這已是後話。）

反傳統思潮

五四運動爆發前幾年，中國思想界已出現反儒家的思潮，例如反對婦女纏足，提倡男女平等，以至劃時代的白話文運動，當時又以《新青年》雜誌為文化運動的核心。該雜誌既有陳獨秀、李大釗、胡適、錢玄同四支健筆，而魯迅的短篇小說影響力也很大。毛澤東幾年後回憶五四運動，亦稱陳獨秀為「思想界的大明星」、「五四運動的總司令」。

俄羅斯羅曼諾夫帝國是西方列強中的一個後進國家，到了1917年初，由於連年戰爭，疲憊不堪，士兵厭戰，爆發了二月革命，沙皇尼古拉二世下台，帝制瓦解，但是新成立的臨時政府仍然繼續尼古拉二世的戰役，民怨持續發酵，終於爆發另一場革命，推翻了臨時政府，那就是舉世聞名的俄國十月革命。領導革命的是列寧和以托洛茨基為首的布爾什維克（布爾什維克是俄語多數派的意思，實際上是指俄國社會民主工黨在1903年的一次黨大會中分裂出來，以列寧為首的那一派。）

李大釗受十月革命鼓舞，先後發表《法俄革命之比較觀》、《庶民的勝利》、《布爾什維克的勝利》、《新紀元》等文章和演講，大力歌頌。五四運動期間，陳獨秀被捕入獄，李大釗既奔走營救，寫下了《我的馬克思主義觀》、《再論問題與主義》等文章，又組織成立馬克思學術研究會，系統地介紹並研究馬克思主義的科學體系，推動馬克思主義在中國的傳播。

筆者重讀這些文章，覺得並非有特別深度，社會主義或馬克思主義得以受到當時知識界和年輕人關注，我覺得主要基於以下兩個原因。

蘇俄的助力

第一，十月革命後在俄國成立的政權，不但聲稱代表勞苦大眾，還有自己一套的民族政策，通過《俄羅斯各族人民權利宣言》，宣布俄羅斯境內各個民族地位平等，可以民族自決，包括成立獨立國家的權利。這對於備受列強壓迫的中國，特別有吸引力。

其後俄羅斯與其他幾個爆發了革命的鄰近政權，在1922年組成蘇聯，以憲法規定加盟共和國有權獨立出去，而烏克蘭和白俄羅斯既屬蘇聯的一部分，卻都是聯合國的創始成員，其會員資格一直維持至今，這都說明當時的十月革命後的俄羅斯和蘇聯對民族，主權，國家等等範疇的特殊觀點。

和中國相關的事件則牽涉中國東方鐵路（不同時期有不同名字）。1896年（光緒22年），清政府和俄羅斯帝國簽訂《中俄密約》，同意俄國從西伯利亞通過中國東三省建設一條鐵路到海參崴，鐵路原本由兩國政府合辦，但清廷積弱，實際上由俄國管理，於是東北的心臟地帶出現一個規模遠比普通租界大得多，而不受中國管轄的國中之國。

1917年十月革命後的俄國革命政權，不僅沒有宣布繼承沙俄的權利，反而宣布廢除沙俄與中國簽訂的不平等條約，以及俄國在華的特權，包括無條件將中東鐵路交還中國。這種做法都使得中國有識之士刮目相看。

第二，同樣重要的原因，是革命後成立的俄國和後來成立的蘇聯，能夠為提供強大的財政、物資，以至軍事上的幫助，以便中國尋求統一和獨立自主。中國共產黨的最早組織在1920年8月在上海成立，翌年召開第一次全國代表大會；1923年1月，孫中山與蘇聯代表越飛會面，發表聯合聲明，開始聯俄容共政策，同年6月中國共產黨決定全體黨員以個人名義加入中國國民黨，這一切都是為北伐和統一中國作準備。

孫中山在1925年初逝世前，其總理遺囑就說：「余致力國民革命，凡四十年，其目的在求中國之自由平等。積四十年之經驗，深知欲達到此目的，必須喚起民眾及聯合世界上以平等待我之民族，共同奮鬥。」

社會主義就是這樣來到中國的，「平等待我」就是關鍵所在。至於布爾什維克黨支持民族平等的政策到底是權宜之計，還是真心相信的原則立場，又是否陳義過高，不切實際？那就是另一個課題了。

影響香港半世紀的積極不干預經濟哲學

已故港英政府財政司郭伯偉所倡議的不干預政策（non-interventionism），自上世紀六十年代起，一直被奉為香港經濟政策的核心價值，至今已逾半個世紀。他任內曾反對為莘莘學子提供免費教育，更反對政府對經濟作詳細統計及研究，以免政府基於數據而對經濟作出干預！這種今天看來顯得極端的自由放任（laissez-faire）方針，卻因七十年代香港經濟的蓬勃發展，廣被視為最適用於香港這個開放型小經濟體。

自由放任非萬應靈丹

到了七十年代中期，財政司夏鼎基為此經濟政策冠以「積極」一詞。正如夏鼎基多次澄清，其意思並非「積極地不干預」，而是積極地權衡社會及經濟的利害後，選擇性地參與經濟活動，特別是基建投資；期間的九年免費教育、十年建屋計劃以及地鐵興建工程，都是最佳例子。嚴格來說，不干預自由放任的施政理念，早在七十至八十年代，已在香港名存實亡。無奈地，在回歸後還有不少人認為，要維持自由經濟市場有效地運作，特區政府仍然應「積極地不干預」市場。

美國傳統基金會對如此理解自由經濟應會大表支持。最近基金會將香港從其《經濟自由度指數》中除名，引起坊間及政府官員熱烈討論，不少香港人感到惋惜。但筆者認為，從經濟長遠發展而言，值得深思的反而是作為全球貧富最懸殊城市之一，擁有最高房價的香港，過去是否付出了太高的代價，來捍衞「最自由經濟體」這一光環？

根據傳統基金會的排名準則，幾乎任何形式的政府干預（包括稅收和再分配，政府穩定政策以及公共壟斷），都屬不利經濟發展的因素。但須知遇到市場失效，政府理應作出合理干預，此實為經濟學常識。

以新冠肺炎大流行為例，英國首相約翰遜當初以為不用政府規管，亦能達致群體免疫，但後來面對疫情一發不可收拾時，也不得不承認政府還須大力干預。控制傳染病牽涉公共利益，不能單靠自由市場的運作。至於接種疫苗，亦因牽涉到集體行動的困難，而引致市場失效，可見個體理性不一定能在集體行為中體現。

新冠肺炎重創全球經濟，世界各地政府及時推出紓緩經濟措施，若按美國傳統基金會的標準而言，國際社會都難免因窒礙自由經濟而遭詬病。

自由市場的正常運作，有賴健全的監管制度，以及各種應對市場失靈的政策工具。當前不少發達國家的政府，正研究疫後的社會新契約，尋求在國家與公民之間更公平的風險分配，以及推行迫切的福利調整。不少西方學者已廣泛討論，認為自八十年代，歐美帶領的「超全球化」（hyperglobalization）潮流下，新自由主義共識瀰漫全球，社會不均隨之加劇，個人在健康和退休保障等領域承擔過大風險。這些現象（包括自英國殖民時代以來，香港一直受其熏陶的自由主義）早應加以糾正，無奈正當本地經濟水深火熱，一個美國智庫的過時指數仍然受市民大眾注目。

矯枉過正有利有弊

同屬開放型小經濟體的新加坡，近二十多年勝過香港表現的經濟環節，幾乎都跟「大政府」的積極干預有關。例如新加坡不但有更卓越的公共住房計劃，經濟也更多元化，其中高端製造業（包括電子、製藥、航空航天工程）佔該國GDP的18%。

但話說回來，過度干預市場會令市場效率下降。芝加哥大學經濟學教授謝長泰在1998年發表的研究就指出，在七十至八十年代，新加坡的全要素生產力（total factor productivity）平均增長，不單遠低於另外三個亞洲小龍，更為負數，意味着政府過分干預可能導致其生產率偏低，某些行業更出現產能過剩的情況。

反之，自七十年代初至九十年代末，香港政府採取積極不干預政策，其經濟亦能高速增長，但實情與中國及全球政經大氣候變化有着密切關係。香港在七十年代先取得內地經濟還未市場化的紅利，及後則受惠於國內經濟改革開放。其後20年，環球處於「超全球化」的階段。美國在冷戰時期為了抗衡前蘇聯，在七十年代中與中國重新建交，雙方關係一直改善，至千禧年後中國加入世界貿易組織而達至高峰。在這全球政經背景下，低稅率及不干預政策，自然有利於香港扮演中國及區內對外貿易及資產流動的超級中介角色。

經濟策略亟待改變

然而正因這種看似順理成章的不干預思維，香港政府一直忽視長遠經濟規劃，缺乏人才、人口及產業三方面的政策。本港很多廠家因市場推動，已把大部分工業生產，甚至研發，轉移到珠江三角洲（現時屬粵港澳大灣區），以致工業在香港GDP及就業中佔比均下跌至不足2%；缺乏工業活動，一方面限制了技術和研發成果向市場轉移，未能惠及市民及加強香港競爭力，另一方面令經濟過度依賴服務業，尤其是金融和貿易，使香港經濟更易受到外圍經濟環境波動影響。

過往特區政府所強調的四大經濟支柱，除金融外，其餘行業佔香港整體的就業百分比大多逐年下降；離職者不少投身到低工資的服務行業。這些服務行業也因未能為新入職者提供在職培訓及技術積累的機會，削弱其向上流動的潛力，令貧富懸殊加劇。

即使是在過去數十年絕少提及工業政策的美國，情況也出現變化。美國總統拜登和國會雙方都已開始提出產業政策，尤其是在半導體領域。例如今年年初，美國國會頒布法例，配合地方政府對半導體建廠、研發和人員培訓的激勵措施。拜登亦宣布會監察半導體、電池和製藥等行業的供應鏈漏洞。類似這些針對高科技工業的政策，其實麻省理工學院經濟學者Jonathan Gruber 及Simon Johnson 早在年前合著的Jump-starting America 一書中已提到。

始於九十年代初、持續十多年的「超全球化」太平盛世下，源自港英政府的「大市場，小政府」、不干預的管治原則對於香港當時的經濟發展，還可算合適。但時移世易，環球經濟已經歷超過10年的「逆全球化」洗禮，加上中美角力，以及內地經濟、金融市場持續開放，香港要繼續依靠超級中介活動來推動經濟發展，談何容易。

正如筆者去年10月在本欄〈香港第三次經濟轉型，還等什麼？〉一文中論及，香港必須進行經濟轉型，善用環球疫情及中美摩擦的壓力，以及國家雙循環策略帶來的機遇。特區政府應以創造多元化及具向上流動性的就業機會為核心，有系統地推出政策，為足以對社會產生明顯正面溢出效應的公司和個人提供誘因，從而帶動包容性及可持續的經濟發展。

特區政府近年對高科技產業的關注、對吸引外地人才及培訓本地科技人才的決心，以及啟動再工業化的舉措，都是好的開始，令人鼓舞。但要做到經濟有效轉型，政府決策者及市民必先重新審視「積極不干預」理念，是否依然適合現時香港的經濟形勢；在政府與市場之間，是否可以找到更理想的平衡。

鄧希煒教授
港大經管學院經濟學教授、香港經濟及商業策略研究所副總監

（本文同時於二零二一年四月十四日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

新冠疫災下的破產清盤潮

新冠肺炎大流行引發的經濟衰退年內揮之不去，為抗疫紓困，特區政府曾推出多輪措施，金額超過3000億元，包括失業支援計劃、保就業計劃及中小企融資擔保計劃，並提出立法改⾰建議，允許財困公司在得到主要債權⼈同意下，透過法庭以外的「臨時監管」（provisional supervision）和「企業拯救」（corporate rescue）以促使公司重整。

根據破產管理署統計資料，2020年個人破產呈請合共8693宗，按年增加6.6%；下半年較上半年有所緩和，下跌6.7%至4196宗。但強制公司清盤的呈請下半年則大幅增加31%至255宗，2020年總數為449宗，按年增加7.2%；2021年首兩月，清盤呈請已達92宗，創4年新高。

經濟難關 今昔對比

整體而言，疫情下個人破產及強制公司清盤嚴重程度，並未如1997年亞洲金融風暴、2003年沙士疫情或2008年金融海嘯。如【圖1】、【圖2】所示，全年個人破產及強制公司清盤數目，2002年分別為26922和1430宗；沙士疫症期間分別為22092及1451宗；金融海嘯期間則分別為11620和624宗；2009年更分別惡化至15784及759宗。

本港過往失業率與公司清盤及個人破產數目關係頗為密切，1998至2020年，兩者相關系數分別為0.81及0.54。整體失業率在2002及2003年分別為7.3%及7.9%；2008及2009年則分別為3.5%及5.3%；2020年更從2009年的2.9%飆升至7.2%。有別於以往，新冠疫情下雖然失業率急升，但有賴政府一連串紓困措施，整體破產數目並未大幅攀升。

資料來源：香港特區破產管理署

資料來源：香港特區破產管理署

在2017至2020年間，接近九成破產者月入低於2萬元；超過六成屬40歲以上，50歲以上者約佔35%。負債水平方面，超過76%破產者負債60萬元以下；負債高於100萬元者在2017及2020年的佔比分別為10.3%和9%。過去4年間，租住公共房屋的破產者佔比為53%至59%，租住私人樓宇者則介乎40%至46%之間，而屬私人住宅業主的破產者只佔大約1%【圖3】。

資料來源：香港特區破產管理署

信貸資料服務機構諾華誠信（Nova Credit）預測，未來12個月的個人破產率為0.21%，以全港540萬信貸人口計算，估計破產者約11340人。影響這個預計破產率的關鍵因素包括本地生產總值（GDP）及全港客戶存款總值。政府統計處最新發布以2020年計，全年GDP實質下跌6.1%。金融管理局數據顯示，全港客戶存款總計由10月的15.71萬億元跌至11月14.64萬億元，降幅6.8%。

破產之路 有跡可尋

2017至2020年，個人破產的原因繁多，如【圖4】所示，首三大原因依次是「收入未能應付基本開支」（48.1%）、「超支」（32.2%）、2020年更包括「無業或失業」（27.6%）。由於近年本地樓價高昂，因「負資產」而破產者比率極低，僅佔0.16%。

至於與營業相關的因素，計有「業務欠佳及營業額下降」（2.7%）、「營運成本高昂」（2%）、「管理不善及失當」（1.7%）、「投資失利」（1.4%）等。有趣的是，基於「現金流問題」而破產的比例甚低，只得0.8%，其中已涵蓋資金不足、貸款人撤回信貸以及壞賬等因素。

資料來源：香港特區破產管理署

由此推論，因為營商失敗而導致個人破產的佔比相當低。個人破產的主因多與經濟環境及個人理財能力有關。經濟因素主要是失業或無業，以及收入低而入不敷支；個人理財問題涉及超支、賭博、投機、過度借貸和被詐騙。

2021年1月，公司強制清盤呈請有54宗，按年升近29%，按月增加35%，是8個月以來次高。2021年首2個月則有92宗，按年升幅近1.2倍。企業決定是否清盤視乎對前景的信心，清盤數字或可滯後至年中才達高峰。

導致企業清盤破產的原因較為複雜。一般包括宏觀經濟及外圍政治經濟情況轉差，疫情令企業訂單大減，造成生產停頓或產品滯銷，窒礙公司現金流，以致周轉不靈。公司雖然每年營業額都有正增長，但扣除營運成本後，毛利往往接近零，甚或連年虧損。

疫情初期，財政比較穩健而信用較佳的企業，尚可動用銀行預留的信用額度，以解燃眉之急，但長遠而言，公司的流動資金很快耗盡，若有銀行債務的話，每每出現拖欠還款或違約的情況。為了解決債務及營運資金問題，公司唯有把仍然可以用作抵押貸款的資產向銀行借貸；此等資產用盡時，就只能寄望於新訂單。

公司出現財政問題的明顯市場訊號，莫如管理高層如財務總監、公司秘書、董事忽然辭職，或公司經常撤換核數師。

企業不保 難振經濟

當公司的財務信貸問題漸露，而即將到期的債務高企，亦會衍生項目投資的錯判。

公司或偏向投資於高風險、透明度較低的項目，不惜孤注一擲，但求以賭博心態扭轉劣勢。即使面對有利可圖而風險水平合理的投資項目，由於大部分所得的利潤將用於償還債務，令新股本回報無期，股東難免意興闌珊，以致白白放棄優質投資項目，令公司翻身無望。

疫情下銀行借貸謹慎，解決公司財困的另一途徑是配股集資，但本地市場理想項目畢竟有限，要在外地巿場另覓項目，卻往往因企業管治水平參差，項目估值缺乏根據，而隨時令項目估值偏高，特別是仍未有現金流可供估值，如大數據、環保科技發展等。縱然有現金流作為估值基礎，但礙於不同地域的審核差異，財務報表亦未必可靠。再者，雖則項目有收益保障，卻會因出現違約時難以追討損失，或令投資最終泡湯。

更有甚者，企業管治水平低的公司，掌權人較易靠投資外地「高估值」項目而把公司資金外移，藉以從中取利。若管理層盲從，董事局又未盡責提出質詢，結果只會是公司蒙受損失，加重財務負擔而加速倒閉。

隨着疫苗接種逐漸普及，新冠疫情本應有望縮短，卻因病毒變種可能引發新一波疫情，政府於是再度收緊防疫措施。鑑於不少中小企收入勢將無以為繼，而政府亦不可能無限度推出刺激措施，一旦「保就業」等援助計劃完結，不排除公司清盤將會大增，導致失業及個人破產情況惡化。

要走出困局，政府和社會各界必須攜手合作，盡快全面重啟經濟。

謝國生 港大經管學院金融學首席講師、新界鄉議局當然執行委員

（本文同時於二零二一年三月三十一日載於《信報》「龍虎山下」專欄。）

中國經濟發展的剪影

上月國家統計局公布2020年中國的本地生產總值（GDP）增加了2.3%，是全球少數同年錄得正增長的國家之一。兩星期前李克強總理宣布今年GDP的增長目標為6%，這亦表示中國已經進入了後疫情時代，經濟活動全面正常化。

本文將從幾方面勾畫出中國內地的發展成果，筆者曾在本欄回顧中國內地、香港、澳門、台灣的一些現況 【註1】，讀者不妨參考對照。下文所用數據固然力求準確，但由於來源不一，某些出處就此從略。

高等教育發展

內地各大學自1999年開始擴大招生，1998年的入學新生才108萬人，之後不斷增加，2019秋天入學新生人數達到914萬；毛入學率（gross enrolment ratio）從2015年的40%提高到2019年的51.6%；2020年本科畢業生就有874萬人；可見國內的大學教育已經全面普及化。

高等教育的毛入學率，等於該年度入學新生總人數，除以中學畢業之後5年的年齡組別人數。由於學制（例如三年制與四年制之別）或學生背景（如重讀生、超齡生、學生人數亦包括碩士博士等非本科生）各有不同，使用這個比率進行國際對比時，就須加倍留意。歸根究柢，對於衡量一個國家高等教育的普及性，它無疑是一個簡明的指標。

高等教育普及顯示勞動力普遍提高，經濟發展得以走上一個新的台階。

全球大學排名

內地的一些大學，近年也屢屢在世界排名榜中位居前列，在2021年的QS世界大學排名中（更新日期2020年6月），百大就佔了好幾所：清華大學（第15位）、北京大學（23）、復旦大學（34）、上海交通大學（47）、浙江大學（53）和中國科學技術大學（93）；至於香港特區，香港大學、科技大學、中文大學、城市大學和理工大學則分別排名第22、27、43、48和75。

2021年泰晤士高等教育世界大學排名中，內地院校上榜的就有清華大學（第20位）、北京大學（23）、復旦大學（70）、中國科學技術大學（87）、浙江大學（94）和上海交通大學（100）；香港特區方面，香港大學位居39，而中文大學、科技大學則並列第56位。

PISA測試成績

經濟合作與發展組織舉行的學生能力國際評估計劃（Programme for International Student Assessment；簡稱PISA）每三年一度，旨在評核各參與國家及經濟體15歲學生在閱讀、數學和科學的能力。

根據規定，每個參與國家及經濟體隨機選出5000名學生參加，中國內地第一次參加是2008年，學生來自上海，成績一鳴驚人，在三科中都位列第一。在最近一次2018年的評核中，內地代表來自北京、上海、江蘇、浙江，其成績也是三個範疇都排名第一。緊隨的是新加坡、澳門、香港。

對於中國年輕人有此佳績，我們固然感到鼓舞，但亦不應自滿。因為北京、上海、江蘇、浙江都是中國最發達的地方，而被選出的學校和學生大概是當地優秀之列，尖子成績並不反映一般中國學生的能力。對於這類國際評核的比較結果，我們不宜過分認真。

同樣道理，內地有幾所大學能夠位列全球100名之內，當然可喜，但它們在全國各省所有高等教育機構中畢竟是鳳毛麟角。倒是香港特區有半數公帑資助大學，可以名列世界頭百大，實屬難得，希望大家好好珍惜。

能源開發步伐

根據國際能源組織（International Energy Agency），2018年，中國的能源生產較1990年增加了190.9%，電力總需求增加1078.9%，二氧化碳的總排放量增加356.2%。

該組織的網站資料顯示，2018年，中國的能源消費佔全球人口22%，能源燃燒產生的二氧化碳量，則為全球總量的29%。中國自2010年起在能源效率方面大為提高，若非如此，就會在2018年多耗用25%的能源。

從【圖1】可見1990至2018年間，中國能源的來源變化。煤一直是中國能源的最主要來源，雖然2018年其佔比低於2011年，但相對於1990年還是有所增加。石油是第二大來源，其於2018年的佔比仍然高於1990年。生物燃料和廢物發電所佔的比重則明顯下降。至於再生能源一環，水力發電起步最早，核能、風能、太陽能則發展得較遲，雖急起直追，其佔比總和仍不及水力發電。【圖2】則顯示各類能源的使用量，煤和石油的重要性一直在增加。

根據國策，新能源使用將會持續急速上升。3月19日，中國南方電網就宣布，「從5個方面提出21項措施，將大力推動供給側能源清潔替代」，「到2025年，將推動南方五省區新能源新增裝機1億千瓦，達到1.5億千瓦。到2030年，推動南方五省區新能源再新增裝機1億千瓦，達到2.5億千瓦。」【註2】 換言之，內地計劃在10年內新能源發電能力將會增加4倍，但由於新能源比重基數偏低，煤仍將是最重要的發電來源。

【圖1】

資料來源：https://www.iea.org/countries/china

【圖2】

資料來源：https://www.iea.org/countries/china

科技創新產值

中國的科技發展有目共睹。華為受到各國制裁，反映出該集團在5G技術上的競爭優勢。我們也可以從另一個側面，看到中國的科技發展如何備受投資者青睞。女股神Catherine Wood旗下的幾隻交易所買賣基金（Exchange Traded Fund；簡稱ETF），以ARKK（ARK innovation ETF）為首，屬主動型ETF，主要投資於受惠於顛覆性創新產品及服務的企業，涵蓋基因革命、工業革命、次世代互聯網，以及金融科技革新等範疇。根據3月19日的資料，ARKK現在持有56隻股票，筆者以目測發現，其中中國內地股票就包括百度、貝殼、騰訊、虎牙，合共佔有該ETF資產總值的7.25%，如果再加上Zoom（其創辦人在中國出生和接受教育），則佔比更達10.22%。【註3】
上述各點只是一個剪影，而非全面的論述，然而單看這些成就，就足見中國將晉身中等收入國家的高級階段。

註1： 2019年1月9日〈海峽兩岸四地發展回顧〉，趙耀華，《信報》

註2： https://www.csg.cn/xwzx/2021/gsyw/202103/t20210318_318106.html

註3： https://ark-funds.com/wp-content/fundsiteliterature/holdings/ARK_INNOVATION_ETF_ARKK_HOLDINGS.pdf (搜索日期 22/3/2021）

趙耀華 港大經管學院副教授

（本文同時於二零二一年三月二十四日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

亞洲迎來雙重股權架構的契機

香港作為全球一大金融中心，集資活動頻繁，在首次公開招募集資額方面一直位於前列；然而，在吸引新經濟和創新公司來港上市方面，近年也面臨不少國際上和區域間的挑戰。為應對這些挑戰，2018年香港允許擬上市公司採用「雙重股權架構」，筆者將在下文就此加以扼要分析。

何謂「雙重股權架構」？

上市公司一般只得單一類別的普通股股份，但國際上有部分上市公司發行具不同投票權的多重類別普通股，亦即「雙重股權架構」，其中典型的例子為每股只可投一票的A類（又稱「次級類別」）股票，以及一股投多票的B類（又稱「高級類別」）股票。B股由公司創辦人或創辦人家族持有，以掌握對公司的控制權，往往不在市場上公開交易。雖然投票權有別，但A、B兩類股份一般都享有現金流權（可獲派股息）。

緣起與盛行之路

雙重股權架構是美國International Silver公司在1898年的創舉。事實上，直至1980年代中期，紐約證券交易所一向限制上市公司發行雙重股權的股份，以降低外部投資者面臨的投資風險。但時移世易，此一機制卻因能夠有效防止收購，而在1980年代逐漸大行其道，此等公司的表表者包括福特汽車公司、《紐約時報》、巴郡哈撒韋（Berkshire Hathaway）、谷歌、臉書等。2009至2013年期間，美國首次公開招股的公司中就有16%採用雙重股權架構。至於歐洲（例如瑞典、丹麥、瑞士、意大利、芬蘭），雙重股權架構雖然傳統上比美國更為風行，但總的趨勢是逐年下降。根據機構股東服務（Institutional Shareholder Services）2007年在16個歐洲國家進行的一項調查，結果顯示採用雙重股權架構公司的佔比約為24%。雖然這一架構在加拿大、以色列、巴西的公司以至在美國上市的中國科技公司（如百度、京東、微博）也同樣廣泛使用，但在亞洲上市的公司因為同股需同權原則的限制卻鮮有採用。

近年在亞洲的崛興與動力

經過2014/2015和2017/2018年度兩輪公眾諮詢後，香港聯合交易所有限公司於2018年4月修訂上市規則，容許採用雙重股權架構的大型創新產業公司在本地上市。兩個月後，新加坡交易所隨即效法；成立於2019年3月的上海證券交易所科技創新板，亦隨即允許此股權架構。2018年7月和8月，小米和美團點評分別在香港上市，成為最早在本地上市採用雙重股權架構的公司。優刻得和九號公司則率先分別在2019年12月和2020年10月，成為在上海科創板上市的雙重股權架構公司。

香港所以考慮容許採用雙重股權架構的大型科創產業公司上市，可說因為2014年囿於「一股一票」的原則，拒絕透過合夥形式而不成比例表決的阿里巴巴在本港上市，以致香港交易所不但損失巨額上市收入，也在與紐約爭奪成為頭號國際金融中心的寶座時處於劣勢。雙重股權架構上市公司所以在亞洲各地交易所漸受歡迎，皆因在全球及地區競爭形勢下，各地既有必要招徠新經濟產業（如科技公司），同時亦須盡力迎合市場需求。香港交易所憑藉接受雙重股權架構之舉，自2019年年底以來成功吸納了多家在美國上市、回流亞洲作第二上市的中國科技企業。至今，阿里巴巴、網易、京東已先後在港完成第二上市，而百度亦展開在港第二上市的申請程式。

雙重股權架構的成本與效益

在雙重股權架構下，B股持有者往往掌握公司的控制權，但具較少的現金流權，以致控股股東的投票權與現金流權不成比例。在此舉一實例：X公司是國際上所處行業的龍頭企業，一度採用極端的雙重股權架構，由創辦人掌控公司三分之二的投票權，其所持現金流權卻少於1%，可說微乎其微。換言之，創辦人手握公司大權，而公司的財務業績對其個人財務利益幾乎毫無影響。公司控股股東投票權與現金流權不成比例難免令人顧慮，因為控股股東或會利用控制權進行掏空公司資產的關聯方交易，而有損公司及外部投資者利益。平情而論，這一問題並非雙重股權架構所獨有，在此框架在亞洲出現之前，亞洲存在的不少擁有金字塔式股權架構的家族公司也面對類似利益衝突。雙重股權架構引發的另一問題是公司因可免於敵意收購而無法發揮敵意收購的外部管治作用，有加劇管理層代理問題之虞。

另一方面，雙重股權架構卻有利於創辦人或管理層實現長遠目標，鼓勵管理人員就公司所需進行人力資本投資和風險較高的長期投資（例如創新），以便促進未來業務增長，而毋須顧慮來自激進投資者、證券分析員關注短期公司業績的壓力；此舉有助減輕管理層目光短淺的弊病。

美國相關研究顯示，雙重股權架構公司的管理人員獲得優厚酬金，作出低效的規模擴張投資和收購。不過另有證據顯示，在此架構保障下，公司敢於更多地投資於研究與發展項目，得以獲取較多專利權。上述X公司雖為業內翹楚，但其股價與現金流估值比率一般低於行內平均水準25%左右，可見外部投資者憂慮該公司在其極端的雙重股權架構下，出現徵用公司資源的潛在風險以及管理層問題。此等估值折讓無疑代表價值損失；為求釋放公司價值，部分公司將兩類股份合併。X公司提出的股份合併建議就是以現金、A股和其他福利支付創辦人，作為悉數撤銷其所持B股的代價。若剔除其他福利一項，建議中現金加上股票的總值，意味着B股價值享有相當於A股1900%的溢價。

對於X公司的建議，機構投資者及委任代表投票顧問意見紛紜；負責合併股份事宜的財務顧問，則拒絕就此舉對A股股東是否公允表達意見。雖然合併股份過程中，舉行了一場進一步審視該建議的監管聽證會，而心懷不滿的股東亦提出法律訴訟，但建議終獲多數股東支持。從擬定合併股份協議直至合併完成，公司股價上升大約30%，可見除卻合併股份的成本，該公司的價值由此得以釋放，而A股及B股股東均能從中獲益。

事實上，雙重股權架構公司因認清保留此架構的成本而決定合併不同類別普通股份，藉此釋放價值，又何止X公司一家。根據不完全統計資料，1989至2010年期間，加拿大就有32家採用此框架的公司進行股份合併。1989年10月，以色列監管機構禁止該國公司發行次級類別股份，以致1990至1996年間，在特拉維夫交易所上市的70家公司自行合併了股份。1996至2002年，在歐洲合併股份的案例達108宗。1988至2007年期內，美國的合併股份宗數達253，而合併股份宣布的前一天到後一天的累計額外收益率則約為4%左右。

結語

雙重股權架構雖然在北美洲和歐洲歷史悠久，但要到近期才獲得亞洲各大證券交易所接納。這種框架有助公司創辦人保持對公司的控制權，便於企業全力實踐創辦人的鴻圖偉略。但這亦造成控股股東的投票權與現金流權極度不成比例，以致外部投資者承擔控股股東徵用公司資源和管理人員自利的風險。外部投資者透過理性定價以保障自己，導致雙重股權架構公司的股價折讓。

對新公司而言，由於增長機遇較充足（發展成熟的公司則相對有限），此一架構足以為其創造淨收益（淨成本）。歐美國家在雙重股權架構的採用和退出方面的豐富經驗，可供亞洲區內的公司、證券交易所以及監管機構借鑑。舉例來說，監管機構應鼓勵公司訂定預設時限的「日落條款」，以便公司可按清晰的時間計劃脫離雙重股權架構，並提供相應的誘因，例如優先考慮批准其上市申請等。

參考文獻

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Baran, L., A. Forst, and M. T. Via, “Dual class share structure and innovation”, Available at SSRN 3183517 (2019).

Hauser, S., and B. Lauterbach, “The value of voting rights to majority shareholders: Evidence from dual-class stock unifications”, Review of Financial Studies 17.4 (2004): 1167-1184.

Howell, J. W., “The dual class stock structure in the United States”, PhD thesis, University of Georgia (2010).

Howell, J. W. “The survival of the US dual class share structure”, Journal of Corporate Finance 44 (2017): 440-450.

Masulis, R. W., C. Wang, and F. Xie, “Agency problems at dual-class companies”, The Journal of Finance 64.4 (2009): 1697-1727.

Maury, B., and A. Pajuste. “Private benefits of control and dual-class share unifications.” Managerial and Decision Economics 32.6 (2011): 355-369.

鄒宏 港大經管學院金融學教授

（本文同時於二零二一年三月十七日載於《信報》「龍虎山下」專欄。）

灣區爭雄重育才 融匯中西港佔優

去年夏天筆者剛從洛杉磯移居到香港這座闊別多年的城市，就接到所屬經管學院通知，因學生報名人數突然幾近翻倍，需多教一門應用計量經濟學的碩士課程。2019冠狀病毒病疫情下，香港特區的大學還能增產擴容，實屬難得。

研究院課程熱招啟示

香港高等教育深造課程的火爆緣由，一是內地經濟內循環的溢出效應，二是教育出口轉內銷的新變化。內地人口眾多，大學林立，近幾年每年大學畢業生為數超過800萬，高於本港總人口。大學畢業生一窩蜂擁向大城市找工作，但畢竟空缺有限，就業門檻相應提高，尤其待遇優厚的職位，不少僱主明言只面試具研究院畢業資格者，經濟發達的粵港澳大灣區自然是偌大教育市場的重心所在。香港幾所高等學府作為大灣區內的佼佼者，慕名而來進修者也就不在少數。

至於所謂「出口轉內銷」，以英美為首的一些國家，曾將學位以上程度的延伸教育打包成一個個商業化項目，長則18個月，短則9個月，大受歡迎。國內的碩士課程則脫胎於前蘇聯的教育體系，研究生須修讀3年，相當於副博士。國際接軌之下，內地碩士便顯得尷尬，三年寒窗卻僅換來相當於在外國花一個寒暑就能拿到的學銜，難怪家境許可的學生紛紛出國念個碩士。本港的大學學制與英美相仿，在世界大學排行中一直榜上有名，也成為念碩士的一時之選。2020年疫災突如其來，加上中美關係陰晴不定，更令原本有意放洋的內地學生「內銷」到香港。

內地研究生教育規模龐大，但市場競爭激烈，需求極有彈性；香港的高等教育院校憑藉中西結合的獨特模式，可以短期引領風騷，卻難以避免內地和海外大學的夾擊；若缺乏核心競爭力，長期下去可能無以為繼，而這也正是本地企業的寫照。探討港式高等教育如何在全國教育市場脫穎而出，相信對探討香港的經濟前路不無裨益。

兩地畢業生競爭形勢

辦學畢竟不是營商，院校不必時刻揣摩市場動向，而應聚焦引進優質師資，多出科研成果，力爭在具公信力的排行榜高踞前列。品牌大，名聲響，從者自然趨之若鶩。這話雖不無道理，但時下大學競爭日益激烈，香港已非一枝獨秀，想在全國教育市場分一杯羹，還須知己知彼。

一如研究企業競爭力始於分析產品的市場定位，探討香港高等院校的競爭力，亦須掌握本地教育市場何在，價值多少，替代性又怎樣。大概而言，可對比香港與內地大學畢業生的就業及薪酬情況。較精準的做法則是先選出一批跟香港大學、科技大學、中文大學旗鼓相當的內地大學，然後把有條件進入這些內地名校卻選擇來港升學的大學畢業生和這些內地名校畢業生互比，便大致可以得知港產教育的市場競爭力；不過其中亦存在地域性局限：本地畢業生求職於港澳，上海名校的畢業生就業於華東，兩者的市值難以比較。所以港產本科生在全國的競爭力到底如何，一直不得而知。研究生方面則迥然相異，在港念書的碩士生大多數來自內地，學成後不少會返內地就業，特別在招生屢屢擴容之後，更是如此。這樣一來，產地與銷地分開了，港產研究生與北大、清華等內地名校培養出來的一批就要同台競爭，一較高低。香港高等教育優良，但大學品牌在內地仍然不夠響亮，而且產銷分離，港產畢業生未必能讓內地僱主另眼相看。因此，香港要搶灘內地教育市場，戰略重點當在提供特色高質的課程，以突顯港產大學生的優勢。

發揮中西薈萃的優良傳統

與內地相比，港式教育最大特色，在於較純正地保持了英美風格的西式教育。以筆者在內的諸多同事為例，在英美等地留學、工作多年而後加盟港大，從科研到教學，幾乎毋須任何適應調整，人到香港，時差一過，立馬開工。若在內地打天下，這個優勢卻不免有所折扣。兩年前，從普林斯頓大學畢業的一名華人經濟學博士做了一項實證研究 【註】，回應北京和上海多家公司的網路招聘廣告，向各公司發送兩類虛構簡歷，一類申請者是具美國大學學歷的海歸派，另一類則是內地大學學歷的本土派。研究結果竟發現海歸申請者比本土申請者收到企業回覆的概率足足低了18%，就算同具名校學歷，海歸回覆率還是要低7%，即便是外國企業招聘，海歸仍處於劣勢。其中一個重要原因是就算京滬廣深等一線城市的企業，對西式教育只是一知半解，甚至認為西學中用，水土難服。隨着內地經濟重心移向內循環，這種情形恐怕會變本加厲。

西式教育在中國內地就業市場的含金量大為稀釋，自然也對現有的港式教育帶來挑戰，但這未嘗不是一項機遇，因為香港高等院校大可走化西入中的路線。這是英美名校難以比擬的獨特優勢。化西入中並非重彈「中學為體，西學為用」的舊調，也不是單靠西學的他山之石，而是採用西方的科學精神和方法，來解決中國面臨的種種問題。科學精神和方法雖源於歐美，但早已是世界各國創造財富、推進文明的共同工具。中國文化裏缺乏現代科學的基因，科學精神和方法在神州大陸有待根深柢固，這一弊端同樣反映在高等教育上。港式教育帶有亞洲文化風味，但底子還是英美傳統，只要運作得當，既是中國學生所熟悉，又能彌補內地高等教育的短板，實在大有可為。

化西入中，關鍵全在於一個「化」字。最簡單的做法就是教原滋原味的西學，讓學生自己去「化」。民國時期，以上海為首的發達城市，年輕人到教會學校或在外國租界接受教育，走的便是這條路；香港很長一段時間也是如此。雖說這種方式的確造就不少人才，但須講究個人天資或家學底子，難以普及，何況時下早就不復人心向西。化西入中的責任，到底要落到學校身上。

助推經濟的人才搖籃

筆者前輩張五常堪稱化西入中的能手，老人家特立獨行，褒貶不一，但在內地張粉無數，曾在各大高等院校演講，風采有如明星，所著五大卷《經濟解釋》亦風靡神州大地。張教授的秘訣在於把西式經濟學原理內化成為幾條核心原則，藉此理解中國現實的局限條件，從而剖析中國經濟，固然未必全都中肯，但有學有識也有用，廣受歡迎，其來有自。

港大同事李晉教授和筆者合開一門碩士班的課，名為「組織經濟學及企業戰略」，旨在化經濟學、管理學的基本理論和方式，來解中國企業的組織管理難題。筆者在教授應用計量方法時，開宗明義，就是用科學方法來理清對中國經濟似是而非的認識，亦即把張五常的模式應用到日常教學之中。

萬事開頭難，但只要持之以恒，相信總有成功之日。

上文倡議的港式教育，或者不如港式餐飲那般歷史悠久，或港式影視那般風格鮮明，更不如港式金融那般眾所周知，但其社會意義卻非同小可。短期而言，倘若港式教育能在內地打響名頭，為大灣區輸送大量港產人才，不僅有助促進粵港澳三地的經濟融合，也可立馬緩解粵港兩地缺乏人才流動的瓶頸。長期而言，要是本地高等院校能在化西入中一環獨領風騷，對內地的教育科技當可發揮示範效應，除了有助香港保持在全國的經濟地位，也可讓港人揚眉吐氣一番。

【註】： Mingyu Chen, 2020, “The Value of US College Education in Global Labor Markets: Experimental Evidence from China”, Working Paper, Princeton University.

吳延暉博士
港大經管學院副教授（經濟學、管理及商業策略）

（本文同時於二零二一年三月十日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

一年之計 復興經濟

冠狀病毒病疫情初期，一眾經濟學家預測，2020年全球將陷入1930年代大蕭條以來最嚴重衰退，但後來則修訂為與2007至2009年金融海嘯情況相若。例如根據2020年5月《華爾街日報》的調查，美國經濟學家普遍預測，同年美國經濟將收縮6.6%，屬大蕭條以來之最；聯邦儲備局官員隨於6月預測，收縮幅度為6.5%。

但到9月，聯儲局則將經濟收縮率下調至3.7%；隨着新冠疫苗陸續面世及美國總統大選塵埃落定，12月再次修訂收縮幅度為2.4%，遠低於金融海嘯結束時4.3%的水平。12月27日，美國國會通過2.3萬億美元的《新冠病毒援助、救濟和經濟安全法案》，提供9000億美元刺激性援助，同時為截至2021年9月30日為止聯邦政府財政年度提供1.4萬億美元資金。事實上，全球多國去年都採取了相類的擴張性財政政策，預計有關政策方向在2021年仍會持續。

國際貨幣與貿易

2021年伊始，國際貨幣基金組織發布的最新一期《世界經濟展望》，預測本年環球經濟增長為5.5%，較去年10月預測上調0.3個百分點。刺激增長措施固然重要，但如要復甦穩健，還須管理好疫情，並有賴國際貿易周期反彈的助力。

自2020年3月中至年終，美元對一籃子貿易加權貨幣的匯率從117下跌至102.6，短短8個月間跌幅超過12%，處於過去兩年多的最低水平【圖1】。美元與主要貨幣的利率差異在疫情期間也大幅縮小。

美元走弱雖可提升美國出口的競爭力，但同時會因進口商品較昂貴而輸入通脹。美元持續走弱的因素不外三項：第一，有效疫苗面世並在各國廣泛接種，有助減輕疫災對經濟造成的不確定性及風險，而美元作為避險貨幣的作用減低，則導致美元需求下跌。第二，美國針對公共衞生危機及經濟衰退提供了非常積極的擴張性貨幣及財政開支政策，大大增加了貨幣供應。第三，美國仍受財政預算和貿易的雙重赤字困擾。

因此，預期美元今年將繼續偏軟，對該國經濟來說無疑是一項利好因素，對全球經濟也有積極作用。原因是多數大宗商品（如石油）以美元計價，美元走弱將使一些商品價格下降。此外，全球尤其是新興經濟體的債務，由於大部分以美元借入，償還債務成本也會隨之降低。

疫下各大股市表現

去年投資市場出現一個有趣現象，就是各國經濟因疫情而萎縮之際，股票市場反而持續上揚。觀乎股市主要反映預期中的經濟表現，短期而言，與經濟實況的相關性卻甚低。以恒生指數和香港特區經濟為例，從【圖2】可見兩者在30年的相關性一直並不穩定。

2021年2月初，各大股市表現已勝過去年1月冠狀病毒病尚未蔓延全球之時。從2019年1月至2021年1月，標普500指數的兩年回報是46%，日經指數為42%，上證指數為41%，德國DAX為26%，而恒生指數則只有8%【圖3】。其實從2019年第一季度起，恒生指數已落後於環球大市，突顯出香港內部爭拗和社會動盪的影響。

經濟復甦的曙光

大多數經濟體預期要到2021年中後期，方能恢復到疫前的實質本地生產總值水平，失業率則維持在平均線上。因此，儘管實施進取的刺激措施，繼續擴張，亦會在較後時間才呈現通脹壓力。經濟合作與發展組織曾預測，37個發達國家在2020年內的經濟收縮為5.5%，全球經濟增長則下調4.2%。衰退困境近百年一遇，令人憂慮。

拜登政府上場剛過1個月，美國能否在世界經濟重拾領軍地位，驅動各國邁向經濟復甦，仍是未知之數。反觀中國因能有效控制疫情，生產力和經濟活動恢復得最快。國家統計局公布的多項數據顯示，2020年中期國內經濟已呈現V形反彈，5月份消費物價指數按年上漲2.4%。加上國內國外雙循環的經濟策略，中國經濟可謂一枝獨秀，有望帶領全球經濟向上。

重重圍困有待突破

聚焦本港，根據特區政府統計處在上月底發布2020年的本地生產總值（GDP）估計數字，第四季較上年同期實質下跌3%，全年GDP則按年實質下跌6.1%【註1】。政府去年先後推出多項紓困措施，總值逾3000億元，以致財政儲備降至約8000億元，相當於政府13至14個月的經常開支，接近2003年「沙士」後的水平。預料財政刺激方案將逐步撤除；為減輕財政壓力，政府亦應設法開源。

按統計處資料，失業率由2019年12月的3.7%飆升至2020年第四季的6.6%，失業人數超過24萬；2020年10月至2021年1月，失業率更達7%，失業人數25.3萬，創16年來新高。勞工及福利局局長羅致光估計本年第一季失業率或會升至7.2%才見頂，這將低於2003年8.5%的頂峰；失業率預計在下半年經濟好轉後才會回落。

另一方面，貧窮問題持續惡化。統計處指出，2019年香港整體的貧窮人口為149萬，比2018年增加了9萬，貧窮率由20.4%升至21.4%。縱使這或與人口高齡化有關，但2016至2018年間，青年貧窮率卻連續3年錄得升幅，為數90100人，佔總貧窮人口8.8%。

新部署扭轉乾坤

放眼國際社會，歐美政府紛紛實施低利率量寬政策，不排除會產生資產泡沫爆破而觸發金融危機，加上保護主義和單邊主義乘勢興起，國際貿易和投資大幅萎縮，全球經濟、科技、政治均面臨巨變。

環球經濟短期內能否避免衰退，取決於以下因素：疫情的衝擊會否持續下去？各經濟體能否重建供應鏈以改善世界貿易？疫情會否結構性削弱勞工市場或對經濟需求造成永久結構性損失？

當前中國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段，在國內國際雙循環策略下，香港經濟復甦則取決於以下幾個因素。當新冠疫苗廣泛接種後，預期經濟可快速恢復，市民消費可望彈力反彈。健康碼及檢疫措施若能全面落實，則可望在第二季末至第三季初與內地重新通關，而令零售及服務行業復甦。經濟重拾正軌有助特區政府解決貧富懸殊等老大難問題，正如筆者在本欄為文分析【註2】，政府必須重建置業階梯，以改善社會不均現象。

經歷兩年來內外交困，雖然外資未有明顯撤離香港的跡象，但西方國家以至鄰國如新加坡，均銳意吸納香港的人才、技術和資金。雖然本地的簡單低稅制、自由營商環境、完善的司法制度，仍然是吸引外資留港的重要元素，但特區政府不可掉以輕心。資金能否自由進出，也是外來投資者的重要考慮因素，畢竟國際金融中心定位取決於「信心」二字。如何鞏固跨國企業和國際投資者對香港作為亞洲國際都會的信心，實乃特區政府當務之急。

資料來源：Trade Weighted U.S. Dollar Index: Broad, Goods and Services (DTWEXBGS) | FRED | St. Louis Fed（檢索於2021年2月16日）

資料來源：^HSI 30,792.85 148.12 0.48% : HANG SENG INDEX – Yahoo Finance（檢索於2021年2月16日）

資料來源：Yahoo Finance – Stock Market Live, Quotes, Business & Finance News（檢索於2021年2月16日）

註1： 2020年第四季及全年本地生產總值及選定主要開支組成部分的預先估計數字按年

註2：2020年1月29日〈新年新象 逆境自強〉，2019年10月23日〈重建置業階梯 收窄貧富差距〉，謝國生，《信報》

謝國生 港大經管學院金融學首席講師、新界鄉議局當然執行委員

（本文同時於二零二一年二月二十四日載於《信報》「龍虎山下」專欄。）