改革稅制能否改善財富不均?

困擾香港特區的貧富懸殊問題揮之不去，令人憂慮，但究竟何謂富人？根據嘉信理財（Charles Schwab）的現代財富調查 【註】，2021年美國人對富有的定義是資產淨值達190萬美元。瑞士信貸（Credit Suisse）全球財富報告估計，2020年全球有5610萬人的個人資產逾100萬美元，其中約2000萬人居住在美國，而當中700萬人的淨資產超過500萬美元，21.5萬人的淨資產超過5000萬美元。

在社會經濟或個人健康受到衝擊時，財富固然能提供安全網，亦能在經濟穩健時為營商和事業發展提供資本，但貧富差距加劇卻有損社會穩定。最近有報道指出，新加坡正研究透過稅制改革收窄財富差距。

所患在於不均

按聯邦儲備局（聯儲局）每季度估算，2020年美國家庭淨資產（不包括16.6萬億美元債務）為130.2萬億美元，較2019年增加11.8萬億美元，創歷史新高。以資產計，有養老基金和存款（70%）、房產（25%）以及其他有形資產（5%）；債務中，抵押貸款約佔三分之二，學生債務佔10%。若按美國人口普查局估計，2020年美國家庭的平均淨資產為101萬美元，而個人平均淨資產約為39.3萬美元。

然而平均財富與現實的財富分布卻大相逕庭。據經濟合作與發展組織（OECD）的數據分析，2018年美國最富有的10%家庭擁有全國財富的79%以及經濟收入的35%；其他國家的對應比率則分別為52%和24%。

在2021年6月，皮格提（Thomas Piketty）和李揚在世界財富與收入分布數據庫WID.World發表的研究報告指出，香港自踏入本世紀以來，收入不均情況嚴重加劇。過去20年間，資本佔比和頂尖財富佔比大幅攀升，資本增至佔國民收入的45%，相當於高收入國家資本份額的1.5倍以上；而頂尖財富佔比（首0.001%）現更位居世界前列。

此外，研究報告指出香港收入最高的1%組別，在工資總額中佔比高於收入最低的50%的一群，與特區回歸前正好相反。在1981至2018年間，收入最高1%組別的工資佔全港收入的比率，從10.7%升至16.3%；而最低50%組別則由18.7%降至11.6%，可見貧富差距日益嚴重。

收入不均一直是造成貧富懸殊的主因。以美國為例，收入最低的90%美國人平均開支佔其稅後收入的99%，反觀收入最高的10%美國人的同項佔比僅為64%。美國富人有充裕的資金投資金融產品，令金融資產的增長速度遠勝整體經濟。在1981年，美國金融資產為本地生產總值的2.3倍，到了2020年已增至6.1倍。這亦印證了皮格提在其經典著作《21世紀資本論》（Capital in the 21st Century）中的論點：當資本回報率大於經濟增長，金融資產增長就會快於經濟，形成財富不均。

既能載舟也能覆舟

其實美國財富不均的情況，在1910至1950年間有所下降，直到1980年亦一直維持在較低水平，但其後卻大幅增加。過去40年來，聯儲局的擴張性貨幣政策，加上利率持續下降，一直是驅動投資回報的主要因素，使財富不均持續惡化。隨着利率下降，長期國債和大額資本化普通股的年均回報率分別為9.4%和11.5%。樓價不斷上漲，同樣加劇貧富懸殊。再者，儲蓄利率處於歷史低位，令小存戶備受金融壓制。

美國總統拜登上台後，就加徵財富稅提出多項建議，其中一項是將收入超過100萬美元的最高長期資本利得稅率從23.8%增至43.4%，並追溯到2021年4月。另一項建議則把免稅遺產值由1170萬美元降至350萬美元；觀乎目前70歲或以上的美國人，合共擁有35萬億美元財富之多，這無疑是龐大的稅收來源。另一引發廣泛討論的建議，是將公司稅率提高到28%。

一些經濟學家就曾警告，提高公司稅率恐會促使企業利用加價方式，把稅務負擔轉嫁到消費者身上；公用事業公司則可透過法律框架提高水電費，以彌補稅務成本，以致中下階層消費者蒙受損失。至於財富稅，在九十年代，尚有10多個歐洲國家加以徵收，但如今只有挪威、西班牙和瑞士三國維持這項稅收，而起步稅率均不足1%，預計稅收只有6位數，對國庫幫助不大。

知難而退先例

財富稅難以在歐洲有效實施，皆因資產價值難以估算，有些更可隨時移動。瑞典即使財富稅率較低，已促使部分非常富有的公民（如宜家的創辦人）遠走他方，瑞典政府於是在2007年廢除個人財富稅。至於法國，從《新世界財富》的數據可知，自2000年以來，約有7萬名百萬富翁遠走他國避稅，因此法國亦於2017年步瑞典後塵。在1991年，奧地利亦取消徵收了長達數十年的財富稅，理由是計算徵稅的行政負擔過重。

下藥務必對症

提高公司稅率會直接影響企業收益、現金流和獲利回報率，繼而降低風險資本的稅後回報。直接打擊風險投資動機，對資本形成和經濟增長構成重大影響，最終只會適得其反。

近數十年來，科技進步和自動化技術取代了美國的半熟練技工。企業把大量低技術的工序搬遷到成本較低的發展中國家，並致力發展高科技及專業服務。高學歷高技術人才的薪酬得以水漲船高，低技術工人則面臨減薪或裁員的危機，令這兩類工人的貧富差距有增無已。

缺乏反壟斷法保障，資訊技術和通訊服務等領域的大企業，可通過併購初創企業和開發新技術打擊潛在競爭對手。由於市場競爭有限，商品和服務的價格一直高企，這尤其影響到資金供應有限的經濟階層。

美國在反壟斷法方面正處於十字路口。最近拜登宣布了一項促進競爭和減輕主要行業壟斷的行政命令，效果如何還需拭目以待。美國政府處理谷歌和臉書等技術主導平台的方法備受投資者關注，皆因此等龍頭企業一旦分拆，其價值可能高於當前市值，投資者更有望富者愈富。

財富不均問題錯綜複雜，要有效解決殊非易事，政治上亦極富爭議。除了要拆解深層原因，亦須透徹分析各種辦法可能產生的深遠影響。經濟歷史學就滿載着公共政策事與願違的結局。

如前所述，恰當穩健的稅收政策固然可作為解決之道，其他可行方案包括通過教育投資、醫療保障和完善退休金制度，應足以對財富不均現象產生較持久的正面影響。

【註】： Charles Schwab Modern Wealth Survey 2021

謝國生 港大經管學院金融學首席講師、新界鄉議局當然執行委員

（本文同時於二零二一年十月二十七日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

經濟學的哥白尼式革命

被要求預測股票市場或宏觀經濟表現，是經濟學家經常遇到的「職業風險」。經濟學家對此往往無可奉告，皆因研究股市或宏觀經濟現象的學者為數甚少。所幸芝加哥大學經濟學教授利維特（Steve Levitt）在其暢銷名著《怪癖經濟學》（Freakonomics）中向大眾展示，經濟學家也會分析如警察數目和墮胎合法化對罪案率的影響、相撲手在賽事中作弊的誘因等，看似不屬於經濟學核心研究的問題。但有賴今年諾貝爾經濟學獎三位得獎者：加州大學伯克萊分校的卡德教授（David Card）、麻省理工學院的安格里斯特教授（Joshua Angrist）、史丹福大學的因本斯教授（Guido Imbens）的奠基工作和努力宣導，此等問題已經成為經濟學研究的主流之一。

張冠李戴的問題

也許有人會質疑：上述問題在當前的大數據時代能被輕易解決。以警察數目如何影響罪案率為例，只要先搜集不同城市的罪案率和警察數目，自然能夠梳理兩者之間的關係；但當中的難處在於，每座城市各具特點，對照其中的罪案率好比張冠李戴，無甚參考價值。在今年諾貝爾經濟學獎得主展開其相關研究之前，經濟學研究（以至一般社會科學研究）向來力求張冠得以李戴，於是對照各類因素，包括城市人口、居民的社會經濟狀況等等，並且觀察同一城市罪案率隨着時間推移而產生的變化，再將不同城市對照分析，以檢視罪案率與警察人數如何相關。

不過，張冠畢竟不能李戴。還有另一個難題，就是因果關係中先有雞還是先有蛋之謎，令傳統研究方法的缺陷無所遁形。假如發現警察數目愈多，罪案率愈高，是否表示警察增多導致罪案率上升？還是因為在罪案率偏高的城市，政府往往多聘警察？同一道理，假如在某地出現醫生數目增加，病人數目也跟着增加的情況，那是否等於醫生令人生病？較為合理的解釋是，因為病人愈多，對醫生的需求也愈大。

先有雞還是先有蛋？

先有雞抑或先有蛋的難題，不論是政府、企業或個人做決定時都會碰到。以制定入境政策為例，政府需要先了解外來移民對本地勞工薪津的影響。假如發現新移民愈多，本地工資愈高，政府大概會下結論指新移民導致工資上升。但在「雞與雞蛋」的理論框架下，則有可能是因為本地的高工資引來了更多的新移民；在企業層面，航空公司機票愈貴、銷量愈多的現象，不一定等於機票貴導致需求增加。反而是因為航空公司在預期機票需求暢旺的日子（例如聖誕節）會提高票價。如果以父母為子女作升學決定為例，傳統智慧自然認為收生成績愈高的學校愈優秀。但說不定這類學校本身並非出類拔萃，不過由於校譽較佳，較能吸引自發努力的高材生而已。

「雞與雞蛋」正是社會科學研究的重點。有別於自然科學，社會科學的觀測變量通常並非隨機而成。上述提及的外來移民數目、機票價格、升學決定都並非隨機產生，而是個人取捨的結果。這類變量由非隨機性產生，若單把它們與利益變量（本地工資等）直接聯繫起來，其相關性則未能有效反映背後的因果。這類非隨機性變量的正式名稱是「內生變量」，而其導致的問題則稱為「內生性問題」。

自然實驗法

內生性問題也對管理學研究造成困擾。舉例來說，企業和政府機構大多關注培訓計劃的成效。而評估成效的常用方法，在於對比學員在參加培訓前後的工資變化。普林斯頓大學經濟學者奧利．阿申菲爾特教授（Orley Ashenfelter）發現，參加培訓的學員，往往在接受培訓前，因為種種原因工資變少，可見參加培訓計劃的學員並不隨機。只看參加計劃前後的工資變化便會出現內生性問題。時運不濟被減了工資的學員，參加培訓之後漲了工資，不是因為培訓有效，只是因為時來運轉。

衡量培訓計劃成效的正確方法應以科學為本，亦即進行實驗。要辨識其中功效，可隨機分配培訓計劃的參加者，然後由研究人員對比參加者與非參加者的收入。阿申菲爾特教授的門生羅伯特．拉隆德教授 （Robert Lalonde）就曾採用此法進行研究，結果發現若沒有考慮工人並非隨機參加培訓，計劃的成效評估難免會大打折扣。

然而，這個方法在執行上有很大困難；在上文的移民政策例子中，政府不可能在各城市隨機分配外來移民。阿申菲爾特教授的另一位學生兼本屆諾貝爾經濟學得獎人卡德教授則有以下灼見：即使並無進行實驗，也會發生有如大自然作出實驗的事件，就如在1980年，古巴領導人卡斯特羅（Fidel Castro）容許其國民移民國外，以致美國佛羅里達州的入境移民數量即時大增，形成隨機變化。卡德教授於是根據這一激增數字，推算出外來移民對當地工資的因果效應。這個方法自此稱為「自然實驗」：正如在一般研究實驗中，自然發生的事件（例如上述卡斯特羅的決策）引致內生變量（外來移民數目），從而產生隨機變化。因此，即使變量本身有內生性，其所產生的變化卻屬外生性，據此可以估算出有關內生變量的因果效應。

經濟學巨匠的革命性創見

運用自然實驗辨識因果效應的方法，在曾受業於阿申菲爾特教授和卡德教授的安格里斯特教授（Joshua David Angrist）手中發揚光大。其研究結果顯示，徵兵抽籤號碼足以影響越戰時期美國人的入伍決定，因而成為自然實驗，讓他從中估算入伍對個人畢生收入的影響。安格里斯特教授和克魯格教授（Alan Krueger；另一位普林斯頓大學經濟學者，若仍在世，筆者認為他可奪本年諾貝爾經濟學桂冠）發現部分人的出生季節，對其接受學校教育年期有所影響。研究人員藉此再估量在學年期對工資的影響。

此外，安格里斯特教授和埃文斯（William Evans）發現，家庭中若頭兩胎均屬同一性別，那麼生第三胎的機會就較高。頭兩胎的性別組合於是成為自然實驗，讓研究人員從中找出多一胎（第三胎）對母親收入的影響。安格里斯特教授還研發出其他巧妙的研究工具，為數眾多，不能盡錄。他的研究成果豁然確斯，工具更因易於上手而成為實證研究的楷模。筆者多年前在麻省理工學院上過他的課，並曾任其教學助理，獲益匪淺。

當然，自然實驗並非真正的隨機對照實驗，仍需進一步釐清其發揮效力的條件，安格里斯特教授和因本斯教授為此已完成基礎工作。除此之外，上述三位獲獎教授都培育出新一代頂尖經濟學者，聚焦研究有關內生性問題。他們對於實證研究的執行方法有舉足輕重的影響，足以構成經濟學上的一場哥白尼式革命。安格里斯特教授在麻省理工的高足迪弗洛教授（Esther Duflo；2019年諾貝爾經濟學獎得主），通過強調因果關係，為發展經濟學帶來革命性的變化，並且將實地實驗普及化，以便加深世人對扶貧之道的了解。

本屆諾貝爾經濟學獎得主的著作所產生的影響，恐怕有待多年之後，大家方能全面體會。在商業策略和管理的範疇中，內生性問題雖仍未獲足夠重視，但大勢已成。此外，內生性問題也在大數據和人工智能時代造成新挑戰。

根據筆者與香港大學的同事羅曄博士和張曉煒博士的研究，機器學習可令內生性問題惡化，導致對於各項政策的評估錯上加錯。內生性問題還會在機器學習中產生自證偏見（self-fulfilling bias），導致不同人對同一事實，各有不同但一致的版本。我們的研究結果也顯示，上述三位得獎經濟學家所研究出的實證研究方法，可納入機器學習的演算法中，從而改善決策。他們的研究為解決內生性問題提供有效工具，堪稱價值永恒，同時有助於大家在紛紜時局中發掘真相。

李晉教授 港大經管學院教授（管理及商業策略、經濟學）

（本文同時於二零二一零年十月二十日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

香港如何發掘大灣區獨特的創科良機

正當全國經濟實力雄厚的城市紛紛招賢納士、擴張高等院校、興辦科技園之際，筆者不禁想起自1999年起，在深圳舉辦的中國國際高新技術成果交易會，那本地、海外的科研人才蜂擁而至，濟濟一堂的盛況。深圳至今發展成首屈一指的科技大城，香港在科技產業的發展瞠乎其後。面臨新一波創新及科技熱潮，如何後來居上，甚至脫穎而出，無疑是本港未來經濟發展的一個迫切問題。

大灣區不是矽谷

粵港澳大灣區能否發展成類似美國北加州的灣區？筆者跟業界朋友交流，經常討論到這個問題。美國的灣區經濟以矽谷為核心，從1960年開始異軍突起，引領科技創新的潮流，成為全球獨樹一幟的高科技中心，堪稱國際楷模。相對於矽谷以供給作為驅動的模式，大灣區的創科模式則由需求驅動。

矽谷經濟中令人津津樂道的傳奇，無疑是「車房創業家」（garage entrepreneurs）。這些創意橫溢的年輕人，從簡陋的車房白手起家，然後向大公司或風險投資基金兜售成果。蘋果公司的創始人喬布斯（Steve Jobs）可說是當中的佼佼者。

以科技和藝術的雙向思維開發新產品，創造新需求，這正是矽谷精神的核心。蘋果產品的前世今生確實驗證了頭腦王者的強大，非現有市場需求所能驅動。在矽谷早期，雖然不少中小企業得益於美國國防部門的訂單，但多屬支援性質，不算需求驅動。

反觀深圳的高新技術企業，大都模仿現有產品，加以改良，降低成本，其發展或依賴海外訂單，或利用國內龐大市場；前者的代表是華為，後者的典型是騰訊。這些漸進式的創新以市場需求為導向，靠的是行銷商的精明和勤勞。而矽谷企業側重的是大刀闊斧的產品創新，以人和科技為導向，靠的是企業家的創意和遠見。因此，把大灣區打造成中國矽谷的想法是一個認識上的誤區。

深圳模式的啟示

深圳高新技術的發展是中國經濟成功的典範之作。然而，在中國高新產業屢屢遭遇關鍵技術被「卡脖子」之後，不少人開始反思深圳模式的利弊。最近，內地網上流傳一篇文章，由深圳科技局一位前官員執筆 【註】，在業界引起頗大反響。文章總結了深圳創科特點的「四個90%」︰90%以上的研發人員集中在企業；90%以上的研發經費來自企業；90%以上的研發機構設立在企業；90%以上職務發明專利來自企業。

言下之意，深圳高新技術的發展是企業主導，市場需求驅動，並不是什麼科研成果轉化成為生產力的結果。這與筆者的觀點頗為一致。

有人憂慮深圳這種模式跟國家的科技布局脫鈎，跟科研系統強調的科技突破脫節，如何撐得起強國科技崛起的重擔？也有人詬病企業家眼光短淺，看重短期利潤，迴避高風險，不願問津從零到一的重大創新。

依筆者所見，深圳得以成功，正因沒有過度參與國家的科技布局，不受國家科研資金分配的制約，能讓市場充分發揮作用，不斷激勵企業家的創業熱情；這是需求驅動型創科經濟的必經之路。

當然政府主導基礎研究，以此帶動應用科技發展，無可厚非。在今後很長一段時間裏，這種政府主導的供給驅動模式將會是全國科技產業發展的一大支柱。現在各省各市都摩拳擦掌，紛紛想從中分一杯羹。大灣區的城市也不甘示弱，引發爭經費、搶人才的新一輪大戰。隨着與大灣區日益融合，香港不可避免地捲入科技競爭，雖說機遇不少，但也困難重重。

先天條件的局限

與深圳相比，走需求驅動型的創新道路，香港無甚優勢。隨着國際競爭形成新格局，中國的創科企業必須更依賴龐大的本地市場，又有多少香港企業能把握住內地市場的脈搏？像淘寶、拼多多這樣的電子商貿平台，沒有對內地市場的深切體會，是不可能創造出來的。筆者在香港大學授課時，經常讓內地學生介紹內地新穎的商業模式，在香港土生土長的同學往往聽得一頭霧水，足見新一代港人與內地市場之間的隔膜。

因此，要緊貼大灣區由需求驅動的創新潮流，香港的發展空間不大。前路大致有兩條：一是提供中介服務；二是與內地企業合作。第一條路最典型的例子就是內地的高科技公司來港上市，香港企業提供各種金融服務。港人對此不會陌生，輕車駕熟，生財有方。第二條路則需要港企主動出擊，與內地企業聯手開發技術，攜手進軍內地市場。隨着香港和內地的人才交流日益頻繁，這方面的發展空間理應愈來愈大。只是這兩條道路，香港很大程度上處於附屬地位，恐怕難以帶動高科技產業騰飛。

以供給型創新謀出路

香港要成為創新科技中心，就不得不在供給驅動型的方向另闢蹊徑。20多年前，美國社會學家AnnaLee Saxenian撰寫的《地區優勢》（Regional Advantage）曾在內地高科技界風靡一時。這本書比較了美國兩種供給型創新模式：一種是社區型的矽谷模式，另一種是科層型的麻省128公路模式。

矽谷模式屬分散扁平型，創新者擁有很大的自主權，企業界限模糊，解決技術難題往往依靠人與人之間的信任和互助。而在128公路模式中，佔主導地位的是組織嚴密的大公司，創新者必須接受公司統一規劃，與其他功能部門協同作戰。企業各據山頭，不相往來，技術難題基本上內部解決。這兩種模式各有利弊，矽谷模式固然令人嘆為觀止，128公路模式也催生一些不同凡響的獨角獸。

就中國而言，最有條件採用128公路模式的是大型國有企業和體制內的研究所。這些機構規模龐大、部門齊全、人才眾多、資金雄厚。香港科技園自2002年起培育了不少創科公司和人才，成績也算過得去。

本屆特區政府上周發表任內最後一份《施政報告》，規劃發展北部都會區，力圖打開「北創科，南金融」的局面。為實現這一政策目標，港府可以雙管齊下，一方面聚焦高等教育，促進產研學一體化；另一方面則築巢引鳳，大規模引進高科技企業。

無論採用哪種策略，香港既無大而全的優勢，亦無計劃管理的傳統，不宜走128公路的模式。相比之下，分散扁平的創新模式更適合香港。這就離不開建立以人為本的創科軟環境。內地以上海為首的大城市已意識到人才環境的重要性，推出一套涵蓋城市稟賦、政策環境、個人素質、企業能階、產才融合、城才融合等多方面衡量城市軟環境的指標，以此吸引國內外高尖人才。香港如何揚長避短，有待各界人士集思廣益。筆者也將在此專欄與讀者繼續討論。

【註】：深圳科技局原副局长：深圳创新路径揭示了一个残酷事实，2021

吳延暉博士
港大經管學院副教授（經濟學、管理及商業策略）

（本文同時於二零二一年十月十三日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

數碼貨幣 蓄勢待發

根據國際結算銀行2021年的調查，全球有86%的中央銀行正積極研究央行數碼貨幣（central bank digital currency）的潛力，14%的央行更已經開始推行試點項目 【註1】。在2021年年中，內地當局已開始在深圳、上海、蘇州等多個地區試推數字人民幣（e-CNY）【註2】；同期，香港金融管理局（金管局）亦宣布，研究在零售層面推出港元數碼貨幣（e-HKD）【註3】。

技術條件成熟

央行數碼貨幣是數碼化的現金，既具有傳統貨幣作為交易媒介、記賬單位的功能，又具備電子支付快速、無接觸的優點。更重要的是，央行數碼貨幣還具有離線支付及可經編定程序設定使用規則，如用途、失效日期等，大幅提高電子支付的效益。

傳統上銀行或電子錢包中的存款是私人公司的債務，或會為用戶帶來一定程度的信用風險。央行數碼貨幣則是政府的負債，由中央銀行提供信用保證，幾乎沒有交易對手風險（counterparty risk），這明顯有別於比特幣等加密貨幣。

在歐盟、加拿大等地，發行和管理現金的費用佔其本地生產總值的0.5%，在印度等發展中國家更可高達1.7%。央行數碼貨幣雖也涉及發行成本，但因採用電子技術而大大減低現金管理成本；其所用區塊鏈技術，亦可免除傳統交易的中介機構，加快交易速度。根據世界銀行的數據，現時國際跨境轉賬交易的成本約為7% 【註4】，亦即中介機構的利潤。央行數碼貨幣推出後，有助減省有關成本。

央行數碼貨幣有零售和批發之分。零售層面為市民大眾和企業而設，可提供電子支付之便。批發層面則供金融機構使用，其中多屬即時支付結算系統（real-time gross settlement system）的成員，適用於銀行之間結算，特別是跨境結算，這正是香港從傳統金融中心，轉型為數碼金融中心的核心基礎設施。

跨境金融跳板

在香港的零售層面，目前通行的電子支付工具有信用卡、八達通，以及電子錢包如PayMe、支付寶、WeChat Pay等。由於支付終端常須按交易金額比例繳納手續費，難免影響零售商戶的安裝意欲，窒礙全面推廣電子支付（參見筆者在本欄的上一篇文章 【註5】）。零售型央行數碼貨幣與現有電子支付方式的主要分別，在於前者由中央銀行提供信用保證，不需依賴銀行賬戶，因此不用實名登記，可保護個人私隱；並且支援離線交易、免費提款，在安全性、技術以及功能方面均為電子支付帶來突破。

環顧全球，零售型央行數碼貨幣主要用於本土市場，而香港與內地經濟聯繫密切，更能充分發揮兩地央行數碼貨幣的長處，跨境零售支付尤其受惠。最近中國人民銀行數字貨幣研究所與金管局，就數字人民幣在香港的使用進行技術測試，為通過央行數碼貨幣推動兩地零售支付邁出重要一步。金管局應繼續與人民銀行合作，推出內置數字人民幣與港元數碼貨幣的雙幣電子錢包，兼具兩種貨幣互相兌換的功能，以便利跨境消費和支付服務。

至於批發層面，特區政府應把握自身優勢，研究透過「多種央行數碼貨幣跨境網絡」（Multiple Central Bank Digital Currency Bridge）項目 【註6】，與世界各地的央行數碼貨幣連接，將香港發展成批發層面的央行數碼貨幣中心。央行數碼貨幣的跨境應用，可疏通粵港澳大灣區的資本流動，足以令香港和內地之間的跨境金融活動更上一層樓。

目前，深圳與香港股市互聯互通機制（「深港通」）的資金流動採取閉環式，內地投資者若要把香港股票轉為債券投資，須先賣出股票，讓資金通過「深港通」回流深圳，再以其他途徑投資香港的債券產品。這不但增添成本，更有坐失投資良機之虞。央行數碼貨幣有助解決這個問題，例如規定數字人民幣，只許用作購買已獲批准的幾類香港投資產品，讓在港投資的內地投資者，獲得較大靈活性之餘，同時滿足有關資本流向的監管要求。同樣，若股票通可使用央行數碼貨幣，跨境資金流向符合監管要求，就可適度放寬對南向投資的限制。

現時美國僅佔世界貨物出口總值8%，而全球貿易以美元結算的比率卻高達87%；反觀中國所佔的份額則分別為14%和2%。由此可見，人民幣作為國際貿易結算貨幣大有提升空間。央行數碼貨幣的發展，無疑是人民幣走向國際的一個有效方案。假以時日，隨着加入「多種央行數碼貨幣跨境網絡」的經濟體及有關貨幣日增，數字人民幣的海外使用和兌換將愈見方便。香港可憑藉其超級聯繫人的角色，促進數字人民幣和海外央行數碼貨幣的兌換，進而推動人民幣國際化。

公私協作效應

香港於2018年10月啟動的區塊鏈貿易平台「貿易聯動」【註7】，已先後與新加坡、歐洲及內地的相關平台合作，改善貿易流程，從而推廣貿易數碼化。「多種央行數碼貨幣跨境網絡」可陸續引入此類區塊鏈貿易平台，配合自身的貨幣兌換和跨境匯款服務，共同推動以數碼貨幣為核心的貿易金融發展。由於數碼金融系統仍然處於起步階段，金管局應以整體協同發展為基礎，制定完整發展策略，兼顧法律框架、風險管理等因素。國際結算銀行則可從中協調，為各國中央銀行提供交流平台。

有關推出港元數碼貨幣的研究目標，在於以低成本為市民提供新式而高效的零售支付選擇，而非為求取代現金、八達通、信用卡、「轉數快」等支付方式；金管局應加以深入研究，確保港元數碼貨幣與現行零售支付方式兼容。若要加快落實港元數碼貨幣，不妨考慮公私營合作模式，例如由覆蓋率甚廣的八達通與電子錢包供應商合作。金管局可參考數字人民幣的試點方案，從簡入手，如派發政府補貼、繳交公用事業賬單等，鼓勵市民使用電子錢包，並可減低款項被挪用的風險。再者，更可將補助金設定為只供消費用途，確保有助刺激經濟。長遠而言，央行數碼貨幣日後可用於各類公共服務，便利政府和市民。

打造多重效益

近年來，八達通雖已開始支援新的電子支付系統（如「轉數快」）增值，但系統故障時有發生，技術水平有待提升。該公司若能與金管局合作，推出港元數碼貨幣，則既有望改良支付技術，同時助推數碼經濟，一舉兩得。

在本港推廣金融教育，不但加深普羅大眾對央行數碼貨幣的認識，亦可增強這一新式貨幣的認受性，其作用毋庸置疑。央行數碼貨幣作為數碼金融的關鍵基礎設施，其發展端有賴業界的協調和合作。正當中國人民銀行審慎推動數字人民幣的跨境發展，香港萬勿錯失良機，更應悉力發揮其超級聯繫人的角色，由本地金融機構及政府部門致力推廣，務求令特區成為數字人民幣的重要中轉平台，促進人民幣國際化。

【註1】：”BIS Innovation Hub work on central bank digital currency“, Bank for International Settlements, 2021

【註2】：中國數字人民幣的研發進展白皮書，2021年7月

【註3】：金管局公布「金融科技2025」策略，2021年6月8日

【註4】：”An analysis of trends in cost of remittance services: Remittance Prices Worldwide“, The World Bank, March 2017

【註5】：〈電子支付 時代洪流〉，謝國生、何敏淙，《信報》，2021年9月15日

【註6】：有關「多種央行數碼貨幣跨境網絡」項目的聯合聲明，2021年2月23日

【註7】：貿易聯動

謝國生 港大經管學院金融學首席講師、新界鄉議局當然執行委員

何敏淙 港大經管學院經濟金融學助教

（本文同時於二零二一年九月二十九日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

關於香港財政儲備的一些思考

在2020/21財政年度，香港特區政府錄得2500多億元財政赤字，預計本財政年度仍會錄得顯著的赤字。香港向來奉行量入為出的理財原則，《基本法》也有此規定，難免有人會憂慮財政的可持續性問題。筆者希望透過本文勾劃公共財政情況之餘，並就相關範疇提出管見。

財政收入有待開源

雖然自2019年開始的兩個財政年度連續出現財政赤字，但應該只是短期現象，不是常態。香港在2003年沙士期間經歷了幾年的財政赤字，之後連續十多年卻錄得財政盈餘【圖1】；這些累積的盈餘減去虧損，成為政府的財政儲備，至2018年更達到歷史高位。雖然新冠肺炎疫情依然在各地肆虐，但相信最終將會受控，在公共衞生危機緩和之後，本港的財政狀況理應停止惡化，當然過往的財政收支能否回復舊觀，則是需要思考的問題。

資料來源：Trading Economics

過去5個財政年度【表】，每年度政府總收入中，利得稅佔22.44%至31.16%、薪俸稅佔8.42%至12.86%、地價收入佔13.53%至26.59%。整體收入中，另一重要單項元素是印花稅，佔政府收入10.8%至15.35%；其餘則為投資收入及其他收入。從數據可見，利得稅和薪俸稅佔整體收入的比重較穩定，每年變化不大；土地收入佔比則變化很大。整體財政收入有其固有的多變性，對於如何增加財政收入、怎樣調整各部分來源的比重、增加財政收入的穩定性等等問題，近年坊間都有不少討論，例如開徵銷售稅、擴闊稅基、增加差餉收入等。以下集中探討一個較少論及的議題，就是如何提高財政儲備的投資收入。

資料來源：香港特區政府統計處及筆者計算所得

從外滙基金入手

特區政府的財政儲備，交由香港金融管理局作為外滙基金的一部分加以管理，其預期收益率取決於外滙基金投資收益。

從【圖2】中可粗略看到，以2008年為分界線，之前各年的收益率較高，往後10年的收益率則較低。這應該與金融海嘯後全球推出量化寬鬆政策有關，因為政府債券收益率下降，而外滙基金相當部分的資金投放在債券，因此2008年後平均收益率亦隨之下降。

資料來源：香港金融管理局

檢討投資策略

若能把每年的平均名義收益率從4.8%提升到5.8%，雖然增幅不大，長遠而言卻有深遠的影響。舉個例子，以資金一元計算，10年後就會從1.5981元升至1.7573元，即名義收益增加（0.7573-0.5981）／0.5981×100%=26.62%，實質收益更增加了42.14%。【註1】

稍稍提高這個年平均收益率並非奢望。即使非常不幸地在2007年10月11日牛市的頂峰（1565.15點）買了美國標準普爾指數，而持有直到今年9月17日（收市報4432.99點），即14年間升了183.23%，平均每年升幅為7.7%。

金融管理局的核心任務是要維持聯繫滙率和銀行體系的穩定性。為特區政府的外滙儲備作投資，並非其核心任務，亦不應如此。把外滙儲備放在外滙基金中投資，無疑把目標不同的資金混淆，反而另覓基金經理加以管理，則足以提高透明度和促進競爭。

2016年，政府宣布從財政儲備中撥出200億元成立「未來基金」，以供為期10年的長遠投資之用，仍交由金管局管理。現在5年過去了，期間的利息收入會在今個財政年度確認。成立未來基金是重要的一步，現在應檢討和考慮加碼。

善用穩健財政

若要增加特區公共財政收入，筆者認為不能單靠在某一範疇作出改變，而應從各方面入手，循序漸進，方能收到比較顯著的功效，如何提高外滙儲備的投資收入，正是其中一個值得考慮的方向。

即使在個人層面，理財自由度較大，須審慎理財，還須懂得投資，或買樓、投資股票、做生意等等。要長遠提高財政收入，特區政府也應該掌握投資之道，在目前利息長期近零的環境下，發行債券，撥出資金購買優質股票都是不錯的選擇。當然，更正確的是把這些資金用在社會的建設上，包括收回荒廢的土地、興建大型公共設施以及增加科學研究經費。

環顧2020年，全球政府債務佔本地生產總值的平均比率，107個國家及地區的平均佔比為73.4%，其中委內瑞拉最高，達304.13%，香港特區則最低，僅為0.28% 【註2】。有鑑於此，特區政府若能適量提高這個比例，只要資金用得其所，不但有利於整體經濟和財政健全，也不必顧慮會違反量入為出的理財原則。因為在借貸增加的同時，資產也相應增值，按理對整體財政穩健性其實絲毫無損。新加坡的政府債務很高但財政穩健，其政府部門這樣辯解：「我們沒有花掉借貸，我們用借來的錢去投資，更重要的是，我們的投資回報，高於借貸的成本。」【註3】

【註1】： 以固定價格計算，10年後總值分別為1.2190元和1.3439元，即實質收益率增幅為：（1.03810-1.02810)/(1.02810-1）x 100% = (0.4520 – 0.3180)/0.3180 X 100% = 42.14%

【註2】：https://www.theglobaleconomy.com/rankings/Government_debt/

【註3】：https://www.mof.gov.sg/docs/default-source/resource/gst/pdf/10-is-the-singapore-government-heavily-in-debt.pdf

趙耀華 港大經管學院副教授

（本文同時於二零二一年九月二十二日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

電子支付 時代洪流

特區政府於今夏推出消費券計劃，惠及整體社會，市民可選擇透過支付寶香港、八達通、Tap & Go「拍住賞」及WeChat Pay HK領取總值5000元消費券，令此4家儲值支付平台合共增加了逾220萬個新賬戶，而增設電子支付系統的商戶亦超過48000個。

今年發表的一份全球支付報告【註1】指出，2020年就一般零售消費付款而言，信用卡仍是香港人的首選，其中40%和45%的受訪港人，主要以信用卡進行網上購物和店內消費；內地人則普遍使用電子錢包，其中71%的內地受訪者會用作網購，48%用作店內消費。報告亦預計到2023年，電子錢包的使用率將佔零售業銷貨總值23%，並將成為增長最快的店內付款方式；以現金結賬的比率則持續下降。

手機上的電子錢包（如PayMe）具備增值功能，可用於購物或向個人付款（P2P支付）；須受金融管理局（金管局）的儲值支付工具發牌制度規管。其他電子支付工具，包括信用卡、Apple Pay和Google Pay等，由於沒有儲值功能，則不受這方面規管。

歷來發展障礙

回溯香港的「無現金」發展史，香港早年作為全球電子支付的先驅，是首個使用電子貨幣八達通的城市。1997年9月電子智能卡八達通系統面世，至今已涵蓋大部分運輸、零售等多個範疇的小額交易，平均每名港人持有4張八達通卡，每日交易平均超過1500萬宗。

目前手機支付在本港仍未能如內地般普及，原因何在？第一，由於信用卡等付款方式在內地本來就不普及，於是從零開始，逐步建立起無現金社會，相繼推出支付寶、WeChat Pay等。反觀香港市民則一向習慣使用信用卡和八達通，支付業務早被兩者佔據，餘下市場空間有限，利潤亦微薄，後來者必須另闢蹊徑，例如提供P2P支付服務。

第二，基於網絡安全及個人私隱的考慮，用戶須以實名登記賬戶的手機支付，而港人多以電子支付作小額交易。所以即使領取政府消費券，亦有市民寧可購買新的租用版八達通卡，而不用手機應用程式。但事實上，金管局在2016年8月發出首批儲值支付工具（SVF）牌照，至今共有18個持牌人。由於當局發牌制度監管嚴謹，在安全方面應能提供一定保障。

放眼世界，多國正在積極研究中央銀行數碼貨幣（central bank digital currency，簡稱CBDC），將有利於淘汰現金。

NFC技術新猷

CBDC憑藉央行的信譽和法律地位為後盾，其地位不亞於實體貨幣。此外，為應付來自加密貨幣之一的穩定幣（stablecoin）的威脅，例如Facebook的Diem，央行有必要維持對金融支付系統的控制。

第三，現時本港流動支付技術的系統並不一致，不同支付系統有各自的讀卡器。由於缺乏統一交易平台，商戶須裝置不同讀卡器供顧客使用，以致窒礙流動支付服務的發展。筆者建議當局不妨向內地、新加坡、歐美等國家借鑑，設立電子支付統一讀卡器（UnifiedPOS）。

支付寶、WeChat Pay等流行的二維碼支付工具，讓商舖毋須安裝額外收款設備，收款成本得以降低，因而在內地迅速普及。至於本港消費市場則廣泛接納信用卡，若要進一步推廣電子支付服務，其實可以朝着手機近場通訊（Near Field Communication，簡稱NFC）技術的方向發展，不過支付時仍要出示預付卡、信用卡或手機內的QR Code，所需時間較長。

但隨着NFC技術逐漸完善，預計2022年第二季開始，香港的消費者可選擇將本地銀行發行的預付卡、信用卡等綁定於NFC錶帶、手鏈、戒指各類配飾。在澳洲，曾有演唱會主辦機構與贊助銀行及Visa PayWave合作，在贈送給入場觀眾的太陽眼鏡內置NFC晶片，只須掃描眼鏡臂，就能用太陽眼鏡來購物。要普及使用NFC信用卡技術的難度不高，但商戶有賴政府政策支持。

打造無紙經濟

毋庸置疑，電子支付服務對促進經濟增長不可或缺。根據評級機構穆迪在56個國家進行的研究報告【註2】，2008至2012年間，電子付款方式為全球經濟帶來共約1萬億美元的額外進賬，相當於創造190萬個就業職位。荷蘭央行研究亦發現，就零售而言，付款卡支付成本較現金低6%。巴西央行的研究更顯示，「無紙化」支付方式所節省的成本可高達經濟總額的1%。

香港若要邁向無現金社會，不論特區政府或銀行業，均須着力減輕商戶的電子支付成本，並提升款項過賬效率，以免商戶顧慮額外成本而寧取現金。為推動電子支付市場的發展，金管局先後推出香港零售支付共用二維碼規格，並提供「香港共用二維碼」流動應用程式，以便商戶統一二維碼，在店內展示或列印在賬單上，接受透過不同支付服務供應商的付款。

再者，金管局推行「轉數快」快速支付系統，提供跨銀行、跨電子錢包的即時轉賬支付平台，港元和人民幣的交易同樣適用；截至2020年年底，已錄得688萬個登記用戶，共處理1億7千萬宗實時交易。2020年12月推出了新功能之後，市民亦可經銀行以香港身份證號碼綁定銀行賬戶，以「轉數快」收取由已有收款人身份證號碼的機構發放的款項，令收發款項更靈活快捷。

除了零售層面的電子支付，香港應積極進行有關CBDC方面的研究。在跨境貿易支付層面繼續加以試用之餘，香港亦宜加強準備CBDC在零售消費的應用，包括研究港元數碼貨幣（e-HKD），並繼續與人民銀行合作，就數碼人民幣（e-CNY）在香港的使用進行技術測試，以便利發展內地和本港居民的跨境支付服務。

作為未來電子商務發展的核心，數碼貨幣及電子支付的普及，將有效地提升電子商務的發展，並為網絡經濟擴闊空間。特區政府應緊貼環球市場的潮流及把握科技創新帶來的機遇，通過政策協助香港登上數碼經濟的新台階。

【註1】：The Global Payments Report 2021, Worldpay from FIS

【註2】：”The Impact of Electronic Payments on Economic Growth”, Moody’s Analytics, February 2016

謝國生 港大經管學院金融學首席講師、新界鄉議局當然執行委員

何敏淙 港大經管學院經濟金融學助教

（本文同時於二零二一年九月十五日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

為何經濟發展往往未能帶來共富？

從孔子的「不患寡而患不均」或亞里士多德的「最差的不平等形式是讓不平等的事物變得平等」（The worst form of inequality is trying to make unequal things equal），到近年美國坊間探討下滲經濟學（Trickle-down Economics）的失敗，及最近中國在檢討自改革開放以來「一部分人先富起來」後「共同富裕」的進展，貧富懸殊自古以來都是常被熱論的話題。筆者在此綜觀全球貧富懸殊問題和聚焦香港的嚴峻情況，望能激發更多深入的討論及思考。

全球化下的貧富不均

自1980年代中期起，在歷時20多年的超全球化進程中，一些人口較多的發展中國家（中國、印度、巴西、南非等），在短期內透過經濟改革及對外開放，達致急速增長，一方面迅速縮短國與國之間的經濟差距，但另一方面，超全球化對已發展國家而言，特別是對它們的製造業，帶來不可預期的衝擊。由於跨國企業把大量勞動力密集的工種轉移到工資較低的勞動市場，導致發達國家出現大量工業職位流失、工資增長停滯的現象，繼而擴大此等國家中的收入差距。國際貿易常造就贏家及輸家，早在傳統國際貿易理論意料之內，這一點在近年亦獲得多國相關數據分析所印證。正因為貧富差距在多國於超全球化年代大為擴闊，加上政客及媒體推波助瀾，引致近年各地社會普遍認為經濟全球化是貧富懸殊加劇的主因，於是反全球化、民粹主義、民族主義及反精英主義等思潮相繼冒起。

然而，科技發展與全球化之間的互動，同樣加劇貧富不均，此現象卻未在經濟學文獻中加以系統性量化分析。其實從部分研究可見，機械化及智能製造較國際貿易更有效長期取代大量職位，特別是可轉為常規化、數碼化的職務，如零件裝嵌、數據及文本分析，不單是低收入就業人口，就連文員、會計、律師一類中高等收入職位亦逐漸受到影響。美國麻省理工學院知名勞動經濟學家David Autor，多年來在其研究發現，自1990年代起，在西方先進國家，中等收入職位組別的平均工資增長及勞動力需求，都遠低於在收入分布中最高及最低的組別，並稱之為中產階級空心化（hollowing out of the middle class）【註】。隨着生產科技不斷創新，人工智能的應用愈來愈普及，預計許多工種快將消失，正如著名歷史學家哈拉里（Yuval Harari）在其《21世紀的21個教訓》（21 Lessons for the 21st Century）一書中強調，除了氣候變化及核戰外，人類未來面對最大的挑戰是，當大多工作不再需要勞動投入時，對自身存在價值的質疑。

與此同時，全球化及科技發展所衍生的另外兩個經濟現象，亦加劇貧富懸殊。首先，科技發展帶動的工業生產率增長，長時間超越服務業，加上企業能更有效地在全球各地勞動市場找到代工，導致大量製造業工人轉到平均收入及生產率增長較低的服務業，其再培訓潛力及向上流動的機會，往往也遠低於以往傳統工業的職位。這些在各地包括香港及近年內地都可見的「去工業化」現象，不單拉低整體經濟生產力，更加劇收入不均。

另外，科技及貿易能讓競爭力較強的公司，透過規模經濟的效益及向政府的游說，進一步鞏固其在市場的領導甚至壟斷地位。這不但增強了它們的定價能力，甚至強化了它們與供應商及勞工的議價能力。最近在各國看見的新反壟斷條例及案例，正是為了解決因企業壟斷而造成市場不公而設。

相對於勞動收入不均，財富不均程度更有過之而無不及。自2008年金融危機之後，多國央行特別是美國聯邦儲備局，持續多年推行量化寬鬆政策，營造低息環境，並大量購買股票及其他高風險高回報投資產品，直接推高資產市場包括房地產價格。正如皮格提（Thomas Piketty）在其經典著作《21世紀資本論》（Capital in the 21st Century）中指出，回顧西方國家數百年的經驗，歸納出當平均資產回報高於經濟增長率，當代甚至跨代貧富不均就會增加。

自2020年初新冠肺炎爆發後，多國央行合共增加數萬億美元的貨幣供應，亦加大量化寬鬆的力度，各地股市自同年4月跌至谷底後反彈，屢創新高，與實體經濟脫節；低收入職位普遍受疫情影響較嚴重，通貨膨脹亦已在全球相繼出現。前車可鑑，這些都是令人擔心的發展，貧富懸殊要是不加以控制，不單會引發經濟危機，更會製造更多社會問題及加劇全球政治風險。

香港貧富不均每況愈下

資料來源：香港特區政府統計處、差餉物業估價署，加上筆者計算

註：食物消費物價指數數據來自統計處，定義以加權平均食物價格為準，包括外出用 膳費用。港鐵車費數據及住戶收入數據來自統計處。住屋開支數據來自差餉物業估價 署，定義以B 類私人住宅單位平均呎價為準。所有數據集以 2000年為基準年，並均正 常化為1。

眾所周知，香港特區的貧富懸殊問題屬全球最嚴重之列。香港作為一個小型、開放的已發展經濟體，上述導致西方國家出現貧富懸殊的因素，在香港早已出現。多年來房價不斷上漲是財富不均的主因，「成功需父幹」更是很多人擁有「躺平」心態的根源。正如【圖1】所顯示，觀乎2000至2020年人均本地生產總值（GDP）增幅高達89%，整體經濟看似表現理想，但同期家庭入息中位數增幅則僅得63%，而居於私人樓宇4人家庭的住屋開支卻激增306%。即使無意置業，亦難免感受到食品價格上漲的壓力，因為期間食品價格的漲幅超過80%。在此20年間，作為常與香港相提並論的新加坡，其家庭入息中位數大增90%，而平均房屋和食品價格則分別上升52%和50%而已【圖2】。難怪大部分香港市民感到生活質素並無顯著改善，更漸覺捉襟見肘。住屋問題當然是本港重中之重的問題，坊間亦有很多論述及政策分析，此處不贅。

資料來源：新加坡統計局、人力部、市區重建局，加上筆者計算

註：食物消費物價指數數據來自統計局，定義以加權平均食物價格為準，包括餐飲服 務。交通數據來自統計局，定義以加權平均公共交通費為準。住戶收入數據來自人力 部，定義以在職者每月名義總入息中位數為準。住屋開支數據來自市區重建局，定義 以市區私人住宅單位每平方米平均定價為準。所有數據集以 2000年為基準年，並均正 常化為1。

造就收入不均趨勢逐年上升的原因不一，筆者最近在港大經管學院的《香港經濟政策綠皮書2021》中分析，儘管香港四大支柱行業在GDP佔比維持在60%，但除金融外，另外三大支柱，即旅遊、貿易及物流、專業及工商業支援服務業的僱員人數逐年下降，就業人口入息水準較低的兩大服務業（貿易及物流業和旅遊業）則分別從2010年和2013年起持續萎縮。

資料來源：香港特區政府統計處，加上筆者計算

註：「高級技術」組別包括受聘為經理、專業人士和技術人員。「中級技術」組別包 括受聘為行政人員、生產工人和銷售人員。「低級技術」組別包括受聘為個人服務 員、清潔員、保安員、操作員、勞工。此分級制大致以 Autor (2019) 為準。

三大支柱行業僱員流失的比率，並未由香港作為先進經濟體所應致力發展的高科技知識密集行業補上，反而像眾多西方國家一樣，落入收入較低的服務業之中，尤其是零售和個人服務。從【圖3】中可見，猶如David Autor在西方其他國家發現，香港的就業市場已日趨兩極化，高收入（如經理、專業人士和技術人員）和低收入（如個人服務員、清潔員、保安員、操作員和勞工）職位佔比均見增加，反而中等收入職位，包括行政人員、生產工人和專業銷售人員，則逐漸減少。據最新香港人口統計數據，2011至2016年低收入職位佔總就業人口比例的增幅，更高於高收入職位。在世界各地去全球化和去中介化的雙重趨勢下，貿易和物流業及相關服務行業在香港整體勞動市場的佔比，大概仍有持續下降的趨勢，而旅遊業受到新冠疫情的沉重打擊，很可能需多年才能恢復疫前面貌。

解決本港的貧富懸殊問題，應先從房屋一環入手，這在社會上已有共識，但坊間較少討論的，是香港經濟未來發展及轉型的問題。筆者曾在報章上多次發文強調，任何經濟體，從工業轉型到服務業以後，經濟政策的方向應在於帶動可持續性經濟增長，並以創造多元化職位為本。所謂可持續性，是指一方面減輕貧富懸殊的惡化程度，一方面則在社會創造向上流動的工作機會，並促使自然及經濟生態環境形成自生能力。

當然具體政策執行障礙重重，各國政府亦嘗試不同的政策，製造誘因及規範，推動可持續發展。中國及美國政府最近均提出再分配政策，如改革稅制等。但筆者認為更困難的是，政府應如何重新定位，與市場經濟取得平衡，從而帶動可持續經濟發展。

不同背景的學者及決策者對市場經濟的有效性見解各異，但歸根究柢，若要長遠解決經濟問題，特別是貧窮問題，福利政策是治標，治本還須回到經濟發展。有關香港經濟如何在疫後及中美持續角力下重新出發，需要社會各界集思廣益，筆者過往已集中在不同媒體作多番解釋，高端工業對支持香港經濟持續發展的重要性，以及解決產學研生態圈中的短板，促進創新科技發展、科研市場化及產業多元化。至於應先行推動哪些行業，由於篇幅所限，日後在本欄再談。

【註】：Autor, David （2019）”Work of the Past, Work of the Future”, Richard T. Ely Lecture, American Economic Association: Papers and Proceeding, May 2019, 109（5）, 1–32.

鄧希煒教授
港大經管學院經濟學教授、香港經濟及商業策略研究所副總監

（本文同時於二零二一年九月八日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

港資廠商創新天

自上世紀八十年代開始，本地製造業利用中國改革開放帶來的機遇，廠房北移，總部留港，與珠江三角洲（珠三角）地區以「前店後廠」的模式合作，將內地產業納入全球生產供應鏈，造就國家經濟騰飛數十年，並且推動了本港生產性服務業發展，令經濟順利轉型、穩步向上。然而在2000年後，隨着國內外經濟形勢變化，港資製造業備受挑戰。

筆者喜獲香港工業總會邀請，與香港大學香港經濟研究中心對港資廠商進行調研 【註1】，探討本港工業的發展面貌和潛在出路，為再工業化定位，也為整體經濟尋找新的增長動力。今次是香港大學繼2003年及2007年以來第三次參與相關研究。是次調研與以往不同，突破性地使用了國家統計局等資料庫中最全面、最權威的數據，追蹤所有港資廠商，通過大數據分析、問卷調查、焦點小組座談以及文獻研究等調研方法，呈現這些企業現時的經營狀況，並了解其所用的策略。

香港製造 生生不息

雖然珠三角地區依然是港資廠商首選的落戶點，但由於該地區成本上升、營商環境變化，以及其他地區吸引力上升，出現珠三角與長江三角洲（長三角）雙中心格局的趨勢。調研結果顯示，約45%的港資企業設於廣東省，28.7%則在長三角落戶。

2016年，在內地的港資廠商約為46000家，其中出口企業有32000家。2019年港資廠商在內地的資產約有8.5萬億元人民幣，利潤約為6093億元人民幣（約6801億港元），相當於香港本地生產總值的23.7% ，為內地作出巨大的稅收貢獻，並創造大量就業職位。

港資企業亦是內地出口的重要力量。在2000至2016年間，大約10%港資廠商貢獻了內地製造業差不多兩成出口總額。尤其在大灣區內，2016年港資廠商出口值達772億美元，約為內地港資廠商出口總值的39.7%，貢獻超過三分之一大灣區製造業出口總額。

港資廠商直接推動內地經濟的同時，亦刺激本港的生產性服務業急速發展。雖然生產設施已遷至內地，但90%受訪廠商的總部仍設於香港，主要負責財務會計法律（74.5%）、行政管理（68.4%）、市場推廣、研發等關於內地製造活動的工作，而且不斷積極向生產鏈的上下游延伸。香港的生產性服務業佔本地生產總值的比重亦由1980年的28.7% 增至2019年的42.2%；反觀同期製造業則由10.4% 銳減至1.03%，造成了工業式微的錯覺。這種誤解源自有關製造業產值的統計，只包括在港設立生產設施的企業，跨地區的生產活動以及生產性服務活動則並未計算在內。筆者建議當局調整工業統計方法，以便如實反映本地製造業的經濟實力和貢獻。

採新策略 應對挑戰

踏入本世紀，製造業遭遇了外部環境變化帶來的嚴峻考驗。一方面，廠商的傳統市場和主要貿易夥伴都在歐美，2008年金融海嘯爆發，歐美市場便迅速萎縮。另一方面，中國內地勞動力成本上漲，令港資廠商失去低成本的出口競爭力。加上近年中美貿易摩擦、供應鏈中斷和新冠病毒疫情爆發對全球造成的影響，本港製造業更須重新定位，邁向新的發展道路。

透過問卷調查和焦點小組訪談，研究團隊發現，近四分之一的港資廠商應對挑戰的策略為「中國+1」，即維持在內地的生產線，並在其他國家（以東南亞為主）另設生產線，以降低生產成本（56.6%）及設法避開中美貿易糾紛所釀成的關稅銳增（54.7%）。筆者認為，港資企業在外國開設廠房時，對管理、投資、物流等生產性服務業的需求亦將會大增，這有助於香港成為企業管理全球業務的樞紐，比現時作為金融服務中心的角色更進一步。因此本地各間大學應多培養掌握亞洲商業知識的人才。

內外循環 左右逢源

港資廠商採取的另一種策略是「市場再定位」，即將市場重心由歐美轉移到內地。內地經濟經過約40年的增長，市場地位大幅提升，幾乎是所有產品類別中環球最大或第二大市場，為港資廠商提供了廣闊的發展空間。此外，內地市場適應力強。調研發現，在疫情、貿易戰等外部經營環境因素影響下，以內地市場為主的受訪企業，約56%銷售不變或增加，比例高於以歐美市場為主的受訪企業。另外，在中國的雙循環經濟戰略下，港商受惠於政策更易打進內地市場，形成由外銷轉向內銷的明顯趨勢。在225位受訪廠商中，有115位表示打算開拓內地市場，其中60% 更預計內地市場佔其經營比例最高可增至20%。

為了實現市場再定位，港資企業應開發更好的產品，以滿足要求日高的內地消費者。因此香港需要增加研發支出，並按照「十四五」規劃的內容，致力成為國際創新科技中心。

力爭「上游」 多元發展

隨着香港工業生產在1980年代末北移，資本及技術轉移，粵東地區（包括深圳、東莞和惠州）轉型為世界工廠，及後成為高科技製造業中心。香港對粵東地區的作用無疑是舉足輕重，相信對該區下一階段的發展應有更多貢獻。筆者發現，珠三角在新授權專利和累計專利數量方面都落後於長三角，原因之一可能由於珠三角地區的大學數量有所不及。此外，珠三角獲得的專利集中在電子和通訊兩個行業，由中興、華為和富士康等少數公司持有，造成過度依賴個別公司的風險。最近美國對中興和華為的制裁就是一個警告，足見珠三角亟須通過多樣化，來加強高科技產業的競爭力。香港擁有一些亞洲區內的頂尖大學，有利珠三角地區向價值鏈上游攀升，尤其是向生物醫學和材料科學等領域多元化發展。

開發邊境 港深互惠

財政司司長陳茂波上月接受報章訪問 【註2】 時提到，香港和深圳邊境地區尚未規劃的土地可供新項目發展，這亦能促進雙城的互動合作。事實上，深圳的高科技中心土地成本愈來愈高，若通過公私營合作，可將毗鄰的新界北地區發展成為一個結合先進科研實驗室、與世界一流大學聯繫、設有智能工廠和環保住宅區的高科技區。在本港進行高增值製造業，足以直接帶動科研及工業技術服務需求，亦能有效地加快建立人才庫，促成產學合作，將科研成果商品化，扶助傳統製造業升級轉型，重塑產業生態，打造香港經濟的新支柱。

今天，雖然全球不斷變化的地緣政治和經濟形勢帶來各種挑戰，但也產生新的契機。香港作為內、外循環的連接點，具有特殊地位和獨特優勢。港資廠商應再一次把握歷史性機遇，充分利用國內、國際兩大市場及資源，找出合適的持續發展之道。特區政府須通過行之有效的政策，讓工業克服升級轉型中所遇到的困難。如此一來，既能促進香港製造業高質量發展，從而達至再工業化，也能為整體經濟增長注入全新動力。

【註1】：《香港製造：香港工業啟新章》研究報告，香港工業總會，2021年7月

【註2】：”Take another look: Hong Kong border area near Shenzhen has potential for both commerce and housing, Paul Chan says“, South China Morning Post, 25 July 2021

陶志剛 港大經管學院滙豐基金教授（環球經濟與企業策略）

（本文同時於二零二一年八月二十五日載於《信報》「龍虎山下」專欄。）

強大的數字平台商業模式

在全球市值前十的公司中，有六家是平台公司，包括蘋果（Apple Inc.）、微軟（Microsoft Corporation）、亞馬遜（Amazon.com）、Alphabet（谷歌的母公司）、Facebook和阿里巴巴 【註1】。平台商業模式如此強大，主要是由於其網絡效應。平台是一個多邊網絡︰以亞馬遜和阿里巴巴等電子商務平台為例，平台一側是購物者，而另一側是供應商。若以Facebook等社交媒體平台為例，平台的一側是社交媒體的用戶，而另一側是廣告商。

用戶增加令網絡價值高漲

那什麼是網絡效應？以Facebook為例︰若你是Facebook上的唯一用戶，那麼你在Facebook上就自然沒有好友，Facebook這個平台對你幾乎沒有價值，但隨着Facebook上的用戶數量增加，這個平台的價值對每個用戶來說也會自然增加，因為每個用戶都可以透過這個平台，接觸到更多的親友。

對網絡平台而言，每增加一個新用戶所帶來的額外價值並不是固定的，而是遞增的。由於這個原因，網絡的總價值會隨着網絡用戶數目幾何級數上升。根據梅特卡夫定律（Metcalfe’s Law），網絡的總價值與網絡用戶數目的平方是成正比。這一點研究人員通過研究每月活躍用戶（Monthly Active Users, MAU）與平台獲得的收入之間的關係後，獲得數據支持 【註2】。

以我們剛剛提及，在Facebook上連接親朋戚友為例，所描述的網絡效應被稱作「組內」（within-group），但網絡效應也可能是「跨組」（cross-group）的︰當社交媒體本身的用戶數量增加時，廣告商亦可以通過平台向更多人推廣他們的產品或服務，因此這個平台對廣告商而言也變得更有價值。網絡效應解釋了平台商業模式如何創造巨大價值，以及為何它們的佼佼者市值能超越傳統公司。

新平台仍可加入市場

由於網絡平台對用戶的價值與用戶數量的增長之間存在正面關係，這使大型網絡平台比小型網絡平台更具吸引力。因此新用戶往往會選擇前者而非後者，這有助大型網絡平台持續增長，不斷擴大市場份額，直至主導市場，令別的平台無法與之匹敵。這就解釋了為什麼平台之間的競爭往往是「一山不能藏二虎」。

投資者願意投入大量資金，盡可能吸引潛在用戶，讓自己的平台成為最終及唯一的贏家。因此在任何網絡平台確立其主導地位前，市場競爭都是殘酷的︰滴滴快的和優步（Uber）之間就曾爆發一場激烈的價格戰，直到滴滴快的以70億美元收購優步。據報道，優步在價格戰期間每年花費10億美元。

基於網絡效應，在市場上早已存在的網絡平台比新進者有更明顯的優勢。對於新平台而言，它們需要解決一個「先有雞還是先有蛋」的問題。以Facebook這類社交媒體為例，對於一個新平台而言，它鮮有用戶加入，皆因其他用戶都在使用既有的平台；新用戶的增長低，新平台的用戶數量就會維持在較低的水平。如果以購物平台為例，對一個新平台來說，因為買家數量少，所以賣家不願意加入；而賣家數量少，所以買家亦不想加入，結果導致新平台總用戶數量長期停留在較低的水平。

但這並不意味佔主導地位的平台是不可戰勝的。以社交媒體為例，青少年只關心他們的同輩使用什麼社交媒體平台，不會在意平台上年長用戶的數量，這為新平台提供了增加年輕用戶的機會。

Snapchat和Instagram多年來一直爭奪推特（Twitter）和Facebook在美國青少年市場上的份額，但最近抖音（TikTok）正搶走所有社交媒體平台的份額。如果因為市場本身的特徵，導致當前佔主導地位的平台未能成為一個全球性的平台，而只能成為一個本地平台的總匯，那麼新平台就能夠有機會從原有主導平台手中分一杯羹。

例如優步在不同城市的業務是相對獨立的，使其本質上是一個本地平台的總匯。因此優步強大的全球足跡並沒有為其在任何本地市場上帶來不可逾越的優勢，一些規模不如優步的平台完全有機會在某些地區提供不遜於優步的服務，從而在這些地區站穩陣腳。

託管競爭對手的產品

儘管世界上許多高市值的公司都在使用平台商業模式營運，但大多數公司並非如此。我們不禁要問，傳統公司如何從這種商業模式中受益？它們有沒有可能變成一個平台？經濟學家Andrei Hagiu、Bruno Jullien和Julian Wright建議，公司可以通過託管競爭對手的產品來達到這個目的。即在公司的平台上銷售競爭對手的產品或服務。有趣的是，亞洲航空（AirAsia）不知道是否正朝着這個方向努力︰亞航一直致力由一家航空公司轉型為一個超級生活應用程式。作為公司轉型策略的一部分，亞航於2019年底開始銷售其他航空公司的機票 【註3】。

巨大影響力招反壟斷調查

雖然平台商業模式為用戶創造巨大價值，但也帶來其他問題，例如有社交媒體平台有可能導致用戶成癮的說法（user addiction）【註4】。因為除了爭奪月活躍用戶數量外，社交媒體平台也同時爭奪用戶的時間份額。根據techjury.com的數據 【註5】，在2020年社交媒體用戶，每天的平均瀏覽時數高達2小時24分鐘。

其中抖音的用戶每天平均花45分鐘瀏覽。最近《華爾街日報》拍攝了一部紀錄片，調查抖音如何使用人工智能算法快速了解用戶的觀看偏好，並向用戶推薦個人化的內容，令用戶流連忘返 【註6】。《華爾街日報》為了了解這個算法的運作方式，創造了100個由計算機自動生成的抖音用戶（機器人賬戶），並讓它們觀看了上千小時的抖音視頻。他們發現用戶分享、喜歡、關注和觀看的內容，都對抖音向它們推薦的內容產生影響。

據《華爾街日報》報道，用戶在抖音上的每一秒，應用程式都會不斷追蹤，抖音會藉此了解用戶的隱藏嗜好和情緒，讓用戶沉醉在視頻中而難以自拔。

所謂樹大招風，這些平台積累了巨大的影響力，亦為它們引來更多的反壟斷調查。

例如在2020年12月9日，美國聯邦貿易委員會起訴Facebook非法壟斷，要求Facebook放棄包括Instagram和WhatsApp在內的資產、禁止對軟件開發商施加反競爭條款，並要求Facebook在未來的併購活動中事先尋求政府的通知和批准。

差不多同一時間，中國國家市場監督管理總局在2020年11月10日發布了《關於平台經濟領域的反壟斷指南（徵求意見稿）》。市監總局發布這些重要指引，標誌着將繼續加強打擊互聯網平台的壟斷行為。儘管美國地區法官詹姆斯博．阿斯伯格（James Boasberg）駁回了聯邦貿易委員會的訴訟，但法院的決定在美國國會卻激起了新的呼聲：議員們要求修訂美國的反壟斷法，以更有效地解決網絡世界中的壟斷問題。

【註1】： Largest Companies by Market Cap

【註2】： Zhang XZ, Liu JJ, Xu ZW (2015), “Tencent and Facebook data validate Metcalfe’s law,” JOURNAL OF COMPUTER SCIENCE AND TECHNOLOGY, 30(2）: 246–251.

【註3】： Reuters, “AirAsia to sell tickets on other airlines as part of online push,” NOVEMBER 15, 2019.

【註4】： Schou Andreassen, Cecilie and Pallesen, Stale (2014）, “Social Network Site Addiction – An Overview,” Current Pharmaceutical Design, 20(25）, pp. 4053-4061.

【註5】： Techjury.net, “How Much Time Do People Spend on Social Media in 2021?,” August 5, 2021.

【註6】： WSJ Video, “INSIDE TIKTOK’S HIGHLY SECRETIVE ALGORITHM,” July 21, 2021

房育輝教授
港大經管學院教授（管理及商業策略、經濟學）

（本文同時於二零二一年八月十一日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

誰壓垮了布雷頓森林制度