「拜登經濟學」這個品牌

美國6月份消費物價指數（CPI）按年升3%，遠低於預期，而除了和住房有關的價格外，其他物價指數都有明顯放緩跡象。租金因有租約限制而變動較慢，但估計增幅亦會逐漸向下。換句話說，困擾了美國經濟約兩年的通脹似乎已經受控。聯儲局大幅加息遏抑通脹，很多人預期會導致經濟下滑甚至衰退。然而，上周公布的美國第二季GDP仍有2.4%的年增長率，稍高於預期。再看看勞動力市場，6月份失業率為3.6%，過去一年多來都低於4%。這些宏觀數據均說明目前美國經濟表現良好，甚至被認為是數十年來最突出的年份之一。

借通脹回落 爭選民支持

根據美國皮尤研究中心（Pew Research Center）的調查，五分之四的美國人認為在選舉時，經濟是他們決定投票給哪位候選人的非常重要因素。經濟情況理想，在朝的民主黨自然要領功，並借勢為明年總統大選鋪路。剛過去的6月28日，美國總統拜登在芝加哥的演講，便把目前經濟表現歸功於自己上任後的經濟政策，並統稱之為「拜登經濟學」（Bidenomics），當天白宮也發出新聞稿詳加說明【註】。

與其他類似的詞語，如列根經濟學（Reaganomics）或安倍經濟學（Abenomics）一樣，拜登經濟學不是什麼新穎的經濟學理論，只是就過去兩年多來的經濟政策，概括出一個有關聯但並不嚴謹的框架，方便推廣「拜登」這個品牌（branding）。

拜登經濟學一詞並非最近才出現，事實上，它先被支持共和黨的傳媒，如《紐約郵報》和《華盛頓檢查者報》等用來嘲笑拜登經濟政策的不濟，特別是使消費者怨聲載道的高通脹。目前經濟表面上好轉，拜登及其團隊便反客為主，主動詮釋拜登經濟學這個名詞，並賦予正面、可爭取選民的內容。

按上述的拜登演講和白宮新聞稿，拜登經濟學旨在推動出自中層及由下而上的經濟增長，而非由上而下的滴漏（trickle-down）。它有三大內容，一是在美國國內作聰明的公共投資，這明顯表現於投資和補貼基建、晶片和綠色產業上。二是提升及教育工人、擴大中產階層。這除了刺激經濟創造就業外，還有支持工會和鼓勵工人加入工會，談到前者時，拜登自詡在任首兩年便創造1340萬個工作崗位，比很多總統的4年任期還多，不過隨後即被「事實核查」（fact check）發現他首兩年新創崗位少於特朗普同期，1340萬中大部分並非新工作，只是新冠疫情放緩後恢復的崗位。三是促進競爭以降低生產成本及協助企業家和小型企業發展，包括一系列的反壟斷措施、以降低配方藥物價格和堵塞稅務漏洞來降低財政赤字等。具體的項目很多，難以一一列出，惟不難看出自相矛盾之處：如大規模公共投資導致的財政赤字，遠超越堵塞稅務漏洞帶來的財政收入；又如有強大工會的企業能否有足夠競爭力，值得懷疑。

拜登的主要經濟政策，也可以從他的主要立法來看。他在2021年初上任後不久，便推出了1.9萬億美元的《美國救援方案》（American Rescue Plan），提高失業救濟金額和發放現金予民眾。新冠肺炎疫情爆發後，美國的失業率曾一度升至15%，當時特朗普已動用了3萬億美元救急。拜登上台時，失業率已降至約6%，是否需要再添1.9萬億美元，值得商榷。這兩者合共的財政刺激，可以說是美國50年來再陷高通脹的主要原因。聯儲局研究發現，財政刺激提高了美國通脹率2.5個百分點。這裏也可看出拜登政府對財政赤字有多重視。

去年8月，經過各種洽商和討價還價，拜登成功地在國會通過兩項重要法案，分別是《晶片與科學法案》（CHIPS and Science Act）和《降低通脹法案》（Inflation Reduction Act）。前者是要振興美國晶片行業，後者旨在發展諸如電動車等新能源行業，但做法都離不開選擇性補貼、規定有美國本土生產成份，以及限制甚至打壓一些外國企業等。有論者稱為經濟上的民族主義（economic nationalism）。總的來說，拜登經濟學可以理解為以美國政府的有形之手，在國內高調地挪用資源大搞工業政策，在國外左右全球貿易大搞「友岸外包」（friend-shoring）。拜登經濟學若對美國經濟有積極效果，不單有助拜登及民主黨的執政，甚至可以成為劃時代的經濟政策標杆，如羅斯福的新政或列根經濟學那樣，影響未來多年的美國經濟。

成效待揭曉 民眾信心低

然而，現時還不是評估拜登經濟學的時候，當中很多政策，例如公共投資、工業政策等，都需要比較長期才有清晰結果，不過就目前的了解，仍可以有下面的一些疑問。首先是美國經濟在短期內是否一直向好發展？上周聯儲局在加息後仍表示，下半年還有再加息的可能。聯儲局一向強調基於數據作判斷，目前距離下一次9月的加息會議，還有分別兩次通脹率和勞動市場的新數據。按聯儲局估計，要到2025年，美國通脹率才會持續性地達到平均2%的政策目標。屆時聯邦基金利率有多高？會否回到新冠肺炎疫情之前的低水平？

還有一點，就是貨幣政策有滯後性，而且滯後時間可長可短。換句話說，聯邦基金利率從介乎0至0.25厘，大幅加到5.25厘至5.5厘區間，對經濟的收縮作用或許還未全面呈現，因而美國經濟仍然有衰退的可能性。與此同時，若政策能有效降低通脹，名義利率卻仍維持高位，那意味着實質利率上升，亦不利於經濟活動。

其次，根據美聯社和國家意見研究中心（National Opinion Research Center）在約兩個月前的一個調查，只有13%的共和黨人認為目前美國經濟是好的，民主黨人比例相對較高，惟亦只得47%。平均來說，僅30%美國人對經濟狀況感到滿意，這與經濟數據所顯示的有所出入。差別的主要原因，在於過去一年多以來沒有預期但突然冒升的高通脹，大大打擊了消費者的信心，即使通脹已明顯下降，仍然猶有餘悸。另一個原因可能是人均可支配實質收入（real personal disposable income per capita）雖然從去年中開始已慢慢增加，但至今仍然低於長期趨勢水平。此外，加息拉低了房產價格，業主的名義財富減少了，也容易產生經濟不好的感覺。

保護主義濃 恐虛耗資源

工業政策是拜登經濟政策中最受人詬病的一環，也是經濟學者們爭論最多的議題之一。簡單來說，工業政策是以政府有形之手去扶助某個產業，成功與否視乎有關產業是否可造之材，值得將資源調配到有關方面，否則是浪費資源。此外，即使能成功扶植，也有成本多高的考慮。通過干預才得到的結果，通常都會降低經濟效率。不過這方面需要比較長的時間才能觀察清楚。

至於拜登經濟學中濃厚的保護主義，也不利經濟效益，亦會引發其他國家以牙還牙，到頭來互相抵消、虛耗資源。像拜登政府以補貼鼓勵美國人多購買電動車，但汽車要在北美洲裝配才有補貼，直接打擊了歐盟和南韓的電動車出口到美國，促使歐盟也考慮實施類似政策。歐美諸國常大聲陳述貿易要遵守國際規則，然而到與切身利益有關時，則堂而皇之地將規則置諸腦後。

拜登及其經濟幕僚大張旗鼓打出拜登經濟學這個品牌，有很好的聚焦作用，但這是一把雙刃劍。有關政策若能起到良好效果，可以揚名立萬；若效果乏善足陳或漏洞百出，則容易淪為笑柄。

註：https://www.whitehouse.gov/briefing-room/statements-releases/2023/06/28/bidenomics-is-working-the-presidents-plan-grows-the-economy-from-the-middle-out-and-bottom-up-not-the-top-down/

陸炎輝博士
港大經管學院榮譽副教授

（本文同時於二零二三年八月二日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

「拜登經濟學」這個品牌

美國6月份消費物價指數（CPI）按年升3%，遠低於預期，而除了和住房有關的價格外，其他物價指數都有明顯放緩跡象。租金因有租約限制而變動較慢，但估計增幅亦會逐漸向下。換句話說，困擾了美國經濟約兩年的通脹似乎已經受控。聯儲局大幅加息遏抑通脹，很多人預期會導致經濟下滑甚至衰退。然而，上周公布的美國第二季GDP仍有2.4%的年增長率，稍高於預期。再看看勞動力市場，6月份失業率為3.6%，過去一年多來都低於4%。這些宏觀數據均說明目前美國經濟表現良好，甚至被認為是數十年來最突出的年份之一。

借通脹回落 爭選民支持

根據美國皮尤研究中心（Pew Research Center）的調查，五分之四的美國人認為在選舉時，經濟是他們決定投票給哪位候選人的非常重要因素。經濟情況理想，在朝的民主黨自然要領功，並借勢為明年總統大選鋪路。剛過去的6月28日，美國總統拜登在芝加哥的演講，便把目前經濟表現歸功於自己上任後的經濟政策，並統稱之為「拜登經濟學」（Bidenomics），當天白宮也發出新聞稿詳加說明【註】。

與其他類似的詞語，如列根經濟學（Reaganomics）或安倍經濟學（Abenomics）一樣，拜登經濟學不是什麼新穎的經濟學理論，只是就過去兩年多來的經濟政策，概括出一個有關聯但並不嚴謹的框架，方便推廣「拜登」這個品牌（branding）。

拜登經濟學一詞並非最近才出現，事實上，它先被支持共和黨的傳媒，如《紐約郵報》和《華盛頓檢查者報》等用來嘲笑拜登經濟政策的不濟，特別是使消費者怨聲載道的高通脹。目前經濟表面上好轉，拜登及其團隊便反客為主，主動詮釋拜登經濟學這個名詞，並賦予正面、可爭取選民的內容。

按上述的拜登演講和白宮新聞稿，拜登經濟學旨在推動出自中層及由下而上的經濟增長，而非由上而下的滴漏（trickle-down）。它有三大內容，一是在美國國內作聰明的公共投資，這明顯表現於投資和補貼基建、晶片和綠色產業上。二是提升及教育工人、擴大中產階層。這除了刺激經濟創造就業外，還有支持工會和鼓勵工人加入工會，談到前者時，拜登自詡在任首兩年便創造1340萬個工作崗位，比很多總統的4年任期還多，不過隨後即被「事實核查」（fact check）發現他首兩年新創崗位少於特朗普同期，1340萬中大部分並非新工作，只是新冠疫情放緩後恢復的崗位。三是促進競爭以降低生產成本及協助企業家和小型企業發展，包括一系列的反壟斷措施、以降低配方藥物價格和堵塞稅務漏洞來降低財政赤字等。具體的項目很多，難以一一列出，惟不難看出自相矛盾之處：如大規模公共投資導致的財政赤字，遠超越堵塞稅務漏洞帶來的財政收入；又如有強大工會的企業能否有足夠競爭力，值得懷疑。

拜登的主要經濟政策，也可以從他的主要立法來看。他在2021年初上任後不久，便推出了1.9萬億美元的《美國救援方案》（American Rescue Plan），提高失業救濟金額和發放現金予民眾。新冠肺炎疫情爆發後，美國的失業率曾一度升至15%，當時特朗普已動用了3萬億美元救急。拜登上台時，失業率已降至約6%，是否需要再添1.9萬億美元，值得商榷。這兩者合共的財政刺激，可以說是美國50年來再陷高通脹的主要原因。聯儲局研究發現，財政刺激提高了美國通脹率2.5個百分點。這裏也可看出拜登政府對財政赤字有多重視。

去年8月，經過各種洽商和討價還價，拜登成功地在國會通過兩項重要法案，分別是《晶片與科學法案》（CHIPS and Science Act）和《降低通脹法案》（Inflation Reduction Act）。前者是要振興美國晶片行業，後者旨在發展諸如電動車等新能源行業，但做法都離不開選擇性補貼、規定有美國本土生產成份，以及限制甚至打壓一些外國企業等。有論者稱為經濟上的民族主義（economic nationalism）。總的來說，拜登經濟學可以理解為以美國政府的有形之手，在國內高調地挪用資源大搞工業政策，在國外左右全球貿易大搞「友岸外包」（friend-shoring）。拜登經濟學若對美國經濟有積極效果，不單有助拜登及民主黨的執政，甚至可以成為劃時代的經濟政策標杆，如羅斯福的新政或列根經濟學那樣，影響未來多年的美國經濟。

成效待揭曉 民眾信心低

然而，現時還不是評估拜登經濟學的時候，當中很多政策，例如公共投資、工業政策等，都需要比較長期才有清晰結果，不過就目前的了解，仍可以有下面的一些疑問。首先是美國經濟在短期內是否一直向好發展？上周聯儲局在加息後仍表示，下半年還有再加息的可能。聯儲局一向強調基於數據作判斷，目前距離下一次9月的加息會議，還有分別兩次通脹率和勞動市場的新數據。按聯儲局估計，要到2025年，美國通脹率才會持續性地達到平均2%的政策目標。屆時聯邦基金利率有多高？會否回到新冠肺炎疫情之前的低水平？

還有一點，就是貨幣政策有滯後性，而且滯後時間可長可短。換句話說，聯邦基金利率從介乎0至0.25厘，大幅加到5.25厘至5.5厘區間，對經濟的收縮作用或許還未全面呈現，因而美國經濟仍然有衰退的可能性。與此同時，若政策能有效降低通脹，名義利率卻仍維持高位，那意味着實質利率上升，亦不利於經濟活動。

其次，根據美聯社和國家意見研究中心（National Opinion Research Center）在約兩個月前的一個調查，只有13%的共和黨人認為目前美國經濟是好的，民主黨人比例相對較高，惟亦只得47%。平均來說，僅30%美國人對經濟狀況感到滿意，這與經濟數據所顯示的有所出入。差別的主要原因，在於過去一年多以來沒有預期但突然冒升的高通脹，大大打擊了消費者的信心，即使通脹已明顯下降，仍然猶有餘悸。另一個原因可能是人均可支配實質收入（real personal disposable income per capita）雖然從去年中開始已慢慢增加，但至今仍然低於長期趨勢水平。此外，加息拉低了房產價格，業主的名義財富減少了，也容易產生經濟不好的感覺。

保護主義濃 恐虛耗資源

工業政策是拜登經濟政策中最受人詬病的一環，也是經濟學者們爭論最多的議題之一。簡單來說，工業政策是以政府有形之手去扶助某個產業，成功與否視乎有關產業是否可造之材，值得將資源調配到有關方面，否則是浪費資源。此外，即使能成功扶植，也有成本多高的考慮。通過干預才得到的結果，通常都會降低經濟效率。不過這方面需要比較長的時間才能觀察清楚。

至於拜登經濟學中濃厚的保護主義，也不利經濟效益，亦會引發其他國家以牙還牙，到頭來互相抵消、虛耗資源。像拜登政府以補貼鼓勵美國人多購買電動車，但汽車要在北美洲裝配才有補貼，直接打擊了歐盟和南韓的電動車出口到美國，促使歐盟也考慮實施類似政策。歐美諸國常大聲陳述貿易要遵守國際規則，然而到與切身利益有關時，則堂而皇之地將規則置諸腦後。

拜登及其經濟幕僚大張旗鼓打出拜登經濟學這個品牌，有很好的聚焦作用，但這是一把雙刃劍。有關政策若能起到良好效果，可以揚名立萬；若效果乏善足陳或漏洞百出，則容易淪為笑柄。

註：https://www.whitehouse.gov/briefing-room/statements-releases/2023/06/28/bidenomics-is-working-the-presidents-plan-grows-the-economy-from-the-middle-out-and-bottom-up-not-the-top-down/

陸炎輝博士
港大經管學院榮譽副教授

（本文同時於二零二三年八月二日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

瀕臨迷失十年的反思

第二次大戰過後，國際社會恢復建設；由1960至2020年間，環球經濟每年增長3%以上，世界貿易增長更逾5%。觀乎標普500指數，除了2018年外，在2008至2022年期間每年都錄得升幅。

當前世界各地正陸續走出新冠疫情的困境，經濟前景將會如何？本年1月底，國際貨幣基金組織在其《世界經濟展望報告》中預測，未來5年環球經濟平均增長率只有3%，低於1990年代以來的中期增長預測；美國經濟則於本年年底陷於衰退，明年環球經濟很可能大幅放緩，而逐漸步向衰退。

環球經濟呈現弱勢

根據經濟技術性衰退的定義，即本地生產總值（GDP）連續兩個季度錄得萎縮，自1945年以來發生了5次。最近兩次經濟衰退都源於非常具體的因素：2009年由美國次級抵押貸款市場崩潰引發；2020年則歸因於新冠疫情肆虐。早於1975年和1979年全球經濟衰退，同樣由石油價格衝擊所造成。事實上，歷次衰退的主因不離商品成本或能源價格上漲。在發達經濟體中，通脹必然推高借貸成本。各國央行的當務之急，是在控制通脹和降低企業借貸成本之間取得平衡，偏偏在面臨衰退威脅之際，要控制價格增長而不招致重大經濟損失，卻是難上加難。

2023年發達經濟體增長急劇放緩，令人擔憂。美國GDP 的增長率將從去年2%放緩至1.4%，歐羅區的GDP增幅更從去年的3.5%下滑至0.7%。中國上半年在疫後重新開放，將是今年全球為數不多逆勢走強的主要經濟體，GDP增幅可望從去年的3%反彈至5.2%，可見全球經濟衰退不會對所有國家造成相同打擊。

年內全球經濟放緩，原因何在？大致上來自四大範疇：一、供應鏈斷裂；二、疫情期間歐美施行量化寬鬆政策，不停印鈔令市場上資金過盛，資產價格飆升，導致通脹；加上各國持續加息，尤其是美國罕見的激進加息措施，更直接衝擊經濟；三、俄烏戰火不斷，令能源及糧食價格居高不下；四、昔日作為世界經濟「火車頭」的中國，因疫情封關數年，而未能減緩全球經濟衝擊。現時美國加息只能應付有關需求的問題，供應方面卻毫無作用，是以通脹下降速度緩慢；下半年或仍須調高利率，勢將影響經濟增長。

雖然美國通脹已漸見放緩，但金融市場受到重創，或會嚴重拖慢該國今年的增長步伐。避險需求提升及高息所帶來的利差交易，亦在2022年帶動美匯指數創下20年來新高，至今年才逐步回穩。隨着利差開始收窄，部分資金可望流向美元以外的貨幣。

提振消費有利經濟

雖然連番加息足以控制通脹，但也影響市場的購買力，企業去庫存不易，且因借貸成本上升而減少投資規模，進而令GDP下降，並出現經濟衰退。根據聯邦儲備局2022年11月會議紀錄顯示，受到消費者支出和世界經濟放緩等影響，2023年美國陷入經濟衰退的機會率上升至近50%。根據一般用作衡量經濟衰退的指標，上月美國2年期與10年期政府債券殖利率利差擴大至97個基點，為1981年以來的頂峰。

短期政府債券殖利率高於長期殖利率的現象已維持約一年，在過去半世紀以來，每次出現殖利率曲線倒掛現象後的12到18個月，就會發生經濟衰退。

復甦隱憂不容忽視

此外，「停滯性通脹」（stagflation）也是經濟衰退的現象。雖然現時在供應鏈緩解、需求減弱的情況下，美國通脹壓力略減，但受到租金和薪金不斷增長的影響，服務企業所承受的通脹壓力仍大，「薪金和物價螺旋上升」（wage-pricespiral）現象更是市場大忌。若增長放緩、失業率高企，薪金卻持續向上，則停滯性通脹的風險將會增加，亦成為經濟衰退的判斷性指標。目前最可能出現的是供應面通脹。在此情況下，勞動市場會保持強勁，但薪金則偏高，推高企業成本以及產品、服務價格，導致通脹加劇；市場需透過更進取的加息政策，以遏抑通脹。

其次較可能出現的是「消費反彈」，家庭支出及儲蓄比率會高於疫情期間的水平，助長通脹之餘，同時對經濟增長產生正面效應。筆者預期環球經濟可能實現軟着陸，亦即增長出現輕微放緩，勞動市場參與率亦反彈。隨着生產力增加，薪金水平不會高於供應面通脹；整體經濟生產力提升，將會惠及經濟增長。

美國、歐羅區和英國的政客曾經呼籲央行減慢加息步伐。然而，在通脹率仍然高於目標的環境，央行有義務繼續加息，並保持較高的借貸成本。幸而美國的經濟表現在2023年上半年勝於市場預期，勞動市場靠穩，意味着消費力較強，有利於經濟增長。另一方面，利率依然處於5%以上水平，借貸成本不菲（如樓宇按揭），家庭將盡量控制支出，不利於經濟增長。筆者認為支出減少及經濟增長下降，將令美國經濟在本年年底開始收縮，並且處於相對溫和的衰退環境。儘管如此，屆時聯儲局應有能力將利率降低25個基點，2024年息率有望回落至3.5%，而擺脫衰退困局。

2023年3月，世界銀行發表報告指出，全球經濟可能將經歷「迷失十年」，預測2022至2030年的潛在年均增長率為2.2%，是30年來最低；其中先進經濟體年均增長率達1.2%，新興與發展中經濟體則為4%【表】。

報告分析全球經濟放緩的主要原因是生產力增長疲弱，這趨勢因新冠疫情和俄烏戰爭而加劇，生產力增長或會是2000年以來的最慢速度。生產力是收入和薪金增長的關鍵。全球勞動力老化是21世紀人口問題的一大挑戰。在日本、南韓等快速老齡化的國家，由於缺乏年輕勞動力，已經拖累經濟增長前景。在美國、中國和多個歐洲國家，愈來愈多勞動人口已屆退休年齡，卻缺乏年輕一代加以補充。

人口老化引發對政府預算緊縮的憂慮，法國退休制度改革方案遭到民眾抵制和抗議。基於已發展國家和發展中國家人口老化，全球勞動力增長緩慢，新冠疫情造成的全球兒童學習損失預計將對人力資源造成更大拖累。不過世界銀行建議，雖然全球經濟增長速度正在下降，但可以透過鼓勵非勞動人口工作、提高生產率和加快投資的政策加以改善。

香港還須自強不息

2023年初，中國的經濟表現比市場預期理想，相信能保持良好增長到年底。相比之下，大部分新興市場正面對低增長及高利率環境的挑戰。過去一年持續加息已對經濟活動造成損失，預測新興市場的增長率將由2023年的4.4%降至2024年的3.9%。不過，新興市場的通脹率正逐步回落，央行將於下半年開始減息，藉以改善2024年經濟前景。

香港應對外圍經濟逆?的條件較鄰近經濟體有利，在背靠祖國融入粵港澳大灣區的同時，更應發揮「一國兩制」的優勢，突顯經濟多元化發展，從而積極引進外資。借助中國在全球經濟、政治的影響力，更要加強與其他國家（尤其是東南亞、日本、南韓和中東）的貿易關係，進一步鞏固香港的國際大都會地位。

謝國生博士
港大經管學院金融學首席講師

何敏淙先生
香港大學附屬學院講師

（本文同時於二零二三年七月二十六日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

讓阿諛者無用「諛」之地

漢朝宗室大臣兼文學家劉向在《說苑．臣術》篇中將人臣分為十二種類型，六為正，六為邪，其中「諛」便是「六邪」之一。篇中將其描述為「主所言皆曰善，主所為皆曰可，隱而求主之所好而進之，以快主之耳目，偷合茍容，與主為樂，不顧其後害，如此者，諛臣也」，意指那些認為君主說的話都是好的、君主的行為都是對的，只會投其所好、阿諛奉承，助長君主的逸樂而不顧嚴重後果的馬屁精。

正視歷史積習

2023年張藝謀導演的新電影《滿江紅》中，再現了南宋著名佞臣秦檜的反面形象。歷史上，秦檜就精通「阿諛」之術。在金人入侵、山河破碎之際，秦檜靠曲意逢迎，從金人的階下囚扶搖而上成為金人的座上賓。對宋朝而言喪權辱國的《紹興和議》確立後，秦檜為維護和議的合法性與正當性，為宋高宗御書《紹興石經．詩經》寫了題跋，吹捧宋高宗可比肩堯舜孔子。上梁不正下梁歪，秦檜作為當權宰相任人唯親，也吸引了一批諂媚的跟隨者。秦檜自建的「一德格天閣」竣工後，地方官員的賀信和賀禮自全國似雪片般飛來，奉承秦檜是可媲美商朝開國元勛伊尹和「華夏第一相」管仲的「賢相」以至「聖相」。諛臣秦檜的專政使朝廷烏煙瘴氣，給當朝百姓和真正為民為國的良臣帶來了許多苦果。

這種討好上級的做法，在經濟學裏稱之為「逢迎行為」（Influence Activities）。具體來說，逢迎行為是指在廣泛提及的直接行賄或輸送其他私人利益等方式之外，下屬為了提高自己在績效考核中的表現，將更多時間和精力用於影響負責考核的上級領導的主觀評價上。這種行為有時候是有價值的，比如下屬更積極主動地完成考核領導所安排的工作，或更加積極主動地參與考核領導所倡議或啟動的項目，並在考核領導更加看重的能力或態度方面作出提升和改進等。但很多時候，這種行為可能是毫無意義的，且嚴重背離組織（企業、學校、政府等各類機構）的發展目標，比如下屬分配大量精力去溜鬚拍馬，為考核領導處理很多工作以外的私人事務等。

無論是在政府還是企業中，馬屁精都大量存在，並招致一系列問題，比如科學決策的失效、職務腐敗的增多、組織運轉效率的降低、人力成本的浪費、同事關係的惡化等等。然而，逢迎行為本身很難覺察也不易禁止，那如何在組織的頂層設計中盡可能規避其負面影響呢？近期，筆者與合作者們在《美國經濟評論》發表的一項研究中便提供了相關思路【註】。

改善考核設計

我們的研究團隊與中國內地兩個省份開展合作，對近4000名剛入職的基層公務員的考核機制進行了深入分析。通過對比兩種試點考核機制，量化了逢迎行為對基層公務員工作效率的影響。具體來說，我們利用中國內地獨特的「黨政雙領導」制度去識別逢迎行為並分析其影響。在這一制度下，每名基層公務員都有兩個分別來自黨委和行政機關的上級領導，且這兩位領導對下屬的績效評估對其職業晉升都有決定性作用。

第一種考核機制為「事前已知」型考核，即下屬從剛開始工作時，就知道誰是其工作績效考核的領導，而該考核領導是在下屬剛開始工作時被隨機選出。研究發現，在這一考核機制下，事前被確定為負責考核的上級領導相比另一名非考核領導在年終績效評估時對同一下屬的評價明顯更為正面。同時，下屬的確將更多時間和精力用於負責考核的上級領導所交派的工作，並傾向於認為負責考核的上級領導所交派的工作更為重要，且在負責考核的上級領導更為看重的能力和（或）態度方面進步更明顯。

第二種考核機制為「事後隨機」型：下屬開始工作時並不知道誰是其工作績效的考核領導，而考核領導是在年終績效評估時以隨機抽籤方式決定的。相對於第一種安排，事後抽籤引入了考核領導身份的不確定性。研究發現，在「事後隨機」組別中，兩名上級領導對同一下屬的評價沒有顯著區別。這說明下屬若不知道考核領導是誰，逢迎行為就會明顯減少。更重要的是，「事後隨機」組別的下屬會選擇更加努力工作，花更多時間和精力盡忠職守，進而在其一系列工作績效評估指標上都有更好的表現（包括兩名領導的評價、同事的評價、績效工資、加班程度等）。

扭轉逢迎歪風

該研究結果為各類組織和企業設計績效評價體系提供了重要的啟示。主觀績效評價在公共和私營部門都被廣泛使用。然而，當工作任務本身具有多維性和定義模糊的情況下，主觀評價往往難以對員工的努力和績效作出清晰客觀的衡量，並促使下屬專注於迎合考核者的個人喜好或私人利益。當下屬不確定誰是考核領導時，就會把更多精力投入到對組織整體有利的有效率任務上。這種機制設計減少了下屬逢迎單一領導的偏好，顯著地提高下屬的工作績效，並彌補主觀評價機制的缺陷。

對於政府部門來說，在考核中引進隨機考核機制，還對提升政府工作文化和公務員職業道德產生深遠的正面影響。例如，上述研究還發現，在「事前已知」組別，基層公務員更有可能認為「處理上下級關係」是工作中遇到的最大挑戰。與之相比，在「事後隨機」考核機制下，基層公務員對政府的信念也發生了重要改變：他們會更可能認為在政府體制下，努力工作可以得到回報，並且相信政府系統是任人唯賢的。

此外，研究結果也意味着，中國獨特的「黨政雙領導」制，比起單一領導的情況，能夠在減輕逢迎行為上發揮重要作用。事實上，全世界的各類組織也愈來愈多地採用雙重或多重領導方式，並將其制度化。例如，愈來愈多的私營企業現在將首席執行官（CEO）與首席運營官（COO）搭配管理業務，也有企業設置總裁辦公室，多人共同決策。在學術界，當大學決定是否要頒發「終身教授」頭銜給某教員時，也必須匿名諮詢外部學者，索取其推薦信作為考核的重要依據。隱秘的評估者就像投票的「匿名箱」，讓狡猾的阿諛者摸不清方向，也就無用「諛」之地。

鳴謝：港大經管學院ESG研究所所長助理何思睿在本文寫作過程中提供了幫助，特此鳴謝。

註：de Janvry, A., He, G., Sadoulet, E., Wang, S., & Zhang, Q. (2023). “Subjective Performance Evaluation, Influence Activities, and Bureaucratic Work Behavior: Evidence from China”. American Economic Review, 113(3), 766-799.

何國俊博士
港大經管學院經濟學、管理及商業策略副教授

（本文同時於二零二三年七月十九日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

讓阿諛者無用「諛」之地

漢朝宗室大臣兼文學家劉向在《說苑．臣術》篇中將人臣分為十二種類型，六為正，六為邪，其中「諛」便是「六邪」之一。篇中將其描述為「主所言皆曰善，主所為皆曰可，隱而求主之所好而進之，以快主之耳目，偷合茍容，與主為樂，不顧其後害，如此者，諛臣也」，意指那些認為君主說的話都是好的、君主的行為都是對的，只會投其所好、阿諛奉承，助長君主的逸樂而不顧嚴重後果的馬屁精。

正視歷史積習

2023年張藝謀導演的新電影《滿江紅》中，再現了南宋著名佞臣秦檜的反面形象。歷史上，秦檜就精通「阿諛」之術。在金人入侵、山河破碎之際，秦檜靠曲意逢迎，從金人的階下囚扶搖而上成為金人的座上賓。對宋朝而言喪權辱國的《紹興和議》確立後，秦檜為維護和議的合法性與正當性，為宋高宗御書《紹興石經．詩經》寫了題跋，吹捧宋高宗可比肩堯舜孔子。上梁不正下梁歪，秦檜作為當權宰相任人唯親，也吸引了一批諂媚的跟隨者。秦檜自建的「一德格天閣」竣工後，地方官員的賀信和賀禮自全國似雪片般飛來，奉承秦檜是可媲美商朝開國元勛伊尹和「華夏第一相」管仲的「賢相」以至「聖相」。諛臣秦檜的專政使朝廷烏煙瘴氣，給當朝百姓和真正為民為國的良臣帶來了許多苦果。

這種討好上級的做法，在經濟學裏稱之為「逢迎行為」（Influence Activities）。具體來說，逢迎行為是指在廣泛提及的直接行賄或輸送其他私人利益等方式之外，下屬為了提高自己在績效考核中的表現，將更多時間和精力用於影響負責考核的上級領導的主觀評價上。這種行為有時候是有價值的，比如下屬更積極主動地完成考核領導所安排的工作，或更加積極主動地參與考核領導所倡議或啟動的項目，並在考核領導更加看重的能力或態度方面作出提升和改進等。但很多時候，這種行為可能是毫無意義的，且嚴重背離組織（企業、學校、政府等各類機構）的發展目標，比如下屬分配大量精力去溜鬚拍馬，為考核領導處理很多工作以外的私人事務等。

無論是在政府還是企業中，馬屁精都大量存在，並招致一系列問題，比如科學決策的失效、職務腐敗的增多、組織運轉效率的降低、人力成本的浪費、同事關係的惡化等等。然而，逢迎行為本身很難覺察也不易禁止，那如何在組織的頂層設計中盡可能規避其負面影響呢？近期，筆者與合作者們在《美國經濟評論》發表的一項研究中便提供了相關思路【註】。

改善考核設計

我們的研究團隊與中國內地兩個省份開展合作，對近4000名剛入職的基層公務員的考核機制進行了深入分析。通過對比兩種試點考核機制，量化了逢迎行為對基層公務員工作效率的影響。具體來說，我們利用中國內地獨特的「黨政雙領導」制度去識別逢迎行為並分析其影響。在這一制度下，每名基層公務員都有兩個分別來自黨委和行政機關的上級領導，且這兩位領導對下屬的績效評估對其職業晉升都有決定性作用。

第一種考核機制為「事前已知」型考核，即下屬從剛開始工作時，就知道誰是其工作績效考核的領導，而該考核領導是在下屬剛開始工作時被隨機選出。研究發現，在這一考核機制下，事前被確定為負責考核的上級領導相比另一名非考核領導在年終績效評估時對同一下屬的評價明顯更為正面。同時，下屬的確將更多時間和精力用於負責考核的上級領導所交派的工作，並傾向於認為負責考核的上級領導所交派的工作更為重要，且在負責考核的上級領導更為看重的能力和（或）態度方面進步更明顯。

第二種考核機制為「事後隨機」型：下屬開始工作時並不知道誰是其工作績效的考核領導，而考核領導是在年終績效評估時以隨機抽籤方式決定的。相對於第一種安排，事後抽籤引入了考核領導身份的不確定性。研究發現，在「事後隨機」組別中，兩名上級領導對同一下屬的評價沒有顯著區別。這說明下屬若不知道考核領導是誰，逢迎行為就會明顯減少。更重要的是，「事後隨機」組別的下屬會選擇更加努力工作，花更多時間和精力盡忠職守，進而在其一系列工作績效評估指標上都有更好的表現（包括兩名領導的評價、同事的評價、績效工資、加班程度等）。

扭轉逢迎歪風

該研究結果為各類組織和企業設計績效評價體系提供了重要的啟示。主觀績效評價在公共和私營部門都被廣泛使用。然而，當工作任務本身具有多維性和定義模糊的情況下，主觀評價往往難以對員工的努力和績效作出清晰客觀的衡量，並促使下屬專注於迎合考核者的個人喜好或私人利益。當下屬不確定誰是考核領導時，就會把更多精力投入到對組織整體有利的有效率任務上。這種機制設計減少了下屬逢迎單一領導的偏好，顯著地提高下屬的工作績效，並彌補主觀評價機制的缺陷。

對於政府部門來說，在考核中引進隨機考核機制，還對提升政府工作文化和公務員職業道德產生深遠的正面影響。例如，上述研究還發現，在「事前已知」組別，基層公務員更有可能認為「處理上下級關係」是工作中遇到的最大挑戰。與之相比，在「事後隨機」考核機制下，基層公務員對政府的信念也發生了重要改變：他們會更可能認為在政府體制下，努力工作可以得到回報，並且相信政府系統是任人唯賢的。

此外，研究結果也意味着，中國獨特的「黨政雙領導」制，比起單一領導的情況，能夠在減輕逢迎行為上發揮重要作用。事實上，全世界的各類組織也愈來愈多地採用雙重或多重領導方式，並將其制度化。例如，愈來愈多的私營企業現在將首席執行官（CEO）與首席運營官（COO）搭配管理業務，也有企業設置總裁辦公室，多人共同決策。在學術界，當大學決定是否要頒發「終身教授」頭銜給某教員時，也必須匿名諮詢外部學者，索取其推薦信作為考核的重要依據。隱秘的評估者就像投票的「匿名箱」，讓狡猾的阿諛者摸不清方向，也就無用「諛」之地。

鳴謝：港大經管學院ESG研究所所長助理何思睿在本文寫作過程中提供了幫助，特此鳴謝。

註：de Janvry, A., He, G., Sadoulet, E., Wang, S., & Zhang, Q. (2023). “Subjective Performance Evaluation, Influence Activities, and Bureaucratic Work Behavior: Evidence from China”. American Economic Review, 113(3), 766-799.

何國俊博士
港大經管學院經濟學、管理及商業策略副教授

（本文同時於二零二三年七月十九日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

高才通未必通高才 香港幫方能幫香港

香港正鬧人才荒已經是不爭的事實。根據大型求職網站JobsDB最新發布的《2023年招聘、薪酬及福利調查報告》，有68%受訪企業表示招聘困難，而60%僱主指出填補職位不易，因為「難以招聘合適人才」。特區政府也不再猶抱琵琶半遮面，坦言人才缺口不容忽視。

為了應對這一困境，特區政府從去年10月開始，陸續出台一系列搶人才措施，鼓勵人才流入從而填補本港的人才缺口。

其中最為矚目的是「高端人才通行證計劃」（簡稱「高才通」計劃），目標是年薪高於250萬港元的高財階層和畢業於全球百強大學的高才人士。近日，官員更提出要進一步降低計劃的門檻，積極延攬專業人才來港。凡此種種，雖然充分展示了特區政府求賢若渴的決心，但能否有效地解決人才荒，仍然有待商榷。

高才通計劃虛易實難

迄今為止，香港已經吸引了3.2萬名精英，馬上就超過去年《施政報告》所訂3.5萬人的目標，而且更多申請人不斷湧現。不過，在現有計劃之中，絕大多數申請人都來自內地，來港目的亦五花八門，並非全然與當局招攬人才的目標吻合。

根據媒體報道和社交平台消息，有內地人把「高才通」當作赴港的旅遊簽證，甚至有人藉此前來生育。據說，在內地社交平台小紅書上，流傳諸多如何利用「高才通」的攻略。在與香港關係密切的內地城市，不乏有人把申請「高才通」獲批視作身份的象徵。筆者相信，這些「旁門左道」只是少數人所為，而眾多「高才通」獲批者面臨的共同問題是：我來香港做什麼？

在北京從事法律顧問工作的陳先生，從申請「高才通」計劃到拿到香港身份證僅僅花了3個月時間。欣喜之餘，他卻坦率地告訴筆者，在香港很難找到適合他發展的機會。在上海一家高科技企業擔任高管的姜先生，獲批之後到來考察，認為香港的營商環境對內地人來說太陌生，表示近期不會來港發展。在廣州工作的一批高薪人士，集體申請了「高才通」，但除了南來吃過幾頓飯之外，不知有何作為。

這些內地的高財、高才一族，之所以樂意參與，很大程度是受本港「一國兩制」所吸引，期望特區能夠提供內地所缺乏的發展機會。可惜絕大部分人對香港能夠提供什麼商機並不清晰。換言之，「高才通」計劃雖然有助於增強香港在內地的影響力，但內地人才來而不居，居而不留，對本地經濟發展貢獻甚微。筆者建議，特區政府應當為獲批精英提供細緻貼心的「售後服務」，認真了解他們的需求，並切實提供資源，從而綁定他們跟香港的聯繫。

專才流動有賴市場調節

在當局諸多搶人才的舉措當中，吸納特殊領域的專才最為緊迫，尤其是醫療領域。根據醫院管理局數據，過去1年醫生流失率約為8%，護士的流失率則超過10%。於是，香港撤除認可醫學資格的壁壘，向內地的頂尖醫學院拋出橄欖枝，以解決醫護人員不足的難題。特區政府近來準備放寬「高才通」計劃的門檻，也是意圖打破「全球百強大學畢業生」這個僵化條件的限制，而向本港短缺的專業人才傾斜。這是務實之舉，可圈可點。

然而，政府的主要動機在於填補就業市場流失的勞動力，從而保證整體經濟能夠像原來一樣運作。這種做法固然無可厚非，但缺乏前瞻性，最終只能起到拾遺補漏的作用。以筆者之見，吸引專才應當跟產業轉型相結合，亦即勞動力市場和產品市場必須互動。比如說，在重點發展醫療產業方面，若只精準地招攬少數特殊人才，而不開放醫療產業對外招商引資，這樣人才配套不起來，將會影響產業發展。相反，如果開放醫療產業，人才自會紛至沓來，促進產業的集群效應（clustering effect）。

在吸納專才上，特區政府應當把主動權交給企業，畢竟企業才是最後的買單人。政府應推的政策，一是為企業招攬人才大開綠燈，二是為企業打通招人渠道。對於前者，當局向來重視，也與「高才通」等措施一脈相承，毋庸多言。後者則是領導班子面對的一份新作業。誠然，政府不可能也不應該是企業的人力資源部，但不可不察的是，內地對香港的總體經濟以及個體企業認知甚少，而本地企業對內地的人才市場也缺乏了解，所以需要特區政府搭橋牽線。最近，本港官員頻繁出訪內地城市，人才互補應當成為雙方合作的一大議題。

培育本地人才方是長遠之計

香港出現的人才荒不是短期問題，而是人口結構和勞動力市場造成的長期結果。特區人口從2019年的751萬下降到2022年的735萬，同期15至64歲的勞動人口減少約28萬人。在高質量勞動力方面，大學畢業生人數呈下滑趨勢，由2018年的1.7萬人跌至目前的1.5萬人。這樣一來，勞動力市場承受外部衝擊的能力不足。新冠疫情期間，由於大量勞動人口流出，而新投入職場的畢業生卻未能填補市場上的空缺，許多企業立馬陷入青黃不接的窘況。

因此，勞動力市場的人才流失問題必須尋找長遠解決方案。筆者以為，其中最關鍵的就是大力提高教育水平，不遺餘力地培育本土人才。與外來的人才不一樣，本地人才生於斯長於斯，不存在來而不居、居而不留的弊病，個人的發展天然地與香港的社會經濟發展相融合。這也是筆者所言的「香港幫方能幫香港」；「香港幫」指的是願意扎根香港，與香港同進共退的愛港之人，而不是狹義的本土派。

在培養本地人才一環，特區政府大有可為。香港從二十世紀八十年代的勞動密集型經濟轉向當前的資本密集和知識型經濟，港人也從多生轉向少生優育，逐漸在數量和質量之間選擇更注重品質和對下一代的精心培養，因而一度出現教育繁榮、人才濟濟的盛況。

但是隨着經濟結構日趨單一、社會貧富差距擴大、新一代向上流動的空間縮窄，加上近年優質生源和教育資源有所流失，中小學教育質量有所下降，以致高等教育的優良資源反而未能供港人高效使用。如何盡快扭轉這一局面，應是特區政府教育工作的重中之重。

吳延暉博士
港大經管學院副教授（經濟學、管理及商業策略）

梁心怡小姐
港大經管學院準博士生

（本文同時於二零二三年七月十二日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

「新華盛頓共識」的共識

世界貿易在二戰後迅速增長，貿易總額佔全球GDP的比例持續上升，至2008年達到高峰的61%。但這個比例隨後呈現下降趨勢，背後的原因眾多，包括人所共知的金融海嘯、貿易戰、新冠肺炎疫情、俄烏戰爭等。多年來的貿易增長，創造了龐大的經濟價值，造福了數以億計人口。貿易增長的放緩，自然影響到人類改善生活的步伐。

美國多年來一直是全球的經濟霸主及貿易大國，其貿易政策對世界貿易舉足輕重。與一般對美國的理解不同，美國在開國後多年均採取保護主義。美國首任財政部長亞歷山大．漢彌爾頓（Alexander Hamilton）從美國利益出發，抗拒英國的自由貿易思潮，認為自由貿易只會使美國長期淪為農業生產國。他同時建議以關稅保護國內新興工業，並盡量生產和戰爭有關的物資，以保障國家安全。這些考量，與二戰後眾多的發展中國家相同，但那時美國已晉升為發達經濟體，站在討論的另一方，批評發展中國家採取保護主義政策了。

特朗普高舉保護主義

上世紀二十年代，西方各國因經濟不景而採用關稅及貨幣貶值來保護國內生產，惟同時亦因此互相掣肘，使經濟每況愈下，這是經濟大蕭條的一個原因。1934年，時任美國總統富蘭克林．羅斯福（Franklin Roosevelt）改變思維，與其他國家洽商減少貿易壁壘，以及逐步開放各自的市場。至二戰結束時，自由貿易已成為發達國家的共識，而美國自然是自由貿易的主要推手。

1947年由23個國家簽署的《關稅及貿易總協定》（GATT），是自由貿易的平台，隨後有更多國家或地區加入。GATT後來重組為今天的世界貿易組織（WTO）。在過去70多年，美國雖然有個別保護本國企業的政策，但大致上仍然按自由貿易的規範行事。不過，自2016年特朗普上任後，美國貿易政策便有大幅度的改變。

特朗普的重商主義思維，使他簡單地基於美國的貿易逆差，便認為美國簽署的貿易協議均不利於美國，容許外國產品奪去美國工人的工作崗位。他亦以此為競選總統的一個政綱，爭取製造業工人的支持。他上任後首天，便退出前任總統奧巴馬試圖讓美國「重返亞洲」的《跨太平洋夥伴關係協議》（TPP），並以國家安全為藉口發動貿易戰。貿易戰主要針對中國，也有對歐洲盟友開火。此外，他亦同時多次否定WTO的高層聘用，廢掉WTO仲裁貿易糾紛的功能。

特朗普的外貿政策並沒有達到預期效果。對中國大量商品徵收的25%關稅，沒有減少美國從中國的進口價值，以及對中國的貿易逆差，反而推高了美國的消費物價。美國消費者承擔了大部分的關稅稅收，而美國的農業卻因為中國的反擊，需要美國政府進行補貼。

拜登上台後變本加厲

以特朗普的背景和性格，發動貿易戰、退出多邊協議、停擺WTO等，或許不足為奇。在他競選連任失敗後，大概很多人都期待接任的拜登會改變美國的貿易政策，回復到之前的多邊主義。然而，美國政府的反自由貿易情緒，並未有因為特朗普離任而消失。拜登不單沒有取締貿易戰等，還變本加厲，這與他任參議員時支持自由貿易的立場大相逕庭。他當時曾投票支持WTO的重組、贊成《北美自由貿易協議》（NAFTA），以及同意中國加入WTO之前給予中國永久的最惠國待遇等。

2016年的美國總統大選，民主黨候選人希拉莉在多數人看好的情況下輸給特朗普。特朗普致勝的其中一個原因，是爭取到一些中西部搖擺州郡製造業工人的支持。

美國製造業工作崗位的減少，主要是技術提升取替了勞動力，特朗普卻將矛頭指向外貿逆差，強調要廢除美國已簽訂的貿易協議。當時他還大力批評上述的TPP，使本來贊成TPP的希拉莉也改口轉為不支持，以減少票源流失。須知TPP雖然是外貿政策，但有濃厚的地緣政治考慮。希拉莉作為奧巴馬首屆政府的國務卿，很可能參與了TPP的制定。

2016年總統競選的教訓，使民主黨在貿易政策上要與共和黨看齊。拜登上任後，開始時以不變應萬變，沒有和中國展開貿易戰的第二階段談判，也沒有重新加入TPP，使得現時以日本為主及改名後的《全面與進步跨太平洋夥伴關係協定》（CPTPP）無甚作為。然而去年8月，拜登先後推出《晶片與科學法案》（CHIPS and Science Act）和《通脹削減法案》（Inflation Reduction Act），前者是要重振美國的晶片工業，後者則針對新能源特別是電動車行業，但兩者主要通過財政補貼、規定從產品含有國內生產成份、打壓及收買外國有關企業、對外國企業長臂管轄等，在在都與美國自二戰後領導及推廣的自由貿易、開放市場等概念背道而馳。

全球貿易體系面目全非

相比之下，特朗普的主要工具是關稅，並單對單和另一個經濟體對壘；拜登的工具則多樣化，同時亦是明顯的工業政策，並喜歡聯群結黨。這樣演變下去，全球貿易體系將無復二戰後數十年促進人類經濟生活的面貌。

也許拜登政府知道美國的貿易政策已和GATT時代的自由貿易思維分道揚鑣、漸行漸遠，在眾目睽睽下需要給個說法。美國國家安全顧問沙利文（Jake Sullivan）今年4月底在著名智庫布魯金斯學會（Brookings Institution）就國際經濟政策發表演講，內容集中在拜登政府為何要保護一些重要工業，以及放棄以自由貿易作為主要政策，這也許是拜登政府的一個交代。

概括而言，沙利文指出，二戰後的世界經濟秩序在最近數十年出現愈來愈多紕漏（”But the last few decades revealed cracks in those foundations”）【註】，包括美國工人跟不上全球經濟的發展、金融危機、氣候變化、新冠肺炎疫情下暴露出供應鏈的脆弱、俄烏戰爭揭示了經濟間過度依賴的風險等。基於這些原因，拜登政府要發展新的工業和創新政策。沙利文認為，這個轉變已經被美國國內及盟友廣泛接受，並稱之為新華盛頓共識（New Washington Consensus）。

損人利己盟友難支持

「華盛頓共識」一詞出自彼得森國際經濟研究所（PIIE）經濟學者約翰．威廉姆森（John Williamson）。他在八十年代末期以此形容當時對市場化、全球化、私有化、放鬆管制、降低政府開支等自由主義經濟的接受，特別是針對拉丁美洲經濟應該採取的政策而言。這些政策可以概括為兩方面，一是增加市場競爭，二是減少政府在經濟活動的角色。拜登政府所做的，都和這些背道而馳。不明白沙利文為何要拉上「華盛頓共識」這一詞語。

此外，沙利文所說的究竟是多少人的共識，值得懷疑。單是在美國國內，共和黨大概有不少議員反對拜登政府的財政開支。在首府華盛頓特區，世界銀行及國際貨幣組織大概也有不少經濟學者不認同拜登政府的工業政策和保護主義。

至於外國政府，相信認同的只是極少數。單看《通脹削減法案》中對電動車電池在美國生產的要求，已清楚看到美國的工業和貿易政策如何損人利己，即使歐洲的傳統盟友亦不容易接受，其他地區的發展中國家更難有共識了。

這個新華盛頓共識，似乎反映出拜登政府對國際情況掌握不足，也有些過度自信，卻又力不從心。美國財政部長耶倫明天訪華，中美之間又會達到多少共識？

註：https://www.whitehouse.gov/briefing-room/speeches-remarks/2023/04/27/remarks-by-national-security-advisor-jake-sullivan-on-renewing-american-economic-leadership-at-the-brookings-institution/

陸炎輝博士
港大經管學院榮譽副教授

（本文同時於二零二三年七月五日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

「新華盛頓共識」的共識

世界貿易在二戰後迅速增長，貿易總額佔全球GDP的比例持續上升，至2008年達到高峰的61%。但這個比例隨後呈現下降趨勢，背後的原因眾多，包括人所共知的金融海嘯、貿易戰、新冠肺炎疫情、俄烏戰爭等。多年來的貿易增長，創造了龐大的經濟價值，造福了數以億計人口。貿易增長的放緩，自然影響到人類改善生活的步伐。

美國多年來一直是全球的經濟霸主及貿易大國，其貿易政策對世界貿易舉足輕重。與一般對美國的理解不同，美國在開國後多年均採取保護主義。美國首任財政部長亞歷山大．漢彌爾頓（Alexander Hamilton）從美國利益出發，抗拒英國的自由貿易思潮，認為自由貿易只會使美國長期淪為農業生產國。他同時建議以關稅保護國內新興工業，並盡量生產和戰爭有關的物資，以保障國家安全。這些考量，與二戰後眾多的發展中國家相同，但那時美國已晉升為發達經濟體，站在討論的另一方，批評發展中國家採取保護主義政策了。

特朗普高舉保護主義

上世紀二十年代，西方各國因經濟不景而採用關稅及貨幣貶值來保護國內生產，惟同時亦因此互相掣肘，使經濟每況愈下，這是經濟大蕭條的一個原因。1934年，時任美國總統富蘭克林．羅斯福（Franklin Roosevelt）改變思維，與其他國家洽商減少貿易壁壘，以及逐步開放各自的市場。至二戰結束時，自由貿易已成為發達國家的共識，而美國自然是自由貿易的主要推手。

1947年由23個國家簽署的《關稅及貿易總協定》（GATT），是自由貿易的平台，隨後有更多國家或地區加入。GATT後來重組為今天的世界貿易組織（WTO）。在過去70多年，美國雖然有個別保護本國企業的政策，但大致上仍然按自由貿易的規範行事。不過，自2016年特朗普上任後，美國貿易政策便有大幅度的改變。

特朗普的重商主義思維，使他簡單地基於美國的貿易逆差，便認為美國簽署的貿易協議均不利於美國，容許外國產品奪去美國工人的工作崗位。他亦以此為競選總統的一個政綱，爭取製造業工人的支持。他上任後首天，便退出前任總統奧巴馬試圖讓美國「重返亞洲」的《跨太平洋夥伴關係協議》（TPP），並以國家安全為藉口發動貿易戰。貿易戰主要針對中國，也有對歐洲盟友開火。此外，他亦同時多次否定WTO的高層聘用，廢掉WTO仲裁貿易糾紛的功能。

特朗普的外貿政策並沒有達到預期效果。對中國大量商品徵收的25%關稅，沒有減少美國從中國的進口價值，以及對中國的貿易逆差，反而推高了美國的消費物價。美國消費者承擔了大部分的關稅稅收，而美國的農業卻因為中國的反擊，需要美國政府進行補貼。

拜登上台後變本加厲

以特朗普的背景和性格，發動貿易戰、退出多邊協議、停擺WTO等，或許不足為奇。在他競選連任失敗後，大概很多人都期待接任的拜登會改變美國的貿易政策，回復到之前的多邊主義。然而，美國政府的反自由貿易情緒，並未有因為特朗普離任而消失。拜登不單沒有取締貿易戰等，還變本加厲，這與他任參議員時支持自由貿易的立場大相逕庭。他當時曾投票支持WTO的重組、贊成《北美自由貿易協議》（NAFTA），以及同意中國加入WTO之前給予中國永久的最惠國待遇等。

2016年的美國總統大選，民主黨候選人希拉莉在多數人看好的情況下輸給特朗普。特朗普致勝的其中一個原因，是爭取到一些中西部搖擺州郡製造業工人的支持。

美國製造業工作崗位的減少，主要是技術提升取替了勞動力，特朗普卻將矛頭指向外貿逆差，強調要廢除美國已簽訂的貿易協議。當時他還大力批評上述的TPP，使本來贊成TPP的希拉莉也改口轉為不支持，以減少票源流失。須知TPP雖然是外貿政策，但有濃厚的地緣政治考慮。希拉莉作為奧巴馬首屆政府的國務卿，很可能參與了TPP的制定。

2016年總統競選的教訓，使民主黨在貿易政策上要與共和黨看齊。拜登上任後，開始時以不變應萬變，沒有和中國展開貿易戰的第二階段談判，也沒有重新加入TPP，使得現時以日本為主及改名後的《全面與進步跨太平洋夥伴關係協定》（CPTPP）無甚作為。然而去年8月，拜登先後推出《晶片與科學法案》（CHIPS and Science Act）和《通脹削減法案》（Inflation Reduction Act），前者是要重振美國的晶片工業，後者則針對新能源特別是電動車行業，但兩者主要通過財政補貼、規定從產品含有國內生產成份、打壓及收買外國有關企業、對外國企業長臂管轄等，在在都與美國自二戰後領導及推廣的自由貿易、開放市場等概念背道而馳。

全球貿易體系面目全非

相比之下，特朗普的主要工具是關稅，並單對單和另一個經濟體對壘；拜登的工具則多樣化，同時亦是明顯的工業政策，並喜歡聯群結黨。這樣演變下去，全球貿易體系將無復二戰後數十年促進人類經濟生活的面貌。

也許拜登政府知道美國的貿易政策已和GATT時代的自由貿易思維分道揚鑣、漸行漸遠，在眾目睽睽下需要給個說法。美國國家安全顧問沙利文（Jake Sullivan）今年4月底在著名智庫布魯金斯學會（Brookings Institution）就國際經濟政策發表演講，內容集中在拜登政府為何要保護一些重要工業，以及放棄以自由貿易作為主要政策，這也許是拜登政府的一個交代。

概括而言，沙利文指出，二戰後的世界經濟秩序在最近數十年出現愈來愈多紕漏（”But the last few decades revealed cracks in those foundations”）【註】，包括美國工人跟不上全球經濟的發展、金融危機、氣候變化、新冠肺炎疫情下暴露出供應鏈的脆弱、俄烏戰爭揭示了經濟間過度依賴的風險等。基於這些原因，拜登政府要發展新的工業和創新政策。沙利文認為，這個轉變已經被美國國內及盟友廣泛接受，並稱之為新華盛頓共識（New Washington Consensus）。

損人利己盟友難支持

「華盛頓共識」一詞出自彼得森國際經濟研究所（PIIE）經濟學者約翰．威廉姆森（John Williamson）。他在八十年代末期以此形容當時對市場化、全球化、私有化、放鬆管制、降低政府開支等自由主義經濟的接受，特別是針對拉丁美洲經濟應該採取的政策而言。這些政策可以概括為兩方面，一是增加市場競爭，二是減少政府在經濟活動的角色。拜登政府所做的，都和這些背道而馳。不明白沙利文為何要拉上「華盛頓共識」這一詞語。

此外，沙利文所說的究竟是多少人的共識，值得懷疑。單是在美國國內，共和黨大概有不少議員反對拜登政府的財政開支。在首府華盛頓特區，世界銀行及國際貨幣組織大概也有不少經濟學者不認同拜登政府的工業政策和保護主義。

至於外國政府，相信認同的只是極少數。單看《通脹削減法案》中對電動車電池在美國生產的要求，已清楚看到美國的工業和貿易政策如何損人利己，即使歐洲的傳統盟友亦不容易接受，其他地區的發展中國家更難有共識了。

這個新華盛頓共識，似乎反映出拜登政府對國際情況掌握不足，也有些過度自信，卻又力不從心。美國財政部長耶倫明天訪華，中美之間又會達到多少共識？

註：https://www.whitehouse.gov/briefing-room/speeches-remarks/2023/04/27/remarks-by-national-security-advisor-jake-sullivan-on-renewing-american-economic-leadership-at-the-brookings-institution/

陸炎輝博士
港大經管學院榮譽副教授

（本文同時於二零二三年七月五日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

2023年第二季美國貨幣政策回顧和展望

美國的通脹仍然高於聯儲局2%的長期目標，促使其維持偏緊的貨幣政策。然而，今年早前一連串銀行危機進一步拖累美國經濟表現，並使聯儲局政策調整變得更為複雜。本文扼要闡述本年第二季美國經濟表現和貨幣政策。

當前美國經濟情況

2023年美國通脹雖持續放緩，但仍顯著高於聯儲局2%的長期目標。截至今年4月，個人消費開支（PCE）物價指數與核心PCE物價指數分別升4.4%與4.7%。

美國勞工市場依然偏緊，今年5月失業率處於3.7%的低水平。由於勞動力供不應求，工資與物價（尤其是服務業等勞工密集行業）上漲壓力持續。同時，今年5月的勞動人口參與率已回到相當於疫前水平的62.6%，而非農就業人數則上升至1.56億人。

由於緊縮貨幣政策導致按揭利率上揚，美國樓市持續低迷。同時，利率攀升增加企業營運成本，加上市場對經濟前景轉趨黯淡的憂慮，皆導致企業固定投資縮減。美國今年第一季的實質本地生產總值按年增長1.6%，一如預期升幅偏低。市場及聯儲局均認為今年稍後時間或會出現「溫和衰退」。

今年美國銀行危機始於銀門銀行（Silvergate Bank）3月8日關閉業務。同日，為籌集現金應付存戶提款，矽谷銀行宣布出售證券和舉行緊急股票發售，此舉引致恐慌性擠提，監管機構3月10日以流動性不足和資不抵債為由，宣布接管矽谷銀行。簡而言之，矽谷銀行倒閉主因在於其未能有效管控利率風險──市場利率在過去一年多因聯儲局實施緊縮貨幣政策而趨升，因而在矽谷銀行出售所持未到期國庫債券時引發大額虧損，最終招致擠提。3月12日，同樣受擠提影響的Signature Bank亦被監管機構關閉。矽谷銀行和Signature Bank是其時美國歷史上第二大和第三大銀行破產事件。

為穩住銀行業，以免危機蔓延至其他金融機構，聯邦存款保險公司宣布所有存戶（包括原本無受保險保障的存款者）均受保障。標準普爾500指數等市場指標止跌回升，顯示這政策有效維持銀行業的穩定及公眾對銀行業的信心。至5月1日，資產達2290億美元的第一共和銀行亦被監管機構接管，銀行存款及資產悉數售予摩根大通。按資產總值計算，2023年銀行業倒閉潮的嚴重程度為自2001年以來的歷史新高。

縱使在銀行危機和經濟或現「溫和衰退」的陰霾下，美國股市年初至今依然表現出色，期內標準普爾500指數升幅高達13%。

為把通脹壓低至2%的長期目標，聯儲局從2022年3月起將聯邦基金利率目標區間從接近零的水平逐步調高；今年2月議息後宣布把目標區間上調到介乎4.5厘至4.75厘。3月銀行危機之時，聯儲局繼續提升聯邦基金利率目標區間到介乎4.75厘至5厘，但將「預期未來還需要加息」之說中「還需」字眼改為「或需」。5月時，隨着銀行危機緩和，聯儲局將聯邦基金利率目標區間再提升到介乎5厘至5.25厘。在6月舉行的最近一次會議，聯儲局首次維持聯邦基金利率目標區間不變，同時表明預期未來仍將持續加息。聯儲局成員認為，假設美國經濟發展步伐一如預期，則2023年年底適當的聯邦基金利率中位數應為5.6厘。

當前美國貨幣政策

6月聯儲局暫停加息的一大原因顯然源於今年的銀行危機。部分中型銀行發現有必要增加資金流動性，故此對家庭及企業客戶嚴守謹慎貸款原則，這從近期發表的高級貸款專員意見調查（SLOOS）結果可見一斑。銀行的困境促成其進一步收緊對家庭及企業的信貸，廣義而言，信貸緊縮亦有助於壓低通脹，跟提升利率的效果相似。

此外，這次銀行危機亦增加聯儲局決策上的不確定性，例如銀行因此收緊貸款的程度會有多大？收緊貸款會持續多久？銀行危機對貸款的影響是否還有滯後效應？對招聘方面又有何影響？此次銀行危機連同當前貨幣政策會產生怎樣的協同效應？所謂「以不變應萬變」，聯儲局暫停進一步加息，是在等待更多訊息，以評估經濟發展及通脹前景，從而更精準地判斷加息時機。

至於非常規貨幣政策，聯儲局繼續縮減其資產負債表規模。自2022年6月1日起，聯儲局將公開市場操作賬戶中的證券本金，僅把超出每月規定上限的部分作再投資。

雖然聯儲局在本年6月議息後暫停加息，但縮表操作仍繼續進行。值得一提的是，為應對3月時的銀行危機，聯儲局當月曾一度大幅擴表，隨即又回歸縮表。當時該局主席解釋，突然擴表「向銀行提供臨時貸款並非為了直接改變貨幣政策立場，而是為了應對近期銀行業在壓力下對流動資金的特殊需求。」

美國貨幣政策展望

聯儲局自去年3月10次加息，將聯邦基金利率目標區間提升到介乎5厘至5.25厘，速度為數十年之最。根據迄今為止的經濟數據和資料，筆者們認為聯儲局暫緩加息實屬審慎而具策略性之舉，並且預期今年餘下時間大概不會再大幅加息，原因包括下列因素。

一方面，儘管目前美國通脹仍高於2%長期目標，但物價壓力已漸見緩和。同時聯儲局預期勞工市場供應短缺的狀況將續見改善，當勞工市場供求逐步恢復平衡，其對工資與物價的壓力（尤其是服務業）亦會隨之降低。另外，各行各業的供應者逐漸適應疫後全球供應鏈新形勢，通脹壓力將伴隨供求缺口收窄而相應減輕。市場價格對貨幣政策的反應雖不免滯後，但已開始作出調整，例如最近美國二手車市場呈現價格下跌，可能部分反映早前緊縮貨幣政策的效應。

另一方面，若聯儲局維持大幅加息，會增加美國經濟「硬着陸」的風險。聯儲局力求在不引發嚴重經濟衰退的情況下穩定物價，尤其在今年的銀行危機暴露出銀行業界在大幅加息政策下的軟肋後，金融穩定性成為聯儲局政策措施的關鍵考慮因素之一，以避免引發金融危機。

另外，儘管債務上限法案最近獲得通過，美國政府暫無債務違約之虞，而財政部仍始終須為聯儲局的主要支付賬戶填數。若財政部因此發行新國債，或透過擠出效應減少市場上的流動資金，對銀行體系、企業及家庭勢持續構成挑戰。不可不察的是，聯儲局大幅縮表的計劃尚在進行中，其對經濟的緊縮效應依然持續。

最後，貨幣政策工具無疑存在其局限性。本輪美國高通脹主因在於宏觀經濟供求失衡。要使通脹重返目標水平，總體供應必須足以應付總體需求。緊縮貨幣政策是需求管理工具，主要透過限制需求以遏止通脹，卻無法有效解決當前種種供應問題，例如國內工人短缺、地緣政局不穩定、全球供應鏈重塑，以及油價暴漲等。以上因素均對美國經濟和金融發展至關重要，亦將影響聯儲局未來政策走向。

曹曦月博士
港大經管學院經濟學講師

何志培博士
港大經管學院經濟學講師

（本文同時於二零二三年六月二十八日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

2023年第二季美國貨幣政策回顧和展望

美國的通脹仍然高於聯儲局2%的長期目標，促使其維持偏緊的貨幣政策。然而，今年早前一連串銀行危機進一步拖累美國經濟表現，並使聯儲局政策調整變得更為複雜。本文扼要闡述本年第二季美國經濟表現和貨幣政策。

當前美國經濟情況

2023年美國通脹雖持續放緩，但仍顯著高於聯儲局2%的長期目標。截至今年4月，個人消費開支（PCE）物價指數與核心PCE物價指數分別升4.4%與4.7%。

美國勞工市場依然偏緊，今年5月失業率處於3.7%的低水平。由於勞動力供不應求，工資與物價（尤其是服務業等勞工密集行業）上漲壓力持續。同時，今年5月的勞動人口參與率已回到相當於疫前水平的62.6%，而非農就業人數則上升至1.56億人。

由於緊縮貨幣政策導致按揭利率上揚，美國樓市持續低迷。同時，利率攀升增加企業營運成本，加上市場對經濟前景轉趨黯淡的憂慮，皆導致企業固定投資縮減。美國今年第一季的實質本地生產總值按年增長1.6%，一如預期升幅偏低。市場及聯儲局均認為今年稍後時間或會出現「溫和衰退」。

今年美國銀行危機始於銀門銀行（Silvergate Bank）3月8日關閉業務。同日，為籌集現金應付存戶提款，矽谷銀行宣布出售證券和舉行緊急股票發售，此舉引致恐慌性擠提，監管機構3月10日以流動性不足和資不抵債為由，宣布接管矽谷銀行。簡而言之，矽谷銀行倒閉主因在於其未能有效管控利率風險──市場利率在過去一年多因聯儲局實施緊縮貨幣政策而趨升，因而在矽谷銀行出售所持未到期國庫債券時引發大額虧損，最終招致擠提。3月12日，同樣受擠提影響的Signature Bank亦被監管機構關閉。矽谷銀行和Signature Bank是其時美國歷史上第二大和第三大銀行破產事件。

為穩住銀行業，以免危機蔓延至其他金融機構，聯邦存款保險公司宣布所有存戶（包括原本無受保險保障的存款者）均受保障。標準普爾500指數等市場指標止跌回升，顯示這政策有效維持銀行業的穩定及公眾對銀行業的信心。至5月1日，資產達2290億美元的第一共和銀行亦被監管機構接管，銀行存款及資產悉數售予摩根大通。按資產總值計算，2023年銀行業倒閉潮的嚴重程度為自2001年以來的歷史新高。

縱使在銀行危機和經濟或現「溫和衰退」的陰霾下，美國股市年初至今依然表現出色，期內標準普爾500指數升幅高達13%。

為把通脹壓低至2%的長期目標，聯儲局從2022年3月起將聯邦基金利率目標區間從接近零的水平逐步調高；今年2月議息後宣布把目標區間上調到介乎4.5厘至4.75厘。3月銀行危機之時，聯儲局繼續提升聯邦基金利率目標區間到介乎4.75厘至5厘，但將「預期未來還需要加息」之說中「還需」字眼改為「或需」。5月時，隨着銀行危機緩和，聯儲局將聯邦基金利率目標區間再提升到介乎5厘至5.25厘。在6月舉行的最近一次會議，聯儲局首次維持聯邦基金利率目標區間不變，同時表明預期未來仍將持續加息。聯儲局成員認為，假設美國經濟發展步伐一如預期，則2023年年底適當的聯邦基金利率中位數應為5.6厘。

當前美國貨幣政策

6月聯儲局暫停加息的一大原因顯然源於今年的銀行危機。部分中型銀行發現有必要增加資金流動性，故此對家庭及企業客戶嚴守謹慎貸款原則，這從近期發表的高級貸款專員意見調查（SLOOS）結果可見一斑。銀行的困境促成其進一步收緊對家庭及企業的信貸，廣義而言，信貸緊縮亦有助於壓低通脹，跟提升利率的效果相似。

此外，這次銀行危機亦增加聯儲局決策上的不確定性，例如銀行因此收緊貸款的程度會有多大？收緊貸款會持續多久？銀行危機對貸款的影響是否還有滯後效應？對招聘方面又有何影響？此次銀行危機連同當前貨幣政策會產生怎樣的協同效應？所謂「以不變應萬變」，聯儲局暫停進一步加息，是在等待更多訊息，以評估經濟發展及通脹前景，從而更精準地判斷加息時機。

至於非常規貨幣政策，聯儲局繼續縮減其資產負債表規模。自2022年6月1日起，聯儲局將公開市場操作賬戶中的證券本金，僅把超出每月規定上限的部分作再投資。

雖然聯儲局在本年6月議息後暫停加息，但縮表操作仍繼續進行。值得一提的是，為應對3月時的銀行危機，聯儲局當月曾一度大幅擴表，隨即又回歸縮表。當時該局主席解釋，突然擴表「向銀行提供臨時貸款並非為了直接改變貨幣政策立場，而是為了應對近期銀行業在壓力下對流動資金的特殊需求。」

美國貨幣政策展望

聯儲局自去年3月10次加息，將聯邦基金利率目標區間提升到介乎5厘至5.25厘，速度為數十年之最。根據迄今為止的經濟數據和資料，筆者們認為聯儲局暫緩加息實屬審慎而具策略性之舉，並且預期今年餘下時間大概不會再大幅加息，原因包括下列因素。

一方面，儘管目前美國通脹仍高於2%長期目標，但物價壓力已漸見緩和。同時聯儲局預期勞工市場供應短缺的狀況將續見改善，當勞工市場供求逐步恢復平衡，其對工資與物價的壓力（尤其是服務業）亦會隨之降低。另外，各行各業的供應者逐漸適應疫後全球供應鏈新形勢，通脹壓力將伴隨供求缺口收窄而相應減輕。市場價格對貨幣政策的反應雖不免滯後，但已開始作出調整，例如最近美國二手車市場呈現價格下跌，可能部分反映早前緊縮貨幣政策的效應。

另一方面，若聯儲局維持大幅加息，會增加美國經濟「硬着陸」的風險。聯儲局力求在不引發嚴重經濟衰退的情況下穩定物價，尤其在今年的銀行危機暴露出銀行業界在大幅加息政策下的軟肋後，金融穩定性成為聯儲局政策措施的關鍵考慮因素之一，以避免引發金融危機。

另外，儘管債務上限法案最近獲得通過，美國政府暫無債務違約之虞，而財政部仍始終須為聯儲局的主要支付賬戶填數。若財政部因此發行新國債，或透過擠出效應減少市場上的流動資金，對銀行體系、企業及家庭勢持續構成挑戰。不可不察的是，聯儲局大幅縮表的計劃尚在進行中，其對經濟的緊縮效應依然持續。

最後，貨幣政策工具無疑存在其局限性。本輪美國高通脹主因在於宏觀經濟供求失衡。要使通脹重返目標水平，總體供應必須足以應付總體需求。緊縮貨幣政策是需求管理工具，主要透過限制需求以遏止通脹，卻無法有效解決當前種種供應問題，例如國內工人短缺、地緣政局不穩定、全球供應鏈重塑，以及油價暴漲等。以上因素均對美國經濟和金融發展至關重要，亦將影響聯儲局未來政策走向。

曹曦月博士
港大經管學院經濟學講師

何志培博士
港大經管學院經濟學講師

（本文同時於二零二三年六月二十八日載於《信報》「龍虎山下」專欄）