信报龙虎山下专栏

在全球经济疲弱、中国经济增长面临挑战之际，人民银行2024年9月24日宣布一系列量化宽松货币措施，旨在刺激整体经济、避免通货紧缩，同时积极应对国际市场上纷至沓来的挑战。具体而言，主要措施为下调存款准备金率、政策利率和存量房贷利率；此外亦包括两项明确支持股市的政策工具：一是互换便利工具，用以支持非银行金融机构和保险基金券商从中央银行获取流动性来购买股票；另一个是支持上市公司回购和增持的再贷款工具。

不难看出，除了继续加大刺激投资和消费之外，这一系列政策举措的重要目标就是向内地市场大规模注入流动性，打破投资者对股市长期低迷的预期，通过盘活资本市场，拉动经济发展。人民银行行长潘功胜更透露，日后还有宽松货币政策陆续出台。

然而，股市的火热和经济的低迷却形成强烈对比，使投资者和企业家在心跳狂欢的同时，不得不冷静地思考：政策的影响如何？政策效果能否穿越金融市场，渗透到实体经济，促进消费和提振投资信心？当前牛市气氛到底是政策催生的海市蜃楼，还是切实反映了市场对政策和经济增长的信心全面恢复？有关政策是否会成为促进国家经济长期发展的阶段性战略？

首先，我们应清楚认识到，本轮超级量化宽松货币政策带动的股票市场飙升，仍然无法解开实体经济的困局。国家统计局9月27日发布的数据显示，8月份全国规模以上工业企业利润按年下降近17%，重回2023年5月以来的最低水平。消费者信心指数在年初短暂回升后，整体水平持续下跌，甚至略低于2022年初受新冠疫情重创时的信心水平。即使是被打了强心针的股市本身，市场上国庆节后海量的买入卖出和持续的震荡，也日益体现出投资者对这轮“赚钱效应”持久性的质疑。

股市是经济的晴雨表。虽然股票市场通常反应迅速，其短期波动不足以精准地反映经济状况，但不可否认的是，随着时间的推移，股市的长期表现应能呈现经济基本面的变化。因此，股市稳定的发展离不开夯实的经济实体，否则就会变成空中楼阁。当了解到股票市场和基本经济相互作用这一底层逻辑，就能更好地对当前经济发展战略做出判断。

打好经济基础、固本培元，才是解决国家经济发展的关键。只有如此，才能让经济和股市相互促进，坚定持久地向前迈进。在国际贸易增长受限的情况下，如何拉动经济发展，大致可从促进投资和消费两方面入手。中国一直以来都是生产强国，并且过往刺激政策中也大多主张扩大投资，从而保就业保民生。然而，在目前产能过剩的条件下，持续疲弱的消费早已成为窒碍经济增长的关键短板。因此，必须及时扭转“重投资，轻消费”的传统思路，积极提振消费，利用需求拉动投资，实现经济增长的最终目标。问题是，如何让货币和财政政策的影响穿透金融市场，有效渗透到消费市场上？

自疫情以来，国家为拉动内需，相继推出各种刺激消费的政策措施。尤其在过去一年，刺激力度逐渐增大，从取消税费、补贴买车，到取消购房限制和降低房屋贷款利率等等，可惜消费复苏至今仍未达到预期效果。究其原因，相信是刺激措施力度有限，难以充分拉动消费，又或者难以从根本上有效地提振消费者信心，未能消除消费的后顾之忧。

以最近国庆黄金周为例，上海、四川、广东各地趁机推出消费券以刺激消费增长。然而先到先得的派发安排和预设消费门槛等因素，使很多消费者（尤其是低收入市民和长者）难以从中受惠，以致预期效果大打折扣。此外，无论是下调首套房贷款利率还是存量房贷利率，虽然能够降低房贷利息支出、增加居民的可支配收入，但这部分释放出的消费潜能，是否足以转化成实实在在的需求，则很大程度上取决于消费者的预期和对未来经济走向的信心。面对国内经济放缓、失业率不断攀升，即使政府推出新措施以助减轻消费者开支，从而释放消费潜能，最终可能只为消费者在银行新增一笔存款而已。

要有效促进消费，应从提振消费者的信心和意愿出发，将原有消费市场从一个低迷的比较静态，拉升至水平偏高的比较静态。继9月24日公布的货币政策之后，10月12日提出的逆周期调节财政政策，除了表明积极支持化债、稳定房地产之外，也进一步强调保民生、促内需的迫切需求。对照过往刺激消费的经验，假使通过内需拉动经济复苏，则应加大政策力度，并将短期刺激与长期信心提振结合起来，双管齐下。

首先，短期刺激是拉动消费的起搏器。短期需求的提升，可以刺激企业生产，增加企业营收，对于保就业和提高劳动收入也有一定的促进作用。今年国庆期间，虽然受执行细节的影响，各地消费券的拉动效果有限，但总体上仍能看到消费者的消费意愿明显增强。因此，在接下来的短期刺激过程中，应进一步扩大消费券的惠民范围，不再设置消费门槛和限制商品种类，通过消费券全面刺激各项消费支出。

值得广泛探讨的是，是否应直接发放现金补贴，以代替消费券。笔者认为，虽然两者都可能令消费产生挤出效应（crowding out effect），但若派发现金，会有更多消费者将钱存入银行而非用于消费，无疑抵消刺激消费的效果。除此之外，对于特定消费群组，例如上文财政政策中提及的学生群组，实施差异化补贴也可使有效需求得以尽量释放。虽然具体实施措施还未出台，但后续操作值得期待。

其次，若要全面解决消费疲软，促进内需持续有力地提升，还应从根本上扫清消费者的后顾之忧，使其不仅愿消费还要敢消费。这一底气则有赖于增强消费者对未来经济发展和就业的信心，以及一个更加完善可靠的社会保障制度。此次财政政策也表明要加大财政力度，保民生、保工资和保运转，为广大民众派定心丸。长远来看，还应进一步完善医疗保险、养老金等基本社会保障制度，以及进一步扩大失业保障的覆盖面、提高各地最低生活保障标准。只有从制度最底层为消费者提供最大的安全感，消费需求才会被真正释放出来。

大力推动经济发展的序幕已经拉开。投资者在为股市重振声势而欢呼雀跃的同时，更须保持冷静。只有抓住当下经济增长的核心驱动力，才能借此契机冲出低迷，为国家经济发展开辟全新路径。

李晶博士
港大经管学院工商管理学学士（国际商业及环球管理）课程副总监

（本文同时于二零二四年十月十六日载于《信报》“龙虎山下”专栏）