指数基金发展不利于企业管治

指数基金发展不利于企业管治

研究显示指数基金未能有效监察旗下企业 引致投资者与公司管理层权力失衡

 

被动型指数基金 (Index Fund) 在过去三十年间渐趋普及,改变了美国以至世界各地的投资方式。指数基金在1990 年仅占所有互惠基金资产不到 1%,然而到了 2018 年,所占比率已经增长至30% 以上,价值超过 6 万亿美元,成为了不少美国公司的最大股东。

指数基金投资的兴起,带动了投资者对监管及企业管治方面的关注。港大经管学院教授(金融学)Roni Michaely及另外几位教授共同参与的一项研究发现,与主动型基金相比,指数基金监管能力较为不足,并倾向将权力授予公司管理层,因而对企业管治及公司价值产生负面影响。长远或令权力进一步从投资者转移到公司管理层上,影响投资者的利益。

是项研究由Roni Michaely教授,联同犹他大学埃克尔斯商学院 (University of Utah Eccles School of Business) 的 Davidson Heath 和 Matthew Ringgenberg ,以及迈阿密大学赫伯特商学院 (University of Miami Herbert Business School) 的 Daniele Macciocchi 完成。该论文更将刊登于知名的金融学术研究期刊「金融研究评论」(Review of Financial Studies)。

Michaely 教授表示:「股东若不满某些公司的管理,可通过投票、与管理层沟通或出售股票三种方式表达。为更有效评估和比较指数基金和主动型基金的监管行为,我们使用了由 2004 年至 2018 年美国股票互惠基金和交易所买卖基金的综合数据,为以上三项监控渠道逐一分析。」

首先在投票方面,当遇上具争议性的问题时,指数基金有 54.3% 的议案由公司管理层投票决定,相反主动型基金却只有 47.3%。而研究更发现未有证据显示,指数基金曾透过有效的方式公开或私下接触其投资组合公司。即使指数基金持有的公司股份比例更高,在年度股东大会上所提交的议案数量或类型亦不会改变,甚至顺利通过的议案数目更少。最后,就出售股票方面,研究亦观察到即使在失去股东投票权后,指数基金也不会减持股份,而主动型基金则相反,可见指数基金未有透过撤资表达对公司管理的不满。

经过多方面的研究及测试后,结果反映指数基金的监管表现较主动型基金弱。Michaely 教授阐述:「相对于逐渐被取代的主动型基金,指数基金缺乏动力投放资源于昂贵的监管之上。此外,数据亦一致显示当指数基金取代主动型基金时,企业管治并没有改善,甚至进一步恶化。因此,我们可以得出结论,指数基金投资的兴起将权力从投资者转移到公司管理人员身上。」

现时世界各地的监管机构,均致力寻求更有效监管企业管理的方法,因而是次的研究结果在政策制定方面具有重要的影响力,亦厘清了指数基金是改善企业管治的良好监察者的误解。另外,市场上亦曾有建议指,可利用更大的投票权奖励长期投资者。然而,由于指数基金亦属长期投资者,根据本次的研究结果(指数基金监管能力不足)可见,赋予指数基金更大的投票权的实际结果与预期中的效果背道而驰:公司监管更少、管理层权力更大。随着被动型投资持续增长,监管企业管理层的权力更趋重要,藉以平衡投资者与公司管理层之间的利益。

研究全文(只供英文版本):
Do Index Funds Monitor?
https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3259433

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