美债风暴与环球金融重新洗牌
2025年4月，全球金融市场见证了一场教科书级的信用危机。美国10年期国债收益率在短短一周内飙升逾50个基点，触及4.5%的高位，创下自2001年九一一事件以来最大单周涨幅。这一现象彻底颠覆了美债是全球最安全资产的传统观点，也暴露了美元信用体系的深层裂痕。
要理解这场危机的严重性，需从“无风险利率”这一金融学基石概念入手。 美国国债长期被视为全球资产定价的锚点，其收益率用以计算股票估值、外汇定价甚至住宅按揭利率。这种信用的核心在于美国政府的偿债能力——理论上可通过印钞偿还债务，因此“不可能违约”。然而，当市场开始质疑这一逻辑，整个金融体系的稳定性便面临挑战。
危机的导火线看似是技术性因素。4月8日，美国财政部拍卖3年期国债时需求惨淡，竞拍倍数仅2.26，创2023年以来新低；但更深层的结构性矛盾，在于对冲基金的基差交易（basis trade）放大了市场波动。这种策略通过50倍杠杆押注长短期国债价差，若收益率波动超过1%，超过6000亿美元的头寸被迫平仓，就会引发连锁踩踏。与此同时，传统美债买家集体撤离，其中中国连续两个月减持美债，并增持黄金；日本因日元危机抛售美债自救；沙特则通过香港的人民币跨境支付系统（Cross-border Interbank Payment System ；简称CIPS），以人民币结算石油交易。
这3件大事的叠加并非偶然。中国作为全球最大美债持有国不断减持，削弱美元的官方储备需求;日本被动抛售，暴露美债在极端汇率波动中的脆弱性; 沙特尝试本币结算，则直接挑战美元在大宗商品定价中的垄断地位。当支撑美元信用的“官方储备锚”、“汇率稳定锚”和“大宗商品锚”同时松动，市场终于意识到，所谓无风险资产的神话，本质是全球化时代各国对美国财政与军事霸权的集体妥协。
美国财政部数据显示，2025年联邦政府利息支出或达1.5万亿美元，占财政收入的三分之一。若美债收益率持续攀升，美国可能陷入借新还旧的债务深渊，并且触发主权信用危机。这一逻辑的崩塌，标志着二战后以美元为核心的全球金融秩序，正面临前所未有的挑战。
在传统金融模型中，股市暴跌通常会推动资金涌入国债避险，但本月的市场表现彻底击破这一规律。短短一星期，美股已蒸发8万亿美元市值，美元指数跌破100关口，美债却未获避险资金青睐，反而出现股债汇“三杀”。反常现象源于白宫政策的摇摆与地缘政治博弈的交织。
特朗普的关税政策成为市场动荡的催化剂。在8天内，其团队3次调整对华关税税率，一度高达145%。政策不确定性导致企业无法制定长期生产计划，甚至90天内的供应链安排都产生混乱。投资者因此堕进“流动性黑洞”，无论股票、债券还是外汇，所有资产都变成高风险标的，唯一选择是持有现金。即便白宫紧急暂停部分关税，但保留的10%基准税率与90天缓冲期仍未足以缓解恐慌。
尤其深远的影响来自美元霸权的自我削弱。美国频繁将金融系统武器化，迫使中国、俄罗斯转向本币结算，两国83%的能源贸易已脱离美元体系。沙特更通过香港的金融基础设施，以人民币结算石油交易，直接挑战美元在大宗商品定价中的垄断地位。市场难免担忧，美国可能通过合法违约手段（例如强制将短期国债转换为50年期零息债券），以化解债务危机。换言之，美债将从避险工具沦为风险源头。
这场危机不仅改变了市场运行逻辑，更重塑了人们对金融体系本质的认知。 以下三大宏观经济指标的变化，有助普罗大众掌握新秩序的关键。
美债收益率曲线倒挂深度。收益率曲线倒挂（短期国债收益率高于长期）是经济衰退的警号。目前10年期与2年期美债利差扩大至-120个基点，创下1981年以来最深倒挂。由此可见，市场对美国长期财政的可持续性生疑。当政府债务利息支出吞噬三分之一财政收入（2025年或达1.5万亿美元），投资者自然要求更高的风险溢价。
全球外汇储备中美元占比。国际货币基金组织数据显示，美元在全球外汇储备中的比例已从2001年的73%降至2025年首季的52%，降幅与人民币、黄金储备上升同步发生，反映各国央行对美元信用正重新评估。沙特通过香港的CIPS系统，以人民币结算石油交易，正是去美元化进程的缩影。
人民币跨境支付比例。人民币在国际贸易结算中的使用率从2022年的2.7%跃升至2025年4月的9.3%。香港作为全球最大离岸人民币中心，其人民币存款规模突破1.2万亿元，成为观测地缘经济权力转移的重要视窗。
2025年的金融风暴，本质是对“美国例外论”的集体反思。特朗普政府试图通过关税与制裁来维持霸权之际，市场却还以抛售美债、美股、美元的“三杀”。这场危机揭示了一个不可逆转的趋势，世界金融体系正从单一美元锚点转向多极化格局。
香港的角色，恰如1971年美元与黄金脱钩时的转口港，既是旧秩序的见证者，也是新规则的试验场。其联系汇率制度的动态平衡、人民币国际化进程，以及作为东西方资本桥梁的功能，都在为个人提供检视宏观经济变局的微观视角。
当纽约的投资银行交易员还在争论美国联邦储备局何时降息，香港的银行家已经悄悄做多越南盾和马来西亚令吉；这些货币背后是正在承接中国产业链的东南亚工厂。这大概就是全球化的崭新发展：美元霸权渐露疲态，灵活的小型开放经济体则率先找到生存缝隙。香港正在这条裂缝中积极地播种未来。
章逸飞博士
港大经管学院经济学高级讲师
（本文同时于二零二五年四月二十三日载于《信报》“龙虎山下”专栏）
