环境、社会及管治（Environmental, Social, and Governance，简称ESG）近年好似雨后春笋般，已经无处不在。当众人还分不清这3个字母顺序的时候，ESG早已牵动无数跨国公司的重大决策，也深刻影响各国政府的监管决定。一方面，ESG打造了一个美好愿景，让资本向善，促进可持续发展。另一方面，ESG也遇到了前所未有的挑战。反对力量群起攻之，纷纷质疑ESG口惠而实不至。

ESG究竟是稍纵即逝还是会持续不断？笔者认为，其产生基于深层次的社会背景，并非偶然。只要ESG所针对的社会问题得不到解决，ESG就会野火烧不尽，春风吹又生。

前世今生

ESG的前身可说是社会责任投资（Socially Responsible Investment，简称SRI），为它的实践提供了重要基础。笔者发表在《行政科学季刊》（Administrative Science Quarterly）的研究发现【注】，SRI在西方的起源与宗教、工会和政府密不可分，并且早在上个世纪就考量了环境、社会和公司管治的影响。然而作为一种独特的投资理念，SRI一直处于非主流位置，直到ESG出现。

联合国为ESG的兴起提供了概念的依托。 2004年，联合国在其《在乎者赢》（Who Cares Wins）报告中正式提出ESG概念，并与全球多家金融机构携手，提倡将ESG等因素用于投资考量，坚信「得ESG者得市场」 。该报告问世后，曾经有好些年都风平浪静，但约在2015年，形势逐渐发生变化。

ESG得以迅速发展，以下几个造王者实在功不可没。麦肯锡（McKinsey）作为全球一大管理顾问公司，一直是商业热词的缔造者，开始不断推广类似ESG的概念。世界最大资产管理公司贝莱德（BlackRock）也是ESG的关键拥趸，行政总裁芬克（Larry Fink）在公开信中频频提及并推广ESG。各地政府也落力为ESG助阵，挪威国家主权基金和日本政府养老投资基金分别在2004年和2018年身先士卒，用千万亿美元重资践行ESG。一时间，ESG风行一时。投资机构趋之若鹜，广纳相关人才，香港特区政府亦不例外，专设ESG类别以招揽人才。

两面受敌

热潮之下却存在暗涌。反ESG之声四起，批评者分成左右两大板块。右派认为ESG的理念根本错误。美国不少共和党人视ESG为毫无意义的「政治正确」；田纳西州在2023年指控贝莱德的投资滥用ESG因素，违反了《消费者保护法》，其他共和党州份的官员也将该公司列为撤资目标。诺贝尔奖得主佛利民（Milton Friedman）在半个世纪前就已发文，咬定公司的唯一使命是盈利，而社会责任是政府的事，应该「凯撒的归凯撒，上帝的归上帝」。纽约大学金融学教授达莫达兰（Aswath Damodaran）也认为ESG是「无可救药」，并且希望ESG能够「安息」。

左派同样不乏批评者。贝莱德前ESG投资专家Tariq Fancy揭老东家之短，痛斥ESG虚有其表，令传媒哗然。各国的监管者也纷纷调查「漂绿」行为。许多所谓绿色基金，例如最近被罚的德国资产管理公司DWS，其实有挂羊头卖狗肉之嫌。左派批评者支持ESG的愿景，但诟病ESG的现行体系，认为ESG让伪君子大行其道。 ESG标准混乱、评分矛盾，使企业和投资者无所适从。为此，伦敦商学院金融学教授Alex Edmans就认为，投资应该关注企业如何创造长期价值，而不仅局限于所谓的ESG。

其来有自

多方夹击之下，ESG是否会销声匿迹？笔者相信，纵使ESG有千百个问题，其根源深植于市场经济和工业化的宏观背景，并不随着批评者的主观意志而转移。

ESG是人类试图修补资本主义危机的重要尝试，只要资本主义本身发展不均衡的问题尚未解决，ESG就会东山再起。 MSCI行政总裁费尔南德斯（Henry Fernandez）直言不讳，ESG是为了拯救资本主义，不然美国就会沦落到政府强制监管的社会主义境地。

首先，政府力有不逮，需要企业的协助。人类面对气候变化这样的重大挑战，在佛利民的理想模型里，企业不该加以插手，必须由政府负责。现实是，大部分政府对此束手无策，遑论解决其他跨国难题，例如空气污染、跨国毒品贸易和电讯诈骗等。权力没有真空，只要需求存在，新力量的介入势不可挡。

其次，企业对于解决某些社会问题具备比较优势。企业虽然逐利，但通过ESG也可协助政府解决社会难题，并从中获利。无论是出于慈善的商誉，还是源于监管的压力，耐克（Nike）和多个运动品牌都致力于解决跨国供应链中的童工及其他非法劳工问题，完成了诸多第三世界国家政府有心无力的未竟之功。随着企业声誉的提高，货品销量和公司盈利亦会相应增加。

最后，资本市场可受惠于长期主义，共生共赢的ESG理念。有别于过去的环保理念，ESG有一个扎根于资本市场的崭新价值主张：普遍所有权（universal ownership）。许多养老投资基金和国家主权基金之所以青睐ESG，是因为持有整个股市之余，亦看长期发展。这种普遍所有权，等同于佛利民心目中的政府，所以自然关心整体社会，鼓励互惠互利。

远离ESG，损人利己，固然可以赢得一时一地之利，但会制造污染等负面界外效应（negative externality）。污染固然帮排污企业节省排污费，却削弱自然环境的价值，不利于劳工的生产力，导致其他公司以至未来的企业无资源可用。算完总账，最终损害到普遍所有权持有人的资本利益。

何去何从

正如伦敦商学院的副教授Ioannis Ioannou指出，ESG是当今世界问题的表象，就算没有ESG，也会存在内核相似的倡议。

面对ESG，我们需要思考的是，应该另起炉灶搞全新概念？还是改善ESG这个已有基础的共识，以免把「婴儿和脏的洗澡水一起倒掉」？前者看似简单，但也容易陷入失败的轮回；后者艰难，但更需要社会的共识和一批先行者的坚持。

【注】 Yan Shipeng, Ferraro Fabrizio, Almandoz Juan (John). 2019. “The rise of socially responsible investment funds: The paradoxical role of the financial logic”. Administrative Science Quarterly, 64(2): 466-501

颜示硼博士
港大经管学院管理及商业策略助理教授

敬兴懿先生
港大经管学院环球管理学硕士生

（本文同时于二零二四年一月二十四日载于《信报》「龙虎山下」专栏）

环境、社会及管治（Environmental, Social, and Governance，简称ESG）近年好似雨后春笋般，已经无处不在。当众人还分不清这3个字母顺序的时候，ESG早已牵动无数跨国公司的重大决策，也深刻影响各国政府的监管决定。一方面，ESG打造了一个美好愿景，让资本向善，促进可持续发展。另一方面，ESG也遇到了前所未有的挑战。反对力量群起攻之，纷纷质疑ESG口惠而实不至。

ESG究竟是稍纵即逝还是会持续不断？笔者认为，其产生基于深层次的社会背景，并非偶然。只要ESG所针对的社会问题得不到解决，ESG就会野火烧不尽，春风吹又生。

前世今生

ESG的前身可说是社会责任投资（Socially Responsible Investment，简称SRI），为它的实践提供了重要基础。笔者发表在《行政科学季刊》（Administrative Science Quarterly）的研究发现【注】，SRI在西方的起源与宗教、工会和政府密不可分，并且早在上个世纪就考量了环境、社会和公司管治的影响。然而作为一种独特的投资理念，SRI一直处于非主流位置，直到ESG出现。

联合国为ESG的兴起提供了概念的依托。 2004年，联合国在其《在乎者赢》（Who Cares Wins）报告中正式提出ESG概念，并与全球多家金融机构携手，提倡将ESG等因素用于投资考量，坚信「得ESG者得市场」 。该报告问世后，曾经有好些年都风平浪静，但约在2015年，形势逐渐发生变化。

ESG得以迅速发展，以下几个造王者实在功不可没。麦肯锡（McKinsey）作为全球一大管理顾问公司，一直是商业热词的缔造者，开始不断推广类似ESG的概念。世界最大资产管理公司贝莱德（BlackRock）也是ESG的关键拥趸，行政总裁芬克（Larry Fink）在公开信中频频提及并推广ESG。各地政府也落力为ESG助阵，挪威国家主权基金和日本政府养老投资基金分别在2004年和2018年身先士卒，用千万亿美元重资践行ESG。一时间，ESG风行一时。投资机构趋之若鹜，广纳相关人才，香港特区政府亦不例外，专设ESG类别以招揽人才。

两面受敌

热潮之下却存在暗涌。反ESG之声四起，批评者分成左右两大板块。右派认为ESG的理念根本错误。美国不少共和党人视ESG为毫无意义的「政治正确」；田纳西州在2023年指控贝莱德的投资滥用ESG因素，违反了《消费者保护法》，其他共和党州份的官员也将该公司列为撤资目标。诺贝尔奖得主佛利民（Milton Friedman）在半个世纪前就已发文，咬定公司的唯一使命是盈利，而社会责任是政府的事，应该「凯撒的归凯撒，上帝的归上帝」。纽约大学金融学教授达莫达兰（Aswath Damodaran）也认为ESG是「无可救药」，并且希望ESG能够「安息」。

左派同样不乏批评者。贝莱德前ESG投资专家Tariq Fancy揭老东家之短，痛斥ESG虚有其表，令传媒哗然。各国的监管者也纷纷调查「漂绿」行为。许多所谓绿色基金，例如最近被罚的德国资产管理公司DWS，其实有挂羊头卖狗肉之嫌。左派批评者支持ESG的愿景，但诟病ESG的现行体系，认为ESG让伪君子大行其道。 ESG标准混乱、评分矛盾，使企业和投资者无所适从。为此，伦敦商学院金融学教授Alex Edmans就认为，投资应该关注企业如何创造长期价值，而不仅局限于所谓的ESG。

其来有自

多方夹击之下，ESG是否会销声匿迹？笔者相信，纵使ESG有千百个问题，其根源深植于市场经济和工业化的宏观背景，并不随着批评者的主观意志而转移。

ESG是人类试图修补资本主义危机的重要尝试，只要资本主义本身发展不均衡的问题尚未解决，ESG就会东山再起。 MSCI行政总裁费尔南德斯（Henry Fernandez）直言不讳，ESG是为了拯救资本主义，不然美国就会沦落到政府强制监管的社会主义境地。

首先，政府力有不逮，需要企业的协助。人类面对气候变化这样的重大挑战，在佛利民的理想模型里，企业不该加以插手，必须由政府负责。现实是，大部分政府对此束手无策，遑论解决其他跨国难题，例如空气污染、跨国毒品贸易和电讯诈骗等。权力没有真空，只要需求存在，新力量的介入势不可挡。

其次，企业对于解决某些社会问题具备比较优势。企业虽然逐利，但通过ESG也可协助政府解决社会难题，并从中获利。无论是出于慈善的商誉，还是源于监管的压力，耐克（Nike）和多个运动品牌都致力于解决跨国供应链中的童工及其他非法劳工问题，完成了诸多第三世界国家政府有心无力的未竟之功。随着企业声誉的提高，货品销量和公司盈利亦会相应增加。

最后，资本市场可受惠于长期主义，共生共赢的ESG理念。有别于过去的环保理念，ESG有一个扎根于资本市场的崭新价值主张：普遍所有权（universal ownership）。许多养老投资基金和国家主权基金之所以青睐ESG，是因为持有整个股市之余，亦看长期发展。这种普遍所有权，等同于佛利民心目中的政府，所以自然关心整体社会，鼓励互惠互利。

远离ESG，损人利己，固然可以赢得一时一地之利，但会制造污染等负面界外效应（negative externality）。污染固然帮排污企业节省排污费，却削弱自然环境的价值，不利于劳工的生产力，导致其他公司以至未来的企业无资源可用。算完总账，最终损害到普遍所有权持有人的资本利益。

何去何从

正如伦敦商学院的副教授Ioannis Ioannou指出，ESG是当今世界问题的表象，就算没有ESG，也会存在内核相似的倡议。

面对ESG，我们需要思考的是，应该另起炉灶搞全新概念？还是改善ESG这个已有基础的共识，以免把「婴儿和脏的洗澡水一起倒掉」？前者看似简单，但也容易陷入失败的轮回；后者艰难，但更需要社会的共识和一批先行者的坚持。

【注】 Yan Shipeng, Ferraro Fabrizio, Almandoz Juan (John). 2019. “The rise of socially responsible investment funds: The paradoxical role of the financial logic”. Administrative Science Quarterly, 64(2): 466-501

颜示硼博士
港大经管学院管理及商业策略助理教授

敬兴懿先生
港大经管学院环球管理学硕士生

（本文同时于二零二四年一月二十四日载于《信报》「龙虎山下」专栏）

2023年9月发布的《全球金融中心指数》报告指出，香港在全球金融中心排名维持第四位，整体评分为741分，较2022年上升19分，仅以1分之微落后于第三位的新加坡。香港的整体评分显著上升，而且在营商环境、人力资本、金融业发展水平，以及声誉和综合等四方面的排名，上升至全球第四，反映在新冠疫情后，香港作为国际金融中心的持久优势和韧性均备受肯定。

同期，网上平台却出现香港成为「金融中心遗址」的帖文；去年底穆迪把香港信贷评级展望下调，难免引致市场对香港国际金融中心的地位有所顾虑。但香港金融市场是否光辉不再？可资参考的数据为何？

新港双城之比

一直以来，新加坡致力发展成为世界资金流的重要城市。根据新加坡中央银行数据，资产管理行业管理的财富在短短6年间跃升至4万亿美元，其中约80%来自海外。一如瑞士，新加坡享有政治稳定、受过高等教育的劳动力等优厚条件，另具低利得税率，而资本利得税和遗产税则全免，是跨国公司设立亚洲总部的理想地点；2023年，亿万富豪Steven Cohen的Point72资产管理公司扩充其新加坡团队规模逾50%。新加坡金融管理局的最新数据显示，对冲基金资产在2021年增长30%，达1910亿美元，创下历来最大的美元增幅。该局估计，新加坡家族办公室将从2020年的400家跳升至2023年的1100家。

尽管如此，香港在多方面仍占上风。首先，对于希望打入世界第二大经济体的企业来说，香港肯定是首站。新加坡的经济腹地为东南亚10个国家，人口6.8亿，经济总值3万亿美元，而香港背靠的中国内地则有14亿人口，经济总值高达18万亿美元。从Preqin公司的数据可知，虽然新加坡吸引不少中国投资，但香港仍然为银行提供了大量高净值客户，亚洲近一半的对冲基金经理都长驻香港，甚至在新冠疫情严格限制期间移居新加坡的投资银行家，亦正陆续回流香港；华尔街的银行已将近一半先前离开的员工调回香港。

新加坡资本市场规模较小，难以在股票交易方面胜过香港。香港股市总市值约5万亿美元，是新加坡4000亿美元的12倍多。 2023年，新加坡首次公开招股集资不到2000万美元，年减95%；香港即使按年下降68%，集资额却接近60亿美元。作为财富的避风港和资产管理公司的中心，新加坡虽有「亚洲瑞士」之称，却难以取代香港作为交易中心及全球银行进军内地的「超级联系人」地位。对于正计划多元化或在中国以外发展亚洲业务基地的公司而言，新加坡则提供一个好选择。

发挥「超级」角色

香港作为国际金融中心的成功因素，计有「一国两制」下的自由开放经济、完善的普通法法制、行之有效的联系汇率制度、资讯及言论自由、资金自由流通，以及简单的低税率政策等。香港要更上层楼，进一步巩固其超级联系人角色，须从以下各环节入手。

一、 修补与西方国家的关系：鉴于香港赖以成功的一大要素是与英美等国的经济互动，香港应致力予以修好，减少本地金融市场风险。

二、 加强经济基本面：为保持强劲发展和经济韧性，让经济基础多元化，香港应透过促进科技、金融、物流和专业服务等行业，创造可持续而更有活力的经济，从而减少对特定行业或市场的依赖。特区政府亦宜通过融资、指导计划和简化监管等方式，协助中小企蓬勃发展，为整体经济增长作出更大贡献。

三、 推动区域合作：随着近年中国和中东地区国家取得外交成果，香港不妨加大力度发展伊斯兰金融【注】，创造更大机遇，并积极培育相关人才。此外，亦应善用与粤港澳大湾区及邻近地区的策略性联系。香港可提供一个有效平台，方便进行大量外汇、跨境证券发行和交易，以及国际金融交易。

四、 巩固监管框架：稳健的监管环境有助于促进市场透明度和保障投资者。建立独立监管机构，确保金融机构合规，有利于增强市场信心，吸引投资者。同时亦应简化监管流程，促进金融科技解决方案的测试与开发，并与国际监管机构紧密合作，以拓展跨境业务。

五、 聚焦创新科技：投资金融科技基础设施，成立创新中心，吸引初创企业和科技公司；投资金融科技，推动数字化转型和支持研发，为相关研发提供财政优惠，如税收减免；利用人工智能及大数据分析，以提高效率、安全性和客户体验。打造金融机构、科技公司和学术界之间的协作平台，鼓励区块链技术在安全透明交易方面的应用。

六、 累积人力资本：政府应投放更多资源于教育课程和培训计划，使金融从业员具备在不断变化环境下所需的技能，包括金融科技专业知识、数据分析等；设立奖学金，以吸引本地和国际人才。此外，简化入境签证手续，提供更多国际交流计划和借调机会，缔造多元化和包容性的环境，借以吸引世界各地人才来港发展。

七、 深化国际协作：积极与国际金融、监管伙伴和行业协会合作，并透过全球金融论坛，加强与国际同业的关系，以及通过双边协议和合作，增进与其他国际金融中心的联系。

八、 推广绿色金融：突出可持续金融及绿色金融产品，例如将环境、社会及管治（ESG）纳入投资决策，既能与全球可持续发展目标接轨，亦可吸引具社会责任感的投资者。

大湾区国际金融中心优势

在2019年公布的《粤港澳大湾区发展规划纲要》中，以把广州、深圳、香港及澳门发展为区内四大核心城市为目标。观乎香港的战略性部署，在于必须「巩固和提升国际金融、航运、贸易中心和国际航空枢纽地位，强化全球离岸人民币业务枢纽地位、国际资产管理中心及风险管理中心功能」。可见香港的金融发展在大湾区发展蓝图中的关键角色。香港作为大湾区内的金融中心，今后更应为此进一步优化成为中国及其他主要经济体系的融资及风险管理中心，而与其他主要经济体及世界金融中心的联系亦须予以提升。

纵使香港经济随着环球经济而面临下行压力与种种挑战，但正所谓「办法总比困难多」，为奠定本身固有的实力和优势，香港今后亟须在上述各方面加倍努力，方可稳占国际金融中心的地位。

【注】〈加快抢攻 新兴金融〉，谢国生、何敏淙，《信报》，2022年11月30日

谢国生博士
港大经管学院金融学首席讲师

何敏淙先生
香港大学附属学院讲师

（本文同时于二零二四年一月十七日载于《信报》「龙虎山下」专栏）

2023年9月发布的《全球金融中心指数》报告指出，香港在全球金融中心排名维持第四位，整体评分为741分，较2022年上升19分，仅以1分之微落后于第三位的新加坡。香港的整体评分显著上升，而且在营商环境、人力资本、金融业发展水平，以及声誉和综合等四方面的排名，上升至全球第四，反映在新冠疫情后，香港作为国际金融中心的持久优势和韧性均备受肯定。

同期，网上平台却出现香港成为「金融中心遗址」的帖文；去年底穆迪把香港信贷评级展望下调，难免引致市场对香港国际金融中心的地位有所顾虑。但香港金融市场是否光辉不再？可资参考的数据为何？

新港双城之比

一直以来，新加坡致力发展成为世界资金流的重要城市。根据新加坡中央银行数据，资产管理行业管理的财富在短短6年间跃升至4万亿美元，其中约80%来自海外。一如瑞士，新加坡享有政治稳定、受过高等教育的劳动力等优厚条件，另具低利得税率，而资本利得税和遗产税则全免，是跨国公司设立亚洲总部的理想地点；2023年，亿万富豪Steven Cohen的Point72资产管理公司扩充其新加坡团队规模逾50%。新加坡金融管理局的最新数据显示，对冲基金资产在2021年增长30%，达1910亿美元，创下历来最大的美元增幅。该局估计，新加坡家族办公室将从2020年的400家跳升至2023年的1100家。

尽管如此，香港在多方面仍占上风。首先，对于希望打入世界第二大经济体的企业来说，香港肯定是首站。新加坡的经济腹地为东南亚10个国家，人口6.8亿，经济总值3万亿美元，而香港背靠的中国内地则有14亿人口，经济总值高达18万亿美元。从Preqin公司的数据可知，虽然新加坡吸引不少中国投资，但香港仍然为银行提供了大量高净值客户，亚洲近一半的对冲基金经理都长驻香港，甚至在新冠疫情严格限制期间移居新加坡的投资银行家，亦正陆续回流香港；华尔街的银行已将近一半先前离开的员工调回香港。

新加坡资本市场规模较小，难以在股票交易方面胜过香港。香港股市总市值约5万亿美元，是新加坡4000亿美元的12倍多。 2023年，新加坡首次公开招股集资不到2000万美元，年减95%；香港即使按年下降68%，集资额却接近60亿美元。作为财富的避风港和资产管理公司的中心，新加坡虽有「亚洲瑞士」之称，却难以取代香港作为交易中心及全球银行进军内地的「超级联系人」地位。对于正计划多元化或在中国以外发展亚洲业务基地的公司而言，新加坡则提供一个好选择。

发挥「超级」角色

香港作为国际金融中心的成功因素，计有「一国两制」下的自由开放经济、完善的普通法法制、行之有效的联系汇率制度、资讯及言论自由、资金自由流通，以及简单的低税率政策等。香港要更上层楼，进一步巩固其超级联系人角色，须从以下各环节入手。

一、 修补与西方国家的关系：鉴于香港赖以成功的一大要素是与英美等国的经济互动，香港应致力予以修好，减少本地金融市场风险。

二、 加强经济基本面：为保持强劲发展和经济韧性，让经济基础多元化，香港应透过促进科技、金融、物流和专业服务等行业，创造可持续而更有活力的经济，从而减少对特定行业或市场的依赖。特区政府亦宜通过融资、指导计划和简化监管等方式，协助中小企蓬勃发展，为整体经济增长作出更大贡献。

三、 推动区域合作：随着近年中国和中东地区国家取得外交成果，香港不妨加大力度发展伊斯兰金融【注】，创造更大机遇，并积极培育相关人才。此外，亦应善用与粤港澳大湾区及邻近地区的策略性联系。香港可提供一个有效平台，方便进行大量外汇、跨境证券发行和交易，以及国际金融交易。

四、 巩固监管框架：稳健的监管环境有助于促进市场透明度和保障投资者。建立独立监管机构，确保金融机构合规，有利于增强市场信心，吸引投资者。同时亦应简化监管流程，促进金融科技解决方案的测试与开发，并与国际监管机构紧密合作，以拓展跨境业务。

五、 聚焦创新科技：投资金融科技基础设施，成立创新中心，吸引初创企业和科技公司；投资金融科技，推动数字化转型和支持研发，为相关研发提供财政优惠，如税收减免；利用人工智能及大数据分析，以提高效率、安全性和客户体验。打造金融机构、科技公司和学术界之间的协作平台，鼓励区块链技术在安全透明交易方面的应用。

六、 累积人力资本：政府应投放更多资源于教育课程和培训计划，使金融从业员具备在不断变化环境下所需的技能，包括金融科技专业知识、数据分析等；设立奖学金，以吸引本地和国际人才。此外，简化入境签证手续，提供更多国际交流计划和借调机会，缔造多元化和包容性的环境，借以吸引世界各地人才来港发展。

七、 深化国际协作：积极与国际金融、监管伙伴和行业协会合作，并透过全球金融论坛，加强与国际同业的关系，以及通过双边协议和合作，增进与其他国际金融中心的联系。

八、 推广绿色金融：突出可持续金融及绿色金融产品，例如将环境、社会及管治（ESG）纳入投资决策，既能与全球可持续发展目标接轨，亦可吸引具社会责任感的投资者。

大湾区国际金融中心优势

在2019年公布的《粤港澳大湾区发展规划纲要》中，以把广州、深圳、香港及澳门发展为区内四大核心城市为目标。观乎香港的战略性部署，在于必须「巩固和提升国际金融、航运、贸易中心和国际航空枢纽地位，强化全球离岸人民币业务枢纽地位、国际资产管理中心及风险管理中心功能」。可见香港的金融发展在大湾区发展蓝图中的关键角色。香港作为大湾区内的金融中心，今后更应为此进一步优化成为中国及其他主要经济体系的融资及风险管理中心，而与其他主要经济体及世界金融中心的联系亦须予以提升。

纵使香港经济随着环球经济而面临下行压力与种种挑战，但正所谓「办法总比困难多」，为奠定本身固有的实力和优势，香港今后亟须在上述各方面加倍努力，方可稳占国际金融中心的地位。

【注】〈加快抢攻 新兴金融〉，谢国生、何敏淙，《信报》，2022年11月30日

谢国生博士
港大经管学院金融学首席讲师

何敏淙先生
香港大学附属学院讲师

（本文同时于二零二四年一月十七日载于《信报》「龙虎山下」专栏）

中美建交至今年元旦刚好45年，但当前的中美关系，大概是建交以来最恶劣的情况。就在一个月前，美国国会参议院一个特设委员会，推出一份如何让美国赢得中美经济竞争的报告，概括了共和民主两党议员对中美经济关系的主要观点，并列举一系列美国应采取的政策建议来对付中国。

这里所说的是美国众议院中美战略竞争特设委员会（U.S. House Select Committee on Strategic Competition between the United States and the Chinese Communist Party）。这个委员会刚好在一年前成立，由共和党议员推动，包括就任议长不到十个月便被党友罢免的麦卡锡（Kevin McCarthy）。

众所周知，美国国内政治愈趋撕裂，两党在各项议题上的意见鸿沟均难以逾越，唯独反中是各党派政客的主要共识。因此，有关委员会也受到众多民主党议员支持，在议会内以365票对65票大比数通过成立。

侵略美国匪夷所思

特设委员会经过约一年的调查和听证会后，在上月12日发表了题为〈重置、防止、建造：美国赢取和中国共产党经济竞争的策略〉的报告【注1】（以下简称报告），认为美国有需要重新评估及设定中美经济关系以及有关的战略问题，并列出130项具体的政策建议。这报告可说是美国国会对中国相对全面和详细的表态，或会从中衍生出未来数年针对中国的新法案。篇幅所限，这里只简单讨论报告中几个较受关注的观点。

先说美国国会对中国的看法。报告开宗名义指出，中国开展了一场长达数十年的经济侵略，削弱了美国的经济实力，并将美国经济空洞化。报告的主体有50页，其中「侵略」一词出现了11次。 2022年，美国的人均GDP为中国的6倍，即使以购买力平价的汇率计算，美国也是中国的3.6倍。除了偏见外，难以理解中国如何在经济上侵略美国，特别是这已是数十年的运作（multidecade campaign）。相比前数世纪殖民主义对第三世界的剥削和蹂躏，说中国经济侵略美国，确实是匪夷所思。

此外，报告又认为中国加入WTO后没有遵守有关协议，亦认为中国经济有相当大的国有比例，制度上与WTO并不相容，同时危害到美国的经济安全。类似的论调常有出现，但似乎难以达到确实的结论。

若以WTO体制内的贸易纠纷来看，中美是全球两个贸易额最大的国家，自然涉及较多个案。按WTO的数据，中国有49个被投诉个案需要申辩，而美国则有158个。当然，美国在WTO的年期较长，在1995年1月成立时已是会员，面对的个案自然较多，而中国则在2001年12月才加入。但中美两国的个案数目差别那么大，难以说明中国特别多违反WTO守则。再看欧盟作为一整体而言，被投诉的个案也有93个。

特朗普在2018年掀起了贸易战，对中国产品征收关税，至2020年10月被WTO裁定为违反国际贸易规则，但美国依然故我，三年多以来有关的关税丝毫未改。美国的说法是要就裁定上诉，但WTO的上诉机制曾被特朗普政府多次否定任用人选而瘫痪。

WTO早已在推动全球贸易自由化方面没有建树，在处理贸易纠纷方面旷日持久，对大型经济体没有明显的约束力。或许要改变的是WTO本身，使之能适应当前全球的政经新环境，而非上世纪二次大战后的国际格局和思维。

美国众议院的报告也诟病中国广泛利用产业政策来促进某些行业或企业的发展，如补贴、出入口限制等。然而，产业政策在全球比比皆是，如南韩在七十年代对重工业和化学工业的催谷。早期的产业政策，比较多是发展中国家用于保护国内企业，抗拒来自进口产品的竞争，但发达国家也日渐采纳更多产业政策，如美国和欧盟多年来争夺民用航机市场，分别或明或暗地补贴波音和空中巴士。最近几年，在高科技产品或芯片市场上，情况尤为明显，如拜登政府一年多前推出的《降低通胀法案》（Inflation Reduction Act），其中一项就是补贴电动车的消费者，但补贴只适用于在北美洲组装的电动车，及车内电池的矿物材料须来自美国或和美国有自由贸易协议的国家，这明显是针对来自其他地区特别是中国的电动车。

撤最惠国损人害己

无论正确与否，上述是美国众议员对中国在全球经济的主要观点。基于这些认知，他们在报告中提出一系列政策来应对，主要包括收紧对中国企业的投资、加强出口管控以减少新科技流向中国、加强美国的科研安全及防止人才流失、以税务优惠鼓励投资于创新行业、加强和美国盟友的经济合作，及对抗中国的「一带一路」等，这些都不难想像。比较直接和明确的，是在短期内对中国分阶段征收新的关税，包括一些目前没有被贸易战覆盖的中国产品。据闻最初的想法更为激烈，就是取消中国的「永久性正常贸易关系待遇」（Permanent Normal Trade Relations，简称PNTR）。

PNTR原称「最惠国待遇」（Most Favoured Nation，简称MFN）。有此待遇的国家，可在贸易上得到和其他最惠国相同的待遇，中国和英国都是美国的MFN，美国给予英国的低关税也同时适用于中国。中国加入WTO之前，要按年由美国国会审议通过，才得到该年的MFN待遇，美国亦借此对中国作各方面的刁难。中国加入WTO半年前，也获得美国的PNTR，毋须按年批审。若果失去这个待遇，中国出口至美国的平均关税将会由19%大幅增加至61%。

然而，大幅提高关税是损人而不利己的。数年前特朗普启动贸易战时，曾大言不惭地说「贸易战是好的，并容易取胜」（Trade wars are good, and easy to win），但随着中国的反制及贸易战升级，双方都有很大的损失。上述的特设委员会在去年开始运作后，大概已有传闻美国可能取消中国的PNTR，同时一些共和党总统参选人亦有提及。

美中贸易全国委员会（US-China Business Council）遂委托了牛津经济研究院（Oxford Economics）研究有关政策对美国经济的影响。据后者的估计【注2】，在假设中国不报复的情况下，美国的GDP会在随后5年内减少1.6万亿美元，而工作岗位会减少74万个。高关税减少了美国消费者的购买力和增加企业的生产成本，因而降低经济活动。若中国作出反制，将从美国入口商品的平均关税由目前的21%提高至中国加入WTO前的38%，那美国GDP会减少1.9万亿美元及损失80万个工作岗位。

今年是美国大选年，估计拜登政府不会采取对经济不利的政策，在现有的贸易战上加码挑衅中国。但部分美国政客对中国的偏见和敌意仍会存在甚至加深，中美关系在可预见的将来须艰苦经营。

【注1】https://selectcommitteeontheccp.house.gov/sites/evosubsites/selectcommitteeontheccp.house.gov/files/evo-media-document/reset-prevent-build-sccreport.pdf

【注2】https://www.uschina.org/sites/default/files/the_economic_impact_of_china_pntr_repeal.pdf

陆炎辉博士
港大经管学院荣誉副教授

（本文同时于二零二四年一月十日载于《信报》「龙虎山下」专栏）

中美建交至今年元旦刚好45年，但当前的中美关系，大概是建交以来最恶劣的情况。就在一个月前，美国国会参议院一个特设委员会，推出一份如何让美国赢得中美经济竞争的报告，概括了共和民主两党议员对中美经济关系的主要观点，并列举一系列美国应采取的政策建议来对付中国。

这里所说的是美国众议院中美战略竞争特设委员会（U.S. House Select Committee on Strategic Competition between the United States and the Chinese Communist Party）。这个委员会刚好在一年前成立，由共和党议员推动，包括就任议长不到十个月便被党友罢免的麦卡锡（Kevin McCarthy）。

众所周知，美国国内政治愈趋撕裂，两党在各项议题上的意见鸿沟均难以逾越，唯独反中是各党派政客的主要共识。因此，有关委员会也受到众多民主党议员支持，在议会内以365票对65票大比数通过成立。

侵略美国匪夷所思

特设委员会经过约一年的调查和听证会后，在上月12日发表了题为〈重置、防止、建造：美国赢取和中国共产党经济竞争的策略〉的报告【注1】（以下简称报告），认为美国有需要重新评估及设定中美经济关系以及有关的战略问题，并列出130项具体的政策建议。这报告可说是美国国会对中国相对全面和详细的表态，或会从中衍生出未来数年针对中国的新法案。篇幅所限，这里只简单讨论报告中几个较受关注的观点。

先说美国国会对中国的看法。报告开宗名义指出，中国开展了一场长达数十年的经济侵略，削弱了美国的经济实力，并将美国经济空洞化。报告的主体有50页，其中「侵略」一词出现了11次。 2022年，美国的人均GDP为中国的6倍，即使以购买力平价的汇率计算，美国也是中国的3.6倍。除了偏见外，难以理解中国如何在经济上侵略美国，特别是这已是数十年的运作（multidecade campaign）。相比前数世纪殖民主义对第三世界的剥削和蹂躏，说中国经济侵略美国，确实是匪夷所思。

此外，报告又认为中国加入WTO后没有遵守有关协议，亦认为中国经济有相当大的国有比例，制度上与WTO并不相容，同时危害到美国的经济安全。类似的论调常有出现，但似乎难以达到确实的结论。

若以WTO体制内的贸易纠纷来看，中美是全球两个贸易额最大的国家，自然涉及较多个案。按WTO的数据，中国有49个被投诉个案需要申辩，而美国则有158个。当然，美国在WTO的年期较长，在1995年1月成立时已是会员，面对的个案自然较多，而中国则在2001年12月才加入。但中美两国的个案数目差别那么大，难以说明中国特别多违反WTO守则。再看欧盟作为一整体而言，被投诉的个案也有93个。

特朗普在2018年掀起了贸易战，对中国产品征收关税，至2020年10月被WTO裁定为违反国际贸易规则，但美国依然故我，三年多以来有关的关税丝毫未改。美国的说法是要就裁定上诉，但WTO的上诉机制曾被特朗普政府多次否定任用人选而瘫痪。

WTO早已在推动全球贸易自由化方面没有建树，在处理贸易纠纷方面旷日持久，对大型经济体没有明显的约束力。或许要改变的是WTO本身，使之能适应当前全球的政经新环境，而非上世纪二次大战后的国际格局和思维。

美国众议院的报告也诟病中国广泛利用产业政策来促进某些行业或企业的发展，如补贴、出入口限制等。然而，产业政策在全球比比皆是，如南韩在七十年代对重工业和化学工业的催谷。早期的产业政策，比较多是发展中国家用于保护国内企业，抗拒来自进口产品的竞争，但发达国家也日渐采纳更多产业政策，如美国和欧盟多年来争夺民用航机市场，分别或明或暗地补贴波音和空中巴士。最近几年，在高科技产品或芯片市场上，情况尤为明显，如拜登政府一年多前推出的《降低通胀法案》（Inflation Reduction Act），其中一项就是补贴电动车的消费者，但补贴只适用于在北美洲组装的电动车，及车内电池的矿物材料须来自美国或和美国有自由贸易协议的国家，这明显是针对来自其他地区特别是中国的电动车。

撤最惠国损人害己

无论正确与否，上述是美国众议员对中国在全球经济的主要观点。基于这些认知，他们在报告中提出一系列政策来应对，主要包括收紧对中国企业的投资、加强出口管控以减少新科技流向中国、加强美国的科研安全及防止人才流失、以税务优惠鼓励投资于创新行业、加强和美国盟友的经济合作，及对抗中国的「一带一路」等，这些都不难想像。比较直接和明确的，是在短期内对中国分阶段征收新的关税，包括一些目前没有被贸易战覆盖的中国产品。据闻最初的想法更为激烈，就是取消中国的「永久性正常贸易关系待遇」（Permanent Normal Trade Relations，简称PNTR）。

PNTR原称「最惠国待遇」（Most Favoured Nation，简称MFN）。有此待遇的国家，可在贸易上得到和其他最惠国相同的待遇，中国和英国都是美国的MFN，美国给予英国的低关税也同时适用于中国。中国加入WTO之前，要按年由美国国会审议通过，才得到该年的MFN待遇，美国亦借此对中国作各方面的刁难。中国加入WTO半年前，也获得美国的PNTR，毋须按年批审。若果失去这个待遇，中国出口至美国的平均关税将会由19%大幅增加至61%。

然而，大幅提高关税是损人而不利己的。数年前特朗普启动贸易战时，曾大言不惭地说「贸易战是好的，并容易取胜」（Trade wars are good, and easy to win），但随着中国的反制及贸易战升级，双方都有很大的损失。上述的特设委员会在去年开始运作后，大概已有传闻美国可能取消中国的PNTR，同时一些共和党总统参选人亦有提及。

美中贸易全国委员会（US-China Business Council）遂委托了牛津经济研究院（Oxford Economics）研究有关政策对美国经济的影响。据后者的估计【注2】，在假设中国不报复的情况下，美国的GDP会在随后5年内减少1.6万亿美元，而工作岗位会减少74万个。高关税减少了美国消费者的购买力和增加企业的生产成本，因而降低经济活动。若中国作出反制，将从美国入口商品的平均关税由目前的21%提高至中国加入WTO前的38%，那美国GDP会减少1.9万亿美元及损失80万个工作岗位。

今年是美国大选年，估计拜登政府不会采取对经济不利的政策，在现有的贸易战上加码挑衅中国。但部分美国政客对中国的偏见和敌意仍会存在甚至加深，中美关系在可预见的将来须艰苦经营。

【注1】https://selectcommitteeontheccp.house.gov/sites/evosubsites/selectcommitteeontheccp.house.gov/files/evo-media-document/reset-prevent-build-sccreport.pdf

【注2】https://www.uschina.org/sites/default/files/the_economic_impact_of_china_pntr_repeal.pdf

陆炎辉博士
港大经管学院荣誉副教授

（本文同时于二零二四年一月十日载于《信报》「龙虎山下」专栏）

最近上映的电影《奥本海默》，讲述原子弹之父奥本海默（J. Robert Oppenheimer）在原子弹研发成功之后，如何因为反战立场和曾经的左倾活动而遭受迫害。其实，这不仅是他个人的悲剧，更是全体人类共同的悲剧。核武器的发明、扩散和竞赛，让这个世界变得极不安全。俄罗斯对乌克兰军事行动受挫之际，就曾多次暗示迫不得已时会使用核武。

美国的核战计划

上世纪冷战结束，敌对阵营的划分不如以前那么清晰，核战的风险似乎也不如美苏争霸时那么显着。其实，美苏两国当年的战争计划存在重大漏洞，人类命运曾经悬于一线；这个世界并未毁灭，全靠运气而已。2017年出版的《末日机器》（The Doomsday Machine）披露了很多细节，此书的副标题正是「一个核战策划者的自白」。作者埃尔斯伯格（Daniel Ellsberg）广为人知的壮举，是1971年向美国十几家报纸披露绝密的「五角大楼文件」，揭发美国领导层和军方明知越战无法打赢而向公众和国会隐瞒真相。此事成为后来美国从越南撤军的一个重要诱因。为此，基辛格曾经称他为「地球上最危险的人」，要不惜一切代价阻止他发声。

在哈佛攻读博士期间，埃尔斯伯格曾经主动参军，带兵海外，几年后以海军陆战队中尉的军衔退役；完成博士学位后，于1958年受雇于著名的兰德公司（Rand Corporation），获委派研究美国的核战计划，接触到最高级的绝密文件，上至海军司令、下至空军飞行员，他都可以访谈、考察，其后又以兰德研究员的身份在五角大楼工作，目睹并协助高层决策，包括1962年那场震惊世界的古巴危机。

埃尔斯伯格揭露越战的7000页五角大楼文件，是偷偷复印的；他还复印了另外1.5万页关于美国核战计划的文件，本来也准备向公众披露，但由于越战吹哨而被起诉，于是把核战文件交付给哥哥，埋于地下，后来阴差阳错，被暴风雨冲走，从此不见踪影。

埃尔斯伯格发现，世界上所有决策、指令都有不确定性，但美国军方的核战计划，恰恰没有考虑到这一点，在敌对双方白热化的对抗中，极有可能擦枪走火，导致全面核战和人类毁灭。

名义上发动核武器攻击的大权只由美国总统掌握，电视上经常看到一个武官伴随总统左右，手里拎着一个俗称「核足球」（nuclear football）的黑色公事包，据说里面含有只有总统才可以发出的核攻击指令，但这是做给公众看的。其实核攻击的权力一路下放，从总统到战区司令、舰队、战略空军，不知有多少个手指可以按下那个按钮。道理也非常简单：如果指令只能由总统下达，对方先发制人，一个氢弹就可把华盛顿夷为平地，消灭美国政府几乎所有高官，从而瘫痪其反击能力。稍有头脑的人都会预先安排好，万一自己有何不测，另外哪几个人可以接过下达命令的权力。可笑的是，美国一方面层层下放权力以避免被对方「斩首」，另一方面自己核战计划的核心就是斩首莫斯科，似乎从没想过对方也会防此一着。其实，博弈论指出，在大国对抗时，要特别保护对方的指令系统，保证敌方最高领导人安全，让其指令得以顺利下达。

1958年，埃尔斯伯格访问南韩群山（Kunsan）美军空军基地，当地驻扎了12架F100远程轰炸机，每架战机携带氢弹。指挥官明言，一旦通讯中断（这种意外时有发生），又有核弹在基地爆炸（飞机在紧急时刻起飞，发生此类事故的概率颇高，因此在演习时从不带着弹头起飞），为保护下属，他会自行决定下令核攻击，正所谓「将在外，君命有所不受」。

古巴危机

1962年古巴危机发生，埃尔斯伯格被召至五角大楼参与幕僚的讨论和推演。事过三四十年，决策双方才意识到，当时美、苏之间离核战只有一步之遥，之所以没有打起来，实在有很大运气的成份。本来赫鲁晓夫明令卡斯特罗和驻古巴的苏联指挥官，如无最高当局的命令，绝对不得发动攻击。但是卡斯特罗还是下令，击中一架美国侦察机。苏军指挥官眼见炮火纷飞，又与上级失去联络，以为大战已经开始，所以用导弹击落一架美国U2高空侦察机。赫鲁晓夫立刻意识到，事情开始失控。

甘乃迪总统向赫鲁晓夫发出最后通牒：假如美国军机再受袭，美国必然攻入古巴。美国并不知道，苏联已经在古巴驻军4.2万人，存有100多枚核弹头。这些短程战术核武器虽然打不到美国本土，但一旦美国入侵，必然会打在美国军人身上，必然导致全面核战争。所以赫鲁晓夫急忙公开声明，接受美国条件，立刻拆除安装在古巴的导弹，世界才避过一劫。

至于海上，同样几乎触发核战。美国战舰群与反潜直升机曾围攻苏联一艘核潜艇，该潜艇携有核鱼雷，足可摧毁美方所有在场军舰；当时潜艇舰长与政治委员已经决定发起核攻击。千钧一发之际，碰巧舰队的参谋长也在潜艇，他不同意。3名负责人最后决定克制，人类又躲过一劫。

古巴危机中，赫鲁晓夫和甘乃迪都真心希望不打核战，不想毁灭地球，却差一点就打起来了。然而在情绪紧张、高度对抗时，前线指挥官往往因误判形势或自作主张，把对垒局势推到临界点，一念之差就难免走上万劫不复之路。

视亿万人如草芥

1945年原子弹研发成功，1952年美国第一次试爆氢弹。到1986年高峰期，美国存有逾2万枚核弹头，苏联则有4万枚。氢弹的威力是原子弹的1千倍，而制造成本更低。1枚氢弹可以有2500万黄色炸药的当量（这还不是最大的），其爆炸力超过人类历史上所有战争（包括两次世界大战）火力的总和。

1960年代初，埃尔斯伯格调查美军的核战计划，发现其主导思想是先发制人，而非一般以为的维持二次反击的能力，以进行核威慑。华盛顿政府明知中苏已经决裂，但总是将两国绑在一起，并已制定轰炸中国每个大中城市的详细计划。只要与苏联开战，即使与中国完全无关，美国也会顺手把中国灭了。军方对死亡人数的估计是：如果美国先对苏联下手，中苏两国会死3亿人，再加上核爆辐射粉尘，西欧、东欧以及邻近的中立国家（如芬兰、瑞典、奥地利、阿富汗、印度、日本），会再死3亿人。

当年美国高级将领在内布拉斯加州的战略空军指挥部开会，谈笑之间就决定地球上几亿人的生死，那些与美、苏对抗并无直接关系的国家的平民就更无辜。与会者中只有1人觉得不妥：「1942年纳粹的万湖会议，讨论如何科学、有效地杀死几百万犹太人，在人类历史上留下最丑陋的一页；可我们现在的做法，比纳粹邪恶、无耻何止百倍。」

斯大林说：「死一个人，那是悲剧；死一百万人，那只是个数字。」尼采说：「个人极少发疯，可集体发疯却是常态。」美苏军方在上世纪五六十年代疯狂地制造核武器、制定核战计划时，还不知道「核冬天」的概念（要到1980年代才有科学家提出），仍未明白他们的计划都是自杀的计划。当前俄乌战争、以巴冲突，几万名无辜平民死亡，几百万人流离失所，已经是了不得的大事，可是和核战相比，却又微不足道。核战的疯狂，出现在极权国家，也出现在号称最人性、最善良的民主国家，岂不令人深思？今时今日的领导人，会比几十年前的元首更理性、更有智慧吗？

周文博士
港大经管学院管理及商业策略副教授

（本文同时于二零二四年一月三日载于《信报》「龙虎山下」专栏）

深具影响力的经济学家兼政治思想家阿尔伯特·赫希曼（Albert Hirschman）以其对经济发展和社会变迁的理论而闻名。他的著作《退出、发声与忠诚》（Exit, Voice, and Loyalty）深入探讨了企业、组织和国家面对衰退时的反应机制。

此着缘起于赫希曼在尼日利亚的经历。赫希曼发现，即便面临来自卡车和巴士服务的竞争，尼日利亚的国家铁路服务质量仍非常糟糕。根据传统经济学的观点，这一现象令人费解：竞争当能提高服务质量。然而，赫希曼的见解是，竞争还提供了替代选择。当巴士和卡车服务成为可行选项时，即使铁路服务质量下降，对乘客而言也不再那么难以忍受，因为相较于铁路独占长途运输时，乘客现在有其他选择。过去乘客或许会对铁路服务质量的下降「发声」抗议，现在他们则选择「退出」，从而加速了服务质量的衰退。

从赫希曼的洞见中，我们能学到什么呢？答案并不是经济学本身有误。经济学并非无条件地认为竞争是有益的，单纯宣称竞争有益是坏的经济学（更准确的说，那些只弘扬这一观点的是坏经济学家）。我们应该从中学到的是，运用经济学推理时需要关注背景和细节。换句话说，好的经济学必须是具体的。

经济学的根本原则在于，是人在作出决策。要更深入地理解世界，我们需要研究的是有血有肉的作决策的人，而非抽象的符号。具体的经济分析要求明确界定有哪些参与者，描述他们能做什么，想要什么，知道什么，相信什么。这为什么重要呢？只有说清楚这些，经济学分析才能更好地描绘出各式各样参与者所面临的激励和限制。赫希曼分析中的一个基本出发点是，铁路服务的经营者是公职人员。与私人企业主不同，他们的动机不是最大化利润，而是追求无需面对顾客投诉的舒适生活。如果不说明这一点，分析的结果就会变成竞争提高（而非降低）质量。

能做什么（可行的行为）

具体经济学的首要要求是，要描述这些参与者可行的行为。经济学的核心是取舍：参与者无法鱼与熊掌兼得。但当经济分析流于抽象时，参与者的行为往往被过度简化。以分析顾客为例：当服务不佳时，他们的唯一选择似乎只是透过「用脚投票」的方式离开，寻找更好的服务提供者（如果有的话）。然而，赫希曼的关键贡献在于指出，顾客的可行行动不止一种。除了选择离开，顾客还可以选择发出自己的声音，这种发声行为能够帮助公共组织中的官员纠正他们的错误。

想要什么 （偏好）

具体经济学的又一核心要素是对个体偏好的深入理解。抽象的经济分析通常会过于简化偏好，只考虑个人对消费和休闲的追求。然而，日常经验表明，个人（特别是那些在组织顶层的人）也重视一些更为非凡的要素，如权力、地位和人际关系，不一而足。

赫希曼强调，对组织的忠诚是构成偏好的重要部分。他把忠诚理解为一种退出组织的心理成本。这意味着，当组织深陷困境，按常理成员理应离开，但忠实的成员仍会选择留守。忠诚对于组织的恢复力至关重要，因为它留住了成员，让组织有机会东山再起。然而，忠诚同时也具有双面性。过度的忠诚可能导致成员对组织的错误视而不见。

知道什么 （资讯）

强调资讯，尤其是不完整和不对等资讯，是近半个世纪以来经济学最重大的进步。遗憾的是，赫希曼撰写他的著作的时间点位于资讯经济学革命之前。如果考虑到资讯的不对称性和不完整性，赫希曼必会对忠诚提出新的见解。

赫希曼假设组织领导层非常清楚成员的忠诚度和组织衰败的程度。然而在实际情况中，成员对于自己的忠诚程度以及组织衰退的程度往往比领导层有更深入的了解。如果批评组织的表现被当作是不忠的迹象，组织成员可能就会避免使用「发声」来指正组织的错误。更糟的是，他们可能会通过「唱赞歌」的方式来显示自己的忠诚，这样做反而会混淆组织的真实状态，并加快其衰败。缺乏退出的选项，再加上资讯不对称，导致的结果是有效的忠诚无法存在。

相信什么（信念）

在稳定环境下，若个人可行的行动、偏好和资讯已知，则其行为变得可预测。然而，在不确定的环境中，个人的信念也对行为预测起着至关重要的作用。赫希曼在其著作中详细探讨了越南战争期间的情况，指出詹森总统的政府官员们在私底下对官方政策持有异议，但他们因为担心失去影响力而没有（至少在公开场合上）发声抗议。同时，这些官员也不愿意选择离开（辞职），因为他们相信留在体系内部默默努力对政策的形成影响力更大，而辞职则会导致他们失去进行政策建言的机会。这些信念是否正确？其背后的原因是什么？这些问题是社会科学的中心议题，也是当代经济学研究的重点话题之一。

赫希曼在其著作中写到，信念通常具有很强的惯性。如果社会习惯通过退出机制来应对组织恶化，那么它就会低估发声的价值。如果一个组织总是选择发声，它可能会忽视退出的作用。信念的惯性之所以形成，是因为我们无法观察到未被选择的政策是否效：对那些未发生的事情，我们可以持有任何看法，尤其是那些让我们自我感觉良好的看法。因此，即使世界和现实已经发生了彻底的变化，我们仍可能坚持错误的信念。

不过，错误的信念最终难免在客观现实面前碰壁。此时，剧烈的政策逆转就会突然发生。此一剧变被称为「间断均衡」（punctuated equilibrium），因诺贝尔经济学奖得主诺斯（Douglass North）推广而流行。当然，长期的错误观念和政策以及它们最终的突变，不只是学术讨论的范畴，还可对每个人的生活产生深远的影响。

多样性

除了单一参与者的可行的行为，偏好，资讯，和信念，具体经济学亦须探讨参与者之间的多样性。赫希曼运用发声与退出的理论框架，研究如何改善公共教育的品质，并提醒在透过私校的竞争以改善公共教育方面，个体的多样性（指人所拥有的资源以及对教育质量的偏好）或可构成障碍。

具体地说，私校透过提供更高品质的教育，吸引了那些更重视教育品质且有能力支付昂贵学费的家长。但正是这些家长，在使用「发声」来提升公立学校品质方面最积极也最为有效。一旦他们选择将孩子送往私校，公立学校便多留下那些对教育品质关心较少、也较无力发声的学生家庭。这导致公立学校的质量逐渐下滑。对于那些关心教育品质但无力承担私立学校学费的家长来说，此乃一大悲剧。

内生性

具体经济学藉由纳入相关背景讯息来增进对行为的了解。但有时如此详尽的讯息会对经济分析构成挑战。例如，若个人面临多个可供选择的行动，行动之间便可产生各式各样、错综复杂的互动。以退出和发声为例，前述讨论似乎暗示退出会使发声多余，因为一旦退出，个体就无需再发声。然而，在其他情境下，退出可能助力发声：人们正是因为知道情况若恶化，他们可以选择退出，所以才更愿意提出自己的看法。

究竟退出有助还是有碍于发声？这个问题似乎令人困惑。但其实，这个问题本身有问题。因为退出和发声均为内生（endogenous），也就是由给定环境之后的结果。区分哪些因素是外在给定的（exogenous）以及哪些是由参与者在给定环境中做出的选择，是经济分析帮助清晰思维的不二法门。在很大程度上, 经济学分析的核心就是研究外在情况的改变如何影响内生后果。

退出行为是内生结果。退出成本才是外生因素。当退出成本低时，组织成员无需诉诸发声，因为他可以简单地选择离开。相反地，当退出成本非常高时，组织成员也不会选择发声。因为如果发声导致组织的报复或惩罚，组织成员还无法退出，下场将难以想像，保持沉默才是更安全的选择。但若退出成本不高不低，个人就会倾向发声。一来退出代价不菲，二来亦毋须过份担心因发声而可能受罚（总有退出的后着）。换言之，发声与退出成本之间的关系呈反Ｕ形曲线。

这一分析显示，明确界定外生因素与内生行动可以厘清退出和发声之间原本含糊的关系。不过，定夺哪些因素是外生，往往是艺术而非科学。

均衡反应

在赫希曼的著作中，他通常假设发声是有效的，其隐含的前提是组织的高层会对这些发声作出有益的反应。换言之，这本书大体上将高层官员的行为视作是外生的（也是不具体的）。

但在书中倒数第二章中引述的一个故事中，赫希曼提及高层怎样通过将异见者驯化，而令其发声失效。驯化的手段是给异见者编派「官方」角色。当异见者的立场变成意料中事，异见的意义就被削弱了。

故事作者为汤姆森（James Thomson），原载于《大西洋月刊》， 值得引述如下：

「一旦波尔先生表达疑虑，高层就向他热烈招手，加以驯化：鼓励他成为内部的越战唱反调者。结果不出所料，逐步升级的过程令此君不时获邀发表意见，我猜他定必得意洋洋（他正为正义而战）；其余衮衮诸公也得其所哉（全力作出倾听和平主张的姿态）；双方不快之情于是消弭于无形。」

这最低限度的不快之情，大致上是一种「均衡」状态。当发声引致不和，众所共嫌，系统容易走向和谐的均衡。但如此均衡会产生不堪设想的结局。表面和谐往往犹如昙花一现，无助于解决深层次的矛盾。一个缺乏有效发声机制的组织，迟早会渐趋衰败而没落。

好的经济学必须具体，而实践具体必先了解参与者。在个人层面，各参与者有何可行的行动、偏好、资讯、信念？整体而言，有关分析能否充分顾及参与者的多样性、内生性，以及均衡反应？这七大元素是好的经济学的基本清单。它们既是经济学的支柱，也是拨乱反正的武器。经济体的发展可以有南北之分，但经济学元素并不分东西。

李晋教授
港大经管学院管理及商业策略、经济学教授

（本文同时于二零二三年十二月二十七日载于《信报》「龙虎山下」专栏，此为更新版本）

深具影响力的经济学家兼政治思想家阿尔伯特·赫希曼（Albert Hirschman）以其对经济发展和社会变迁的理论而闻名。他的著作《退出、发声与忠诚》（Exit, Voice, and Loyalty）深入探讨了企业、组织和国家面对衰退时的反应机制。

此着缘起于赫希曼在尼日利亚的经历。赫希曼发现，即便面临来自卡车和巴士服务的竞争，尼日利亚的国家铁路服务质量仍非常糟糕。根据传统经济学的观点，这一现象令人费解：竞争当能提高服务质量。然而，赫希曼的见解是，竞争还提供了替代选择。当巴士和卡车服务成为可行选项时，即使铁路服务质量下降，对乘客而言也不再那么难以忍受，因为相较于铁路独占长途运输时，乘客现在有其他选择。过去乘客或许会对铁路服务质量的下降「发声」抗议，现在他们则选择「退出」，从而加速了服务质量的衰退。

从赫希曼的洞见中，我们能学到什么呢？答案并不是经济学本身有误。经济学并非无条件地认为竞争是有益的，单纯宣称竞争有益是坏的经济学（更准确的说，那些只弘扬这一观点的是坏经济学家）。我们应该从中学到的是，运用经济学推理时需要关注背景和细节。换句话说，好的经济学必须是具体的。

经济学的根本原则在于，是人在作出决策。要更深入地理解世界，我们需要研究的是有血有肉的作决策的人，而非抽象的符号。具体的经济分析要求明确界定有哪些参与者，描述他们能做什么，想要什么，知道什么，相信什么。这为什么重要呢？只有说清楚这些，经济学分析才能更好地描绘出各式各样参与者所面临的激励和限制。赫希曼分析中的一个基本出发点是，铁路服务的经营者是公职人员。与私人企业主不同，他们的动机不是最大化利润，而是追求无需面对顾客投诉的舒适生活。如果不说明这一点，分析的结果就会变成竞争提高（而非降低）质量。

能做什么（可行的行为）

具体经济学的首要要求是，要描述这些参与者可行的行为。经济学的核心是取舍：参与者无法鱼与熊掌兼得。但当经济分析流于抽象时，参与者的行为往往被过度简化。以分析顾客为例：当服务不佳时，他们的唯一选择似乎只是透过「用脚投票」的方式离开，寻找更好的服务提供者（如果有的话）。然而，赫希曼的关键贡献在于指出，顾客的可行行动不止一种。除了选择离开，顾客还可以选择发出自己的声音，这种发声行为能够帮助公共组织中的官员纠正他们的错误。

想要什么 （偏好）

具体经济学的又一核心要素是对个体偏好的深入理解。抽象的经济分析通常会过于简化偏好，只考虑个人对消费和休闲的追求。然而，日常经验表明，个人（特别是那些在组织顶层的人）也重视一些更为非凡的要素，如权力、地位和人际关系，不一而足。

赫希曼强调，对组织的忠诚是构成偏好的重要部分。他把忠诚理解为一种退出组织的心理成本。这意味着，当组织深陷困境，按常理成员理应离开，但忠实的成员仍会选择留守。忠诚对于组织的恢复力至关重要，因为它留住了成员，让组织有机会东山再起。然而，忠诚同时也具有双面性。过度的忠诚可能导致成员对组织的错误视而不见。

知道什么 （资讯）

强调资讯，尤其是不完整和不对等资讯，是近半个世纪以来经济学最重大的进步。遗憾的是，赫希曼撰写他的著作的时间点位于资讯经济学革命之前。如果考虑到资讯的不对称性和不完整性，赫希曼必会对忠诚提出新的见解。

赫希曼假设组织领导层非常清楚成员的忠诚度和组织衰败的程度。然而在实际情况中，成员对于自己的忠诚程度以及组织衰退的程度往往比领导层有更深入的了解。如果批评组织的表现被当作是不忠的迹象，组织成员可能就会避免使用「发声」来指正组织的错误。更糟的是，他们可能会通过「唱赞歌」的方式来显示自己的忠诚，这样做反而会混淆组织的真实状态，并加快其衰败。缺乏退出的选项，再加上资讯不对称，导致的结果是有效的忠诚无法存在。

相信什么（信念）

在稳定环境下，若个人可行的行动、偏好和资讯已知，则其行为变得可预测。然而，在不确定的环境中，个人的信念也对行为预测起着至关重要的作用。赫希曼在其著作中详细探讨了越南战争期间的情况，指出詹森总统的政府官员们在私底下对官方政策持有异议，但他们因为担心失去影响力而没有（至少在公开场合上）发声抗议。同时，这些官员也不愿意选择离开（辞职），因为他们相信留在体系内部默默努力对政策的形成影响力更大，而辞职则会导致他们失去进行政策建言的机会。这些信念是否正确？其背后的原因是什么？这些问题是社会科学的中心议题，也是当代经济学研究的重点话题之一。

赫希曼在其著作中写到，信念通常具有很强的惯性。如果社会习惯通过退出机制来应对组织恶化，那么它就会低估发声的价值。如果一个组织总是选择发声，它可能会忽视退出的作用。信念的惯性之所以形成，是因为我们无法观察到未被选择的政策是否效：对那些未发生的事情，我们可以持有任何看法，尤其是那些让我们自我感觉良好的看法。因此，即使世界和现实已经发生了彻底的变化，我们仍可能坚持错误的信念。

不过，错误的信念最终难免在客观现实面前碰壁。此时，剧烈的政策逆转就会突然发生。此一剧变被称为「间断均衡」（punctuated equilibrium），因诺贝尔经济学奖得主诺斯（Douglass North）推广而流行。当然，长期的错误观念和政策以及它们最终的突变，不只是学术讨论的范畴，还可对每个人的生活产生深远的影响。

多样性

除了单一参与者的可行的行为，偏好，资讯，和信念，具体经济学亦须探讨参与者之间的多样性。赫希曼运用发声与退出的理论框架，研究如何改善公共教育的品质，并提醒在透过私校的竞争以改善公共教育方面，个体的多样性（指人所拥有的资源以及对教育质量的偏好）或可构成障碍。

具体地说，私校透过提供更高品质的教育，吸引了那些更重视教育品质且有能力支付昂贵学费的家长。但正是这些家长，在使用「发声」来提升公立学校品质方面最积极也最为有效。一旦他们选择将孩子送往私校，公立学校便多留下那些对教育品质关心较少、也较无力发声的学生家庭。这导致公立学校的质量逐渐下滑。对于那些关心教育品质但无力承担私立学校学费的家长来说，此乃一大悲剧。

内生性

具体经济学藉由纳入相关背景讯息来增进对行为的了解。但有时如此详尽的讯息会对经济分析构成挑战。例如，若个人面临多个可供选择的行动，行动之间便可产生各式各样、错综复杂的互动。以退出和发声为例，前述讨论似乎暗示退出会使发声多余，因为一旦退出，个体就无需再发声。然而，在其他情境下，退出可能助力发声：人们正是因为知道情况若恶化，他们可以选择退出，所以才更愿意提出自己的看法。

究竟退出有助还是有碍于发声？这个问题似乎令人困惑。但其实，这个问题本身有问题。因为退出和发声均为内生（endogenous），也就是由给定环境之后的结果。区分哪些因素是外在给定的（exogenous）以及哪些是由参与者在给定环境中做出的选择，是经济分析帮助清晰思维的不二法门。在很大程度上, 经济学分析的核心就是研究外在情况的改变如何影响内生后果。

退出行为是内生结果。退出成本才是外生因素。当退出成本低时，组织成员无需诉诸发声，因为他可以简单地选择离开。相反地，当退出成本非常高时，组织成员也不会选择发声。因为如果发声导致组织的报复或惩罚，组织成员还无法退出，下场将难以想像，保持沉默才是更安全的选择。但若退出成本不高不低，个人就会倾向发声。一来退出代价不菲，二来亦毋须过份担心因发声而可能受罚（总有退出的后着）。换言之，发声与退出成本之间的关系呈反Ｕ形曲线。

这一分析显示，明确界定外生因素与内生行动可以厘清退出和发声之间原本含糊的关系。不过，定夺哪些因素是外生，往往是艺术而非科学。

均衡反应

在赫希曼的著作中，他通常假设发声是有效的，其隐含的前提是组织的高层会对这些发声作出有益的反应。换言之，这本书大体上将高层官员的行为视作是外生的（也是不具体的）。

但在书中倒数第二章中引述的一个故事中，赫希曼提及高层怎样通过将异见者驯化，而令其发声失效。驯化的手段是给异见者编派「官方」角色。当异见者的立场变成意料中事，异见的意义就被削弱了。

故事作者为汤姆森（James Thomson），原载于《大西洋月刊》， 值得引述如下：

「一旦波尔先生表达疑虑，高层就向他热烈招手，加以驯化：鼓励他成为内部的越战唱反调者。结果不出所料，逐步升级的过程令此君不时获邀发表意见，我猜他定必得意洋洋（他正为正义而战）；其余衮衮诸公也得其所哉（全力作出倾听和平主张的姿态）；双方不快之情于是消弭于无形。」

这最低限度的不快之情，大致上是一种「均衡」状态。当发声引致不和，众所共嫌，系统容易走向和谐的均衡。但如此均衡会产生不堪设想的结局。表面和谐往往犹如昙花一现，无助于解决深层次的矛盾。一个缺乏有效发声机制的组织，迟早会渐趋衰败而没落。

好的经济学必须具体，而实践具体必先了解参与者。在个人层面，各参与者有何可行的行动、偏好、资讯、信念？整体而言，有关分析能否充分顾及参与者的多样性、内生性，以及均衡反应？这七大元素是好的经济学的基本清单。它们既是经济学的支柱，也是拨乱反正的武器。经济体的发展可以有南北之分，但经济学元素并不分东西。

李晋教授
港大经管学院管理及商业策略、经济学教授

（本文同时于二零二三年十二月二十七日载于《信报》「龙虎山下」专栏，此为更新版本）

在过去三年外需不足及地缘政治风险增加的影响下，许多跨国公司选择将总部迁出香港。据特区政府数据，近年本港企业总部数量和相关就业人数均明显减少【图1】，最多的专业服务界别在10年之间有53间公司总部撤离香港【图2】。很多总部离开香港后选择迁往新加坡，其中包括联邦快递（FedEx）等知名跨国企业。

图1  2012–2022年香港地区总部数量及就业人数

资料来源：政府统计处

图2  2012和2022年香港按主要业务划分的地区总部数量

即便如此，香港依然是亚洲进出口贸易、批发零售、金融及银行业总部集聚的中心。

相比于2012年，中国内地、加拿大、瑞士、新加坡和英国等企业在港设立的总部数量均呈向上趋势，其中内地公司由2012年的106家增至2022年的251家。继早前国际生物制药企业阿斯利康（AstraZeneca）决定在港设立研发中心后，中国新能源车电池企业宁德时代亦决定在香港科技园设立国际总部，进一步强化各界对香港未来的信心。

作为发展产业链和价值链高端环节的新经济模式，总部经济（Headquarters Economy）有利于带动区域分工协作，使企业价值链与区域资源实现最优空间耦合。基于环球地缘政治新格局，香港亟须重振总部经济，以增强抗风险能力和国际竞争力。

总部经济的集聚优势

总部经济的发展，足以发挥「集中」和「首位」的特色。总部集聚所产生的正面界外效应，如投入共享、知识溢出等，有利于实现规模收益递增，讯息交换的模式也愈趋专业化，并可进一步降低交易成本，提升经济效率。以下从两个角度分析：

一、规模经济

总部经济集中了企业价值链中知识含量最高的环节，香港可借此发挥其专业化服务和便利性；降低成本之余，亦可结合丰富的创新要素，进一步吸引外来人才、资本和讯息，提升自身以及粤港澳大湾区的产业集群效应和经济总量。

二、分工合作

企业总部的集聚便利各企业在知识、技术和管理的合作，促进劳动力和知识的专业化分工，加强企业的核心竞争力。香港市场发展成熟，供应链管理完善，加上资本充足和流动性强，驱动总部经济可为其他企业提供一站式专业服务，营造研发创新的环境；产业升级和多元化发展更可令整体经济提质扩容。

可资借鉴的中外先例

毋庸置疑，香港现正处于功能转型的关键时期。下文通过深入比较西雅图和上海的成功案例，为特区政府发展总部经济、形成差异化竞争优势提供政策建议。

汽车产业的龙头供应商博世（Bosch）在上海成立其亚太总部，又于2022年底在浦东设立研发中心。此一行业既需创新功能、金融功能和贸易功能，还需靠枢纽城市加以融会贯通。上海集国际经济、金融、贸易、航运、科技创新五大强项于一身，具备博世落户最合适的条件。

除各类产业政策，为有潜力的公司总部提供资助、奖励和税收优惠之外，上海凭借其独特的跨境资金集中运营和结算模式，为外商的投融资提供政策支持。此外，诺和诺德、百事食品、特斯拉均在上海经营业务。

放眼美国，亚马逊的成功与其总部选址西雅图关系密切。除了航空和海运基建，该市也是国际贸易和物流枢纽，对迅速发展的零售业不可或缺。微软、波音、谷歌等大型企业进驻其中，亦带动西雅图的经济发展，加上新来的高科技企业和初创企业，形成了一个繁荣的科技生态系统。

随着其位于弗吉尼亚州水晶城（Crystal City）的第二总部在本年启用，亚马逊既能扩大市场占有率，也通过业务多元化降低了营运风险。水晶城临近华盛顿特区，技术人才充裕，便于亚马逊与政府机构交流。预计该公司可为当地创造逾2.5万个高薪职位，不但可带动税收和消费的增长，亦会吸引更多科技公司、企业家流入，对当地经济自然有所裨益。

上海、西雅图和香港有不少共同点。首先，三地均是国际化都会，对人才有很强的吸引力。良好的教育制度和优质的教育资源，为当地的制造、科技和金融贸易产业培养了源源不绝的高质人才。

其次，三地亦是重要的金融贸易中心，开放的政策和优越的营商环境深获各国企业和投资者青睐。然而，在吸引总部进驻的政策一环，香港仍不及上海和西雅图，皆因低税率和零关税政策正在全球贸易愈加开放的情况下渐失优势。香港的科技业和制造业基础薄弱，对相关企业未够吸引力；加上经济去全球化和供应链多元化的背景，特区长期作为中间枢纽，难以帮助企业总部分散风险。

自2012至2022年，香港总部经济格局呈现明显变化：美国公司总部逐渐外移，内地公司总部则迅速增加【图3】。同期，香港资讯科技服务业和制造业总部数量涨幅分别为1%和2%，增速相对缓慢【图4】。

图3

图4

值得注意的是，金融业虽然占本地生产总值近四分之一，但就业贡献率不足一成；特区政府于2009年明确提出推动6项优势产业发展，但至2020年仅贡献了全港14%的就业。有鉴于此，香港应积极发展总部经济优势，吸引跨国企业总部前来，为产业多元化开路；为此更应深化融入「一带一路」倡议及粤港澳大湾区建设中，通过区域协作提升本港的经济实力和区域影响力。

借力优厚条件的重点措施

香港特区享有史无前例的「一国两制」安排，国家「十四五」规划明确了香港「八大中心」的定位。笔者建议，一方面利用本港固有的国际金融、运输、贸易及航空枢纽实力，吸引相关总部进驻，向特定的产业提供税收优惠和财政补贴（如重点产业的奖励计划），同时借助大湾区优势促进国内外市场互联互通，为海外公司进驻香港以至大中华区市场提供更好的跨境投融资服务。再者，不妨制定一些足以留住公司总部的持续性激励措施，包括技术创新政策、人才引进政策和实体业务增资政策。

另一方面，主动调整香港总部经济结构。通过北部都会区建设，积极推动香港国际创新科技中心、亚太区国际法律及解决争议服务中心、区域知识产权贸易中心以及中外文化艺术交流中心的落地，以本地优势为各行业的企业总部提供配套服务，吸引科创型企业、高端制造业等企业总部来港。利用好香港的人才和讯息流优势，从科技研发、服务经济和对外开放三个维度，吸引和对接全球创新资源。

最后，有关当局更可考虑以下各项措施，从速推进总部经济。一、为需要的资本项目提供便利的投资安排；二、为北部都会区的策略科技产业（strategic technology industries）引进优先政策，招揽科技型和高附加值制造业总部在港集聚；三、加强信贷税收支持力度，按经济贡献、就业贡献等给予相应奖励；四、致力吸引重点领域人才，提供相关出入境便利政策以及住房、家庭照顾、教育的配套设施。

邓希炜教授

香港大学经管学院副院长（对外事务）、亚洲环球研究所总监、冯国经冯国纶基金经济学教授

（本文同时于二零二三年十二月二十日载于《信报》「龙虎山下」专栏）