港深合璧的協同效應  

在深圳經濟特區建立40周年慶祝大會上，國家主席習近平發表講話，提及深圳是粵港澳大灣區的重要引擎及其在大灣區的領導地位將更提升，卻無觸及香港對深圳及全國改革開放的貢獻，有人認為這等於將香港邊緣化；其實香港在深圳改革開放的歷史軌跡中，一直佔着舉足輕重的地位，港商早期已在當地投資，時至今日，香港特區仍然是深圳最大的外資來源地，在當地經營的香港企業為數共約8萬【註1】。

正當國家面對嚴峻國際局勢、本港經濟持續衰退，評論與其突顯港深之間競爭，不如聚焦香港如何繼續借助「一國兩制」的獨特優勢，與深圳進一步攜手合作，在大灣區發展互補共榮。

締造奇蹟的要訣

從1970年代末一個華南市鎮發展成今日的國際大都市，深圳是國內經濟特區成功實踐的表表者。2019年深圳的本地生產總值（GDP）達2.7萬億元人民幣，在亞洲城市中領先香港一位，名列第五，堪稱「偉大奇蹟」。

習近平就改革開放後累積的經驗，總結新時代經濟特區的成功關鍵，在於「十個堅持」。配合堅持發展的大方向，人才是第一資源，創新是第一動力。創新在驅動經濟增長擔當的角色日形重要，筆者早前已在本欄先後撰文探討【註2】，在此不贅。創新有賴人才，重點包括發展策略性新興產業、數碼經濟等。除了基礎研究和融入全球創新網絡方面，還須加強金融、研發、設計、會計、法律、會展等現代服務業，提升業界競爭力。同時應適當地放寬人才政策，引進並培養所需人才和創新團隊。

此外，必須致力全面對外開放，首要條件是提高對海外投資者「引進來」的吸引力和內地企業「走出去」的競爭力。強化吸引力方面，須在社會上提供法制保障、文化生活、交通設施、資訊自由，保持資金流通和政治穩定。要提高競爭力，除了着眼於價格和品質，還須在創新應用層面上不斷突破，兼顧科技與生活方式。生活方式創新足以帶領世界生活潮流，從而提升中國產業及服務在國際上的需求。經濟發展新格局並不局限於國內循環，而是國內國際雙循環。增強國內大循環和聯通國內國際雙循環的功能，將有利於建設更高水平的開放型經濟體。

雙城經濟的幾何級數升勢

圍繞着珠江三角洲的大灣區涵蓋多元化的綜合發展，可容納各類商貿或專業服務在區內落戶。粵港澳經濟運行的規則機制銜接，則有助促進大灣區城際鐵路建設，以及乘客、貨物便捷流動。至於前海現代服務業合作區的改革開放、落馬洲河套地區創新及科技園的規劃，以及橫琴粵澳深度合作區等建設，也一一蓄勢待發。

香港、深圳一衣帶水，在地緣經濟環境中可相互依存、相互補充。習近平表示，「粵港澳大灣區建設是國家重大發展戰略，深圳是大灣區建設的重要引擎。」只要協調相互衝突的利益關係，令市場、產業和基礎設施一體化，港深就能共享資源和產業分工，提升整體的競爭力；透過啟動雙引擎功能，不但兩地雙贏，大灣區發展定將更上層樓。

內外變局中的新部署

在新冠肺炎疫情下，歐美政府即使紛紛實行低利率量寬政策，仍難免瀕臨經濟危機邊緣，亦不排除會因另一次金融危機而陷入經濟蕭條。正當世界處於動盪變革期，而保護主義和單邊主義則乘勢而起，國際貿易和投資大幅萎縮，全球經濟、科技、安全、政治等格局都在大幅調整。

中國經濟則已由高速增長階段轉向高質量發展階段，人民對生活質素的要求提高，經濟長期向好，市場空間廣闊，發展韌性強大，正邁向以國內大循環為主、國內國際雙循環相互促進的嶄新發展。

在這個大前提之下，香港有何經濟角色？

回歸以來，香港發展既一直獲得國家大力支持，而大灣區發展計劃對推動區內各類產業（如高等教育、環保綠化工程、醫療衞生、創意文化）都具前瞻性的指引作用，無疑為香港帶來不可多得的歷史性契機。

至於以創新為核心的未來發展方向，香港2018年投放於研發的整體開支，只佔GDP約0.86%，遠低於經濟發達地區的2.4%。既然香港亟待通過創新和科技提升自身競爭力，特區政府應借助深圳在科研和創新的優勢，從而更全面配合國家的策略性發展方向。

釋放港深融合的龐大潛能

在人才資源開發方面，香港各高等院校經過多年來的努力，已成為亞洲區內一大高等教育中心，在不少學科以及基礎研究領域上都居於世界前列。培訓人才方面，以香港大學經濟及工商管理學院為例，回歸後通過與上海、北京的重點大學所合辦的課程，在深圳、北京和上海培訓與時並進的領導人才。

港深可在大學教育上合作，以提供更多機會讓兩地學生互相學習，透過交流和實習計劃，增強香港學生的專業知識之餘，亦深化他們對國家的向心力。

事實上，特區政府提供資助計劃，鼓勵香港青年創業者發掘在大灣區發展的機會，至今已有青年初創企業進入大灣區市場。

香港在「一國兩制」下，仍享有特殊地位及許多不可替代的優勢，如「普通法」法制、資訊自由、言論自由、資金出入自由、自由貿易港定位等，在金融、物流及各類專業服務行業別具競爭條件，足以在國際上發展成知識及學術中心，吸引各地人才來港，接受在中國營商的各項相關專業培訓，並從中向中國經濟取經。深圳現執國際科研牛耳，香港則具備豐富環球專業管理及融資經驗，兩地可望在「科技創新管理及融資」領域踏上新合作台階，讓香港更好地發揮「一國兩制」的獨特優勢，打造更大發展空間。

作為粵港澳大灣區內的國際大都會，香港憑藉自身條件和經驗，加上優越的地理位置以及與內地城市和國際城市的連通性，充當面向海外市場的超級聯繫人，為大灣區的發展引進資金、人才、技術及國際經驗，而在推動人民幣國際化一環，亦將能繼續發揮所長，有所貢獻。

註1：行政長官出席香港中華總商會120周年會慶酒會致詞，2020年10月15日

註2：2020年7月29日〈經濟洗牌 以創為進〉，2020年9月30日〈創業脫貧 雙軌並行〉，謝國生，《信報》

謝國生博士
港大經管學院金融學首席講師、新界鄉議局當然執行委員

（本文同時於二零二零年十月廿八日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

物業稅的資本化

在房地產市場中，資本化指一個物業的價格取決於該物業所產生的所有未來收入及支出的總折現價值。也就是說，當物業帶來的收入增加時，樓價就會上升；反之，樓價則會下降。若以住宅單位而言，未來收入反映為出租服務的價格（即租金），而未來支出則包括物業稅等相關稅項，以及通貨膨脹所引致的貶值。因此，物業稅的變化足以影響樓價。在供應不變而置業者絕對理性的假設下，物業稅的變化會全數反映在樓價上，這種情況可稱為「完全資本化」。

瑞典經驗可資借鑑

2008年初，瑞典政府實行了一項「廢除」式稅項寬減：物業稅稅率由物業總價值的1%降至0.75%；同時，若應繳物業稅額超過6000瑞典克朗（約等於5200港元），超額部分可獲豁免。在這項政策下，該國境內約有一半物業符合超額的規定，因而獲得為數可觀的物業稅豁免。

為研究有關豁免對瑞典樓價的影響，兩位經濟學者Elinder和Persson利用雙重差分模型（difference-in-differences model），分析了2006至2008年間為數超過十萬的物業成交價【註1】。此一模型假設符合豁免資格的物業和不合資格的物業，在沒有推行稅項豁免的情況下，呈現同樣的價格百分比變化趨勢；然後通過對比實行豁免後，兩者變化趨勢的差異，從而推算出豁免政策對樓價的影響。由於已經考慮樣本集的選擇偏差，因此雙重差分模型能可靠地估計物業稅變化的真實作用。

2017年，基於物業的資本化理論，Elinder和Persson就寬減物業稅對瑞典樓價的影響進行研究，發現當物業價格高於第99百分位（即價格高於樣本集中99%的樣本）時，物業稅減免比例約為85%，導致的樓價升幅約為8%；當物業價格高於第95百分位時，物業稅減免比例約為77%，導致的樓價升幅約為4%；而當物業價格低於第95百分位時，物業稅減免比例約為55%，但樓價趨勢卻沒有明顯變化。由此可得出的結論是：只有當物業稅的有效稅率變化夠大時，樓價才會受到影響；而且稅率變化愈大，樓價的反應愈大，這正符合資本化理論的預測。

資本化理論的參考作用

然而，它也有其不足之處。資本化理論假設置業者夠理性，足以正確認識物業稅制的變化，並相應調整願意支付的樓價，但這在現實中有時並不成立。例如，在完全資本化的情況下，上文提及兩類高價物業（高於第99、第95百分位）的漲幅應分別為16%和14%，然而實際數字卻僅得8%和4%，與預測數字相差頗大，顯示兩類物業存在資本化不足的情況。此外，樓價較低物業（低於第95百分位）更出現零資本化現象，也就是置業者對稅率變化不敏感，沒有將物業稅負擔減輕這一因素納入對樓價的考量。

另一方面，在對美國密西根州安娜堡（Ann Arbor）住宅市場的研究中，美國經濟學者Bradley發現了過度資本化的情況【註2】。由於該區物業稅基於成交時的樓價而徵收，因此物業兩次轉手之間相隔時間愈久，成交價格相差愈大，新舊物業稅的差額亦會愈大；再者，因為物業稅稅基只在每年1月重估，所以物業的下家在置業當年內仍然只須支付舊物業稅（低稅）。儘管稅基重估之後（翌年1月），他們將要支付的新物業稅就高得多（高稅），但平均來看，每當低稅減少1美元，置業者便願意多支付29美元；而這29美元恰恰相當於3%真實利率下，物業稅由高稅減為低稅，並被完全資本化時對樓價的影響。然而，由於低稅僅適用於置業當年，因此置業者實際上低估了物業稅的負擔。由此可見，即使置業者有意識地將物業稅納入樓價考量，他們或會因為對稅制了解不足而錯誤出價。綜合以上兩點，可以看出資本化理論雖然在理性假設下對樓價有很好的預測，但在更複雜的現實環境，它並不是一個準確的行為模型。

儘管資本化理論有美中不足之處，它對地產政策仍具參考價值。在香港，政府只對出租物業徵收基於租金收入的物業稅，因此稅基較窄，作為政策工具可能不足以影響樓市。筆者建議，利用香港稅基最寬的房產稅──差餉，來作為調控樓價的主要工具。根據資本化理論，當差餉增加時，置業者會降低願意付出的樓價，有助壓低成交價格，遏止樓價上漲。但至於樓價對加差餉的敏感度，或者說差餉的資本化程度，仍有待相關的實證分析。不妨考慮的是，由一個適中的稅率開始，根據市場反應持續作出調整，從而確定合適的差餉稅率。歸根究柢，要使本港樓價可以負擔，差餉稅率可能需要顯著提高。

註1： Elinder, M. and Persson, L. (2017). “House price responses to a national property tax reform”, Journal of Economic Behavior & Organization, vol. 144: pp. 18–39.

註2： Bradley, S. (2017). “Inattention to deferred increases in tax bases: How Michigan home buyers are paying for assessment limits”, The Review of Economics and Statistics, 99(1): pp. 53–66.

程騰歡 港大經管學院副教授
牟昊鑫 港大經管學院研究助理
（本文同時於二零二零年十月廿一日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

美國國債能持續擴大多少？

面對百年一遇的疫情所帶來的重創，各國政府都迅速啟動了政策機器以挽救經濟。美國在3月就推出了分別數以萬億元的貨幣政策和財政政策。其規模之大和速度之快，前所未有。然而，由於抗疫政策的倒行逆施，令經濟復甦緩慢，傳說中的V形反彈仍然付諸闕如。以失業率為例，雖然從4月高峰的14.7%下降，但按月遞減的速度愈來愈慢，到9月仍達7.9%，遠高於疫情爆發前2月的3.5%。

由於經濟陷入困境，且前景甚不明朗，聯儲局主席鮑威爾在約兩周前作虛擬演講時，強調貨幣政策與財政政策須雙管齊下（work side by side）。講話發表後，隨即引起不少論者側目。原因是聯儲局極少提及或介入財政政策，不然會破壞本身相對於白宮的獨立性。猶記得兩年前特朗普頻給聯儲局減息的壓力，也是因影響到聯儲局的獨立性而為人詬病。

聯儲局板斧所餘無幾

鮑威爾的講話反映出聯儲局的貨幣政策空間已經愈來愈小。3月底的紓緩疫情法案（CARES Act），政府直接給市民和企業派錢，費用算入當年政府財赤，應付財赤需要發行的國債由聯儲局貨幣化，這已差不多等於當年聯儲局主席貝南奇所說的，由直升機灑下金錢的做法。除了負利率政策外，聯儲局的板斧所餘無幾。那美國的財政政策又有多大空間？

說到美國聯邦政府的財政，自然想到每年的赤字和日積月累的國債，年年如是，似乎理所當然。但這些情況能持續下去嗎？先回顧一下，按美國國會預算辦公室的數據【註1】，過去50年美國聯邦政府的稅收和開支佔美國國內生產總值（GDP）的比例相對平穩，分別為17.4%和20.7%，即財政赤字平均每年3.3%。2017年特朗普上台時的情況與這些長期平均數字相若。3.3%的財赤不算極高，略超過歐羅區給成員國定下3%的最高指標。

不過持續50年後，累積的國債規模自然相當龐大，估計到今年年底達到GDP的98%，遠高於歐羅區給成員國定下的60%。

當然，在過去50年期間，美國的經濟和財政必然有一定的波動，如金融海嘯時財赤自然上升。而隨着互聯網經濟的發展，美國政府的財政曾在九十年代後期有些許盈餘。事實上，當時曾樂觀地預期財政盈餘會持續下去，甚至會在2010年前還清過去所有的政府債務。有趣的是，沒有美國國債的全球經濟和金融會是什麼情況。當然，後來的發展並非美國國債消失，而是愈來愈龐大。

再往前看，情況就不容樂觀。按美國的國會預算辦公室在上月發表的長期預算展望【註2】，即使新冠肺炎疫情全面消失，財赤佔GDP比例仍會在未來不斷攀升，增加到2030年的5%和2050年的13%。財赤比例上升，主要是開支增加導致，財政收入佔GDP的比例則相對穩定，而開支比例上升背後的原因主要是人口老化和利息支出。

開支稅收作根本修訂

隨着人口老化，戰後嬰兒潮出生的人口都已步入退休年齡，政府要承擔更巨額的醫療和社會保障開支。又隨着國債的增加，利息開支也愈來愈大。這些開支反過來又增加國債的規模，進一步推高需要支付的利息。按上述國會預算辦公室的展望，利息佔財政支出會由2019年的8%上升至2050年的26%。而在2050年餘下的74%政府開支中，40%會用在醫療、27%用在社會保障上。換句話說，除了利息、醫療和社會保障外，到時美國政府每付出100元，只有24.4元可用在其他項目，再減去國防及一般經常性開支後，餘下用在提高生產力如基礎建設、教育、研發等方面的預算買少見少，對美國經濟前景和國力影響深遠。

即使推測準確，上述情況也只會在未來數十年逐漸呈現，估計不會影響當前的經濟政策。但若然美國政府的財政赤字不可能持續擴大，那總有開始處理這個問題的一天，不能等到事情無法繼續才動手。特別是像社會福利等措施，難以一下子逆轉。約十年前希臘面臨債務危機時，政府要延後工人退休年齡兩年以減輕退休金支出，便引發出大規模的罷工和示威。

一般來說，國債佔GDP的比例可以由下列方式來降低。一是高速的經濟增長，提高收入來還債，同時減少新的財赤。二是通過市場預期不到的通貨膨脹，降低債務的實質成本。然而，以目前美國的經濟情況，高增長和高通脹都難以出現。三是債務違約和債務重組。四是通過行政干預和金融壓制，將有限的資金以低利率轉移至政府部門，幫政府解困。這兩者或會出現於發展中國家，但若美國作有關舉措，定然帶來全球金融市場的地震。餘下來的唯一方法，便是在政府開支和稅收各方面作根本的修訂。

兩黨相爭乏長遠視野

要處理有關問題，需要有長遠視野和長期計劃，但這恰恰是美國政治體制下所欠缺的。眾所周知，民主共和兩黨每4年一次爭取選民，通常都只着眼於短期的議題。此外，政府的開支和稅收本質上有強烈的收入再分配含義，財政政策的修改自然也有強烈的政治色彩。

傳統上，共和黨着重減稅和優惠企業，民主黨則着重增加民生福利。共和黨一直以減稅可刺激生產，因而稅收會不跌反升為理論根據。民主黨這幾年多了所謂現代貨幣理論作為依據，指政府開支可隨時通過發鈔來支付。所以無論哪一個政黨上台，方向都是增加政府財政赤字。因為選民的短視，政客也樂於對長遠的國家財政問題視而不見，留待將來的政府來處理。在目前美國社會極度分化和撕裂的情況下，更不容易達成共識，問題只會繼續延後和發酵。

美國政府的財赤和國債不單是美國內部的事情，更有深遠的國際影響。上星期公布的一個數字，是經過兩年多的貿易戰後，美國本年8月的貿易逆差仍然達到14年來按月計算的新高峰。貿易平衡根本上反映的是國內包括政府的宏觀經濟行為。美國政府的財赤消耗了部分國民儲蓄，也導致了較大的貿易逆差。

換言之，要彌補赤字，美國政府不單向國民舉債，也通過美國的貿易逆差向外國舉債。目前美國的國債有約四成由外國持有。

美單邊主義自挖牆角

基於美國長期的貿易逆差，外國人持有美國的資產多於美國人持有的外國資產。在去年年底，這兩個數字分別是40.3萬億和29.3萬億美元。但按聖路易斯聯儲局最近的一項計算【註3】，從1952年至2015年，外國人持有美國資產的年均回報率為3.3%，而美國人持有海外資產的年均回報率為5.8%。回報率差別這麼大，一個可能原因是外國在美國持有的資產中有相當部分是美國政府債券，回報率低於私營企業。也可以說，外國投資者願意收取較低的回報，換回來持有美元資產的可靠性和流動性。

美國政府要彌補財政赤字，可以向國民舉債，但這樣會減少國民儲蓄，增加外貿逆差，也等於借用了外國的資源和產品。若債務通過央行貨幣化，而美元又是國際通貨，流通到海外後亦一樣暫時換取了外國的資源。

換句話說，美國國債通過不同的渠道由外國融資。亦因為這樣，美國可以較其他國家更加容易維持多年來龐大的財赤。然而，這些不同的融資渠道都建基於二戰後美國一手打造的國際經濟金融秩序。惟目前美國奉行的單邊主義正在挖自己的牆角，將原有的機制瓦解。在未來的中長期，美國的財赤和國債如何演變，會是全球經濟的一個隱憂。

【註1】Congressional Budget Office, The Budget and Economic Outlook: 2019 to 2029, January 2019.

【註2】Congressional Budget Office, The 2020 Long-Term Budget Outlook, September 2020.

【註3】https://files.stlouisfed.org/files/htdocs/publications/economic-synopses/2020/01/31/the-united-states-as-a-global-financial-intermediary-and-insurer.pdf

陸炎輝　港大經管學院榮譽副教授
（本文同時於二零二零年十月十四日載於《信報》「龍虎山下」專欄）​

香港第三次經濟轉型，還等什麼?  

中美角力在新冠疫情下持續，加上去全球化及去中介化的國際大趨勢，相信香港再難像以往倚靠作為各國貿易及金融中介，獲取厚利。

其實，香港一直倚仗政府推動的四大支柱行業（金融服務、旅遊、貿易及物流、專業及工商業支援服務），佔本地就業比重，自2011年起已逐年下降，而佔本地生產總值（GDP）比重，除了金融服務，其他三個支柱行業近年都有下滑趨勢。面對中美貿易戰及科技戰，貿易及物流更首當其衝；旅遊業則在疫情下陷於癱瘓，恢復需時。金融業方面，幸得多間重量級新經濟企業在港上市，為香港帶來豐厚財富，短期內能緩衝經濟下行速度，可惜金融從業員就業人口不到9%，對解決疫後失業及日益加劇的貧富懸殊問題幫助不大。

經濟歷史難關如何衝破？

筆者認為，繼1960年代本地經濟轉型至製造業為主導，及1990年代再轉型至金融地產物流等服務業後，必須進行第三次經濟轉型，切勿重蹈2003年沙士後的覆轍，靠旅遊及地產帶動復甦，錯失良機，反而應善加利用環球疫情及中美摩擦的壓力，轉危為機。第三次經濟轉型需要政府強勢支持，聚焦包容性經濟增長（inclusive growth），以創造多元化及具向上流動性的就業為核心，並且發展可持續知識型行業。

至於具體策略，筆者有以下三大建議。

一、加大研發開支

特區政府須大幅提高研究及發展開支。作為已發展經濟體，香港理應走在知識型新經濟前列，但政府向來對科研的投入（包括大學）偏低，到2017年只佔GDP 0.73%，遠低於大部分發達國家（如OECD成員國的平均比率為2.4%），甚至低於中東及北非國家的平均0.81%。

近年，特區政府似乎開始醒覺，在2017年《施政報告》擬定，在2022年前，將研發開支的GDP比率增至1.5%（約450億港元），令人鼓舞，但2019年政府的研發支出距離目標還很遠。相比政府多項總額高達3000億的疫情紓緩措施，包括涉及710億的全民派錢，450億的承諾作為長遠投資，維持研發佔GDP 1.5%的目標，並不為過。另外，金融管理局負責管理2000多億港元公帑的未來基金，則可讓投資專家發揮所長，更彈性地直接投資在風險基金及天使基金，支持初創及科研。能夠做到以上各點，科研投資者及人才將更樂於視香港為基地。

二、解決人才荒

若論香港整體經濟發展問題，關鍵不在於資金，而是缺乏適合人才。

所以第二策略，無疑是政府須多維度地彌補人才短缺。事實上，本地高學歷、有經驗的人才不少，但大多集中在金融、醫療、高等教育行業，大量知識及研發成果未能釋放到市場，從而造福市民。主因之一是中層技術及科技人才不足，以致高科技新經濟產業鏈斷裂。

此乃源自勞動市場供求錯配。大學學科廣受歡迎的往往是醫學、法律、工商管理等，而非科學或工程，主因之一是勞動市場沒有給科學、工程學畢業生提供學以致用的機會，這當然是「先有雞還是先有蛋」的問題，但筆者相信，要解決人才供應問題，更應先解決人才需求問題。政府可考慮利用大幅增加的研發支出，建立科研機構，研發甚至生產生物科技及金融科技等產品及技術，同時通過經濟誘因吸引國內、海外新經濟企業來港設立分公司，有效地增加對科研及科技人才的需求，並協助經濟轉型。

教育資助委員會同時應逐步提升各大專院校研究生的人數及質素。例如筆者任職的香港大學經濟學系，全職研究型教職員約30位，每年卻只可收最多8位博士生，從培訓人才及研發的角度，比例都不理想，相信其他學系也有類似情況。大家要明白，香港培育的博士生大多來自境外（特別是中國內地），專業知識受到世界認可，即使短期內未能獲本地市場吸納，亦可選擇到國內或世界各地研究機構、企業及大學工作；況且培育博士生有利於香港未來經濟轉型，增添軟實力，可見增加整體博士生人數之舉理所當然。

至於從海外輸入人才一環，政府亦應優化現有計劃，並提升其規模。例如，2018年至2020年3月期間，透過科技人才入境計劃來港工作者，為數只及321人，與預期的1000人目標相差甚遠。這雖與近年本地經濟不穩有關，但也許亦與計劃的兩年固定聘任期，以及須同時聘用本港職員的綑綁安排有關。為招徠海外專才來港，筆者建議特區政府為來港的資深及策略性專才，興建高級科研人才宿舍；鑑於符合條件的專才人數不會很多，對本地社會的住屋問題估計影響有限。

值得注意的是，多年來的經濟學研究都指出，從高科技研發到生產，除了可增加生產力及帶動經濟增長，也可全面加強就業。加州大學柏克萊分校經濟學教授Enrico Moretti就在其研究中發現，在美國每當一間高科技公司招聘到一個職位，隨即產生5個新增職位，涵蓋高端服務業及其他舊經濟行業。換言之，高科技轉型更能製造包容性的經濟增長。

三、香港再工業化

具體策略之三：香港需要再工業化，目的主要是為年輕人帶來向上流動性及多元化的就業機會，也為科研及初創打造較完整的生態環境。2019年製造業佔本港GDP少於1%，反觀與香港同被稱為「亞洲四小龍」的台灣、南韓及新加坡，製造業佔GDP分別是30%、25%及20%，連經歷30年經濟低迷的日本，也能維持製造業佔GDP 21%的水平，足證製造業能夠在發達經濟體再次復興。上述發達經濟體生產成本不低，製造業都走科技化、機械化及市場國際化路線，可見製造業面對的挑戰，不僅是生產成本的問題，更是生產力、產品質素、市場定位，以至政府政策的問題。

至於本港產業發展的重點，應先從比較優勢行業（如金融及醫療）出發，建立高科技製造業，先以本地市場為試點，再以國際市場為最終目標。金融方面，特區政府及金管局已意識到網上銀行、大數據及金融科技化的重要性，筆者深信這方面最易迅速發展。香港大學去年也乘着此發展願景，推出了跨學系金融科技本科課程，以應社會所需。至於醫療服務，正逐漸邁向數碼化及使用人工智能，憑着香港的成熟醫療技術及國際一流的醫學專家，加上對新冠疫病的研發知識，醫學產品工業化及商業化有望更上層樓。

由於市民大眾不一定了解個人如何可受惠於科研、初創及再工業化，或會消極地否定令香港經濟多元化的政策，片面地歸咎於高地價等阻力。縱使經濟民生難題莫過於房屋，但主要是住宅供應問題；其實經過20多年的去工業化，香港還剩餘很多工業大廈，現在政府活化工廈的方向都以小型工業、藝術及飲食行業為主，接近40%還是用來存貨。簡單來說，再工業化面對的不是土地問題。

在推廣經濟轉型政策方面，政府應強調其能帶動包容性經濟增長，亦應以此為宗旨，定期檢討政策成效。正如哈佛大學經濟教授Dani Rodrik在其文章Creating a Good Jobs Economy中指出，可持續兼具包容性的經濟增長，應能製造良好職位，除為就職者提供足夠工資，滿足基本生活所需外，其工作性質也應帶來在職學習的機會，並具向上流願景、動力及責任。與大部分服務行業相比，高端製造業及其他科技行業更能提供此等職位。

工業政策的經濟理論基礎

歸根究柢，以往港英政府在上世紀六七十年代提倡的「大市場、小政府」積極不干預政策，是在沒有市場失效（market failure）的情況下最適當的經濟政策方針及思維；但當發現市場失效，政府就有必要改弦易轍。

市場失效最經典例子，莫過於市場出現「界外效應」（externality），經濟學最常討論的有關例子就是污染。當污染製造者如工廠，沒有為受污染者作出補償，市場亦缺乏有效機制令污染製造者承擔後果，則政府每須實施政策（如稅項），增加污染製造者的生產成本，但政府如何能為製造正面界外效應的企業提供生產誘因，以造福社會？美國麻省理工學院教授Jonathan Gruber及Simon Johnson，在其Jump-Starting America一書中，證實美國在二戰後與蘇聯冷戰期間，能享受高速科技發展及生產力增長，全賴政府對科研（尤其是與軍事技術有關的項目）的財務及政策支持。他們還選定美國102個城市，包括受去工業化重創的底特律，認為全都有成為新經濟重鎮的基礎，今天欠缺的，是政府昔日對研發的大量投入。

人才的需求及供應，以至在職者及投資者對市場的預期，彼此環環相扣。筆者建議上述策略應三管齊下，以創建完善科研生態和工業化環境，為香港經濟困境帶來出路。冀望特區政府與社會各界靈活應變，轉危為機，從速帶動香港經濟轉型。

鄧希煒教授
港大經管學院經濟學教授、香港經濟及商業策略研究所副總監

（本文同時於二零二零年十月七日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

博弈論 七十年

博弈論由馮諾伊曼（John von Neumann）和摩根斯坦（Oskar Morgenstern）憑二人在1944年出版的巨著Theory of Games and Economic Behavior而奠定基礎，但是真正推動博弈論發展，令其大放異彩而廣受矚目的，當推以數學家納殊（John Nash）為首的少數後來者。他在1950年就合作博弈和非合作博弈發表的兩篇論文，今年適逢70周年，筆者且在這裏對博弈論作有選擇性的介紹，希望能對讀者有所啟發。

囚徒困境

博弈論最家喻戶曉的例子，莫過於「囚徒困境」。舉例說，兩個同學要合作完成一個報告，他們各自可以選擇「勤力」或者「偷懶」，因此有四個可能的結果，對於每一個結果，他們都各有其收穫和成本。扣除成本，便計算到各自的淨利益，這裏且稱之為「盈利」（【表1】）。

表1顯示，從個人的盈利多寡考慮，甲同學覺得偷懶比勤力好，不管對方怎麼做；同樣考慮也適用於乙同學。結果出現了（偷懶，偷懶）這個雙輸的後果，然而（勤力，勤力）才是雙贏。這個例子說明了一個深刻的教訓：當每個人都把自己利益最大化的時候，整體結果可能是很差強人意的，即個人的理性可能導致集體的非理性。亞當斯密在他的《原富論》中，闡述了「無形之手」的概念，即每個人在追求自己的利益時，整體結果會令社會欣欣向榮。囚徒困境達到的結論，卻與之大相逕庭。

以上兩名同學合作所面對的的困惑，也可能出現在兩家公司，以至兩個國家之間。

為什麼把這個處境稱為「囚徒困境」？原因很簡單，這個處境原本是以囚徒為例加以說明：兩名疑犯被捕之後，各自隔離審查，一方承認合謀犯罪，那麼不管對方認罪與否，都可以得到較輕的懲罰；弔詭的是，若雙方都不認罪才是雙贏（雙方的刑罰較輕）；若雙方都認罪，彼此的刑罰都較重，那是雙輸！【表2】

若無證據，也就無法知道這兩名被告的確是犯罪分子。表2所展示的，也可以是兩個無辜者面對一場冤案的困惑，各自為了自身（或家人）的安危，選擇承認自己沒有犯過的罪！這個版本最最能突顯這種困境的嚴重性。

怎樣解決囚徒困境？一個廣為討論的方法，是用長期合作來消弭短期機會主義行為，若能放遠目光，考慮到自己偷懶可能會被長期合作夥伴所嫌棄，自然不敢怠慢。

針對這類處境，最簡單的辦法是找一個可靠的合作拍檔。道德情操較高者能遵守諾言，要根據原則去處事，根本不是難事，有幸跟這類人合作，就不會出現囚徒困境。

不對稱均衡

【表3】呈現另一場景，兩個生意對手遇到同一個機會，策略可軟（尋求合作）可硬（獨佔），其中有兩個不對稱的「納殊均衡」（Nash equilibrium），就是（強硬，溫和）和（溫和，強硬），即一方強硬的時候，另一方最優的反應是溫和；一方溫和時，另一方的最優反應是強硬。在兩個均衡之中，強硬一方收穫較高，就是俗語所謂「狹路相逢勇者勝」！

上述情況其實還有第三個均衡，就是雙方均採取混合策略，各以2/3的概率選擇強硬，1/3的概率選擇溫和。先從一方的角度分析，假如對方選擇強硬的概率是2/3，選擇溫和的概率是1/3，那麼一方若選擇強硬的策略，其預期收入將為2/3×（–5）＋1/3×20＝10/3，若選擇溫和的策略，其預期收入亦為2/3×0＋1/3×10＝10/3。對他而言，強硬或溫和都無所謂。第二方的考慮也一樣，因此，雙方用以上的概率選擇行為，就是一個均衡。

物種演化的博弈

這個博弈吸引了演化論生物學家的興趣，表3中的內容被賦予另一種解釋。表3中的兩個個體並不是人，而是兩隻飛禽，可能是麻鷹，也可能是鴿子，因此就有四個可能性。麻鷹天性強悍，鴿子則溫和。由於基因所限，鴿子遇到麻鷹會吃虧，收入有所不如，但若遇上另一鴿子，彼此禮讓和平，其盈利自會高於麻鷹遇到麻鷹時的情況。根據這個理解，表3嚴格來說並不是一個博弈，而是對四種可能性的說明，那兩隻飛禽並未有在不同策略之間做選擇。

我們可以合理假設，哪種飛禽盈利較高，其傳宗接代的能力也會較強，在飛禽中的比例就會上升，反之所佔比例就會下降。生物演化當然也會出現偶發的突變，麻鷹誕下小鴿子與鴿子誕下小鷹子，機率同樣微小，卻不等於零。

倘若飛禽中全都是麻鷹，那麼麻鷹每次覓食總會遇上同類惡鬥，其盈利反而不及那些突變產生的鴿子，鴿子就得以繁衍，在飛禽中的比例慢慢上升。同樣道理，倘若飛禽中全都是鴿子，鴿子的盈利，當然低於突變產生的麻鷹的盈利，因此麻鷹得以繁衍，其比例慢慢上升。

因此，雀鳥中全屬同類，都不是穩定的狀態。在一個長期的穩定狀態，兩種飛禽都會存在，雙方比例固定，各自的預期盈利相等，以致繁衍速度一樣。有趣的是，在這個長期穩定狀態中，麻鷹的比例剛好等於2/3，即等於第三個均衡算式中，每人使用強硬策略的概率！

上述兩種不同的處境，一是擁有自由意志的人類，一是單憑基因機械地行動的飛禽，但兩者之間又存在某種神秘的關係，實在值得我們深思。其實，人類的行為也往往毫無意識，純粹基於習慣，而習慣源於教育和生活環境；行為決定收入，收入又影響到人類的繁衍。

「破山中賊易，破心中賊難」

博弈論有助於研究個人的內心掙扎，譬如個人志願難以實行，往往因為抵受不住眼前誘惑等。若把內心掙扎理解為兩個利益不同的個體之間的衝突和互動，博弈論就大派用場，可藉以了解強制性退休金制度的利弊，或設計戒酒戒毒的方案等。

古希臘英雄奧德修斯在特洛伊戰爭之後和同伴乘船回希臘，途中來到一個有精靈出沒的海灣，其迷惑人的歌聲，足以令途經該處的船員遭遇滅頂之災。他於是把每個船員的耳朵塞住，不讓他們受到歌聲的迷惑。奧德修斯不僅塞住雙耳，還綁起雙手，以免抵受不住慾望而拿掉耳塞。

這個故事正反映出奧德修斯的內心掙扎好比一分為二的兩人博弈，其中憑理智採取的預防措施，終於克服易受誘惑的弱點，從而化解一劫。同一個人，其實內心往往有兩個「我」，在正常情況下的我，要經常保持覺醒，以免受另一個我支配。能以奧德修斯為榜樣，才可遠離許多麻煩。

納殊在1950年發表了那兩篇文章，博弈論自此取得長足發展，有助我們對經濟、政治、社會，自省的種種現象，作出系統的分析。從囚徒困境的概念可見，當每個人哪怕是用合法方式追求最大化的私利，整體後果卻可能極不理想。這種窘境可以通過建立長期關係克服；社會上法治精神和道德情操的提高，也有助防止囚徒困境的出現。麻鷹和鴿子的博弈反映教育和生活環境的結果，教育的重要性也就不言而喻。

明代理學大師王守仁就說過：「破山中賊易，破心中賊難。」要節制這個心中賊子，就要知道他的存在，以及其作息規律，須靠平日訓練有素，練就自省能力，更須避免目空一切，自以為是，免受制於另一個自我。

參考文獻

John F. Nash, Jr, “Equilibrium points in n-person games”, PNAS, 36（1）: pp. 48–49, 1950.

John F. Nash, Jr, “The Bargaining Problem”, Econometrica, 18（2）: pp. 155–162, 1950.

John von Neumann and Oskar Morgenstern, Theory of Games and Economic Behavior, Princeton University Press, 1944.

表1    兩名同學合作完成報告的囚徒困境

註：方格內左面數字是甲同學的「盈利」

表2    兩名疑犯之間的囚徒困境

註：數字為刑期，刑期愈短愈好

表3    強硬和溫和的博弈

註：數字為盈利

趙耀華 港大經管學院副教授

（本文同時於二零二零年九月廿三日載於《信報》「龍虎山下」專欄。）

機械人技術 人工智能和就業的未來

自資訊革命以來，許多關鍵技術已經取得突破。電腦和機械人曾經只能取代簡單和重複性強的職位，例如電話總機操作員，流水線工人和倉庫搬運工，但現在人工智能已經開始取代需要大量培訓和經驗的職位。例如，傳統上，糖尿病患者需要眼科醫生檢查是否有糖尿病引發的視網膜病變，但根據《自然》雜誌最近的報道，人工智能已經能夠協助醫生檢測這種眼部病變了。即便是需要創造力的領域（很多人認為是人類擁有絕對優勢的領域），人工智能也開始發揮其作用。例如，美國流行歌手Taryn Southern就使用了包括IBM，Google和Amper在內的多個人工智能軟件來製作她名為I AM AI專輯中的音樂。

經濟預測和定量分析公司牛津經濟（Oxford Economics）的研究報告指出，自2000年以來，已有170萬個職位被自動化技術取代。受疫情影響，企業和員工都擔心疫症在人與人之間互相傳染，勢必加快自動化的進程。我們不禁擔憂失業問題惡化，也會疑惑隨着愈來愈多職位被人工智能和機械人取代，世界經濟會如何發展？

兩種影響有憂有喜

討論人工智能和機械人技術對就業的影響時，經濟學家會提及兩種效應：第一種效應令不少人感到擔憂，稱為取代效應（displacement effect）：人工智能和機械人將以其優越的生產力取代人手工作。根據普華永道（PWC）的預測，到2037年，英國現有的兩成職位和中國現有的兩成六職位都會被人工智能和相關技術取代。

第二種影響則令人感到欣慰，稱為生產力效應（productivity effect）：人工智能令生產成本下降，導致企業產量增加。為了應對增加的產量，企業需要僱用更多工人從事沒有被自動化的工作，因此，人工智能創造了更多就業。

目前沒有人能確定哪一種效應更為顯著。普華永道表示，人工智能對於英國總體就業淨影響大致是中性的，而對中國的淨影響則是輕微負面。 但是一些經濟學家，包括麻省理工學院的達倫．阿西莫格魯（Daron Acemoglu）和波士頓大學的帕斯誇爾．雷斯特雷波（Pascual Restrepo）在2019年發表於《劍橋地區經濟與社會雜誌》的文章，卻表達了較為悲觀的看法，即取代效應可能大於生產力效應。兩位學者更在2020年《政治經濟學雜誌》發表的文章中估算，若每千名工人中再增加一個機械人，就業人口的比率就會降低約0.18至0.34個百分點，平均薪酬則降低0.25至0.5個百分點。牛津大學經濟學家丹尼爾．蘇斯金德（Daniel Susskind）甚至更悲觀地指出，就算生產力效應創造出的新職位，可能更適合交由機器或人工智能工作，所以生產力效應不會大幅增加職位，甚至乎增加的職位並不存在。

機械人稅難以落實

對於減緩人工智能和機械人造成的取代效應，以及隨之而來的收入不均，已有不同人士提出相關建議。2017年2月，比爾．蓋茨（Bill Gates）在一次採訪中提出對使用機械人的企業徵稅。該提議引發了不少爭論，一方面，他的提議有一定依據：對擁有機械人的企業徵稅，增加機械人的使用成本，可以減緩人工智能和機械人技術取代人類勞動力；再把所得收入分發給因機械人和自動化失業的人，可以同時緩解收入不均的情況。

然而，以經濟學家兼美國前總統奧巴馬國家經濟委員會主席勞倫斯．薩默斯（Lawrence Summers）為代表的人士則批評，這個提議難以落實。一方面，實際操作時，如何判斷機械人應否被算入納稅範圍將十分困難，另一方面，對機械人和人工智能徵稅會減緩科技創新。

其他方案包括透過全民基本收入（Universal Basic Income，俗稱派錢），保障因人工智能和機械人而失業的人，可是，提議的財政成本不菲，也會削弱員工工作的積極性，繼而退出勞工市場。第二，員工選擇不去工作，可能會失去之前積累的人力資本，即使以後返回工作崗位，生產力也不如以往。第三，當更多人選擇退出勞工市場時，也會加快人工智能取代人手工作的速度。

筆者也對因人工智能帶來的職位流失感到擔憂，亦認為過渡期間會為失業者帶來巨大痛楚。但筆者也想指出在相關討論中常被忽略的兩點：首先，人工智能只會搶職位，而不會搶產品。其次，市場最終會被結清，產品的供需關係將會達到平衡，即所有市場上的產出都會落到消費者手中。

減少工時帶動就業

企業用人工智能代替工人的主要原因是人工智能擁有強大的生產力，也易於規模化。企業使用人工智能從事生產時，可以更低成本生產更多產品。這些產品和服務需要消費者，由於人工智能和機器並不購買這些產品，因此產品最終將落入人類之手。普通人每天消費的大多數產品，一般不會被富裕階層大量購買：即使有錢人的財富是普通人的一百倍以上，也不需要一百部智能手機，不需要每餐吃一百碗飯，更不會一個人買幾百部汽車（就算買，也不會是中產或低收入家庭所使用的型號）。結果，企業仍須依靠大眾市場來售賣產品，而大眾市場中的主要購買者就是普通人。換句話說，即使普通人的名義工資非常低，但對應的商品和服務的價格將會更低，使得產品最終會被賣出。

為了解決自動化造成的技術失業問題，筆者提議，政府可以考慮立法減少標準工時。員工可以將每天的工作時間減少至6小時，或者每周工作4天。這樣，同樣的工作量就需要僱用更多員工來完成，因此本來會因為人工智能而失業的人可繼續工作，從而減緩人工智能對收入不均的負面衝擊。即使普通人因為工時減少，導致收入降低，只要人工智能和機械人在新的市場均衡中增加產品和服務生產的數量，這些產品和服務的均衡價格就會調整到收入較低人士也能夠負擔的水平。

房育輝教授
港大經管學院教授（管理及商業策略、經濟學）

（本文同時於二零二零年九月十六日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

香港經濟轉型升級迫在眉睫

近一年來，外有中美貿易摩擦和新冠肺炎疫情蔓延，內有社會事件發酵，香港備受不利因素的影響，面臨空前的經濟衰退。特區政府正積極應對當前的經濟困難，特別是與旅遊業及餐飲業相關的失業問題。我們更需要考慮的是香港經濟長期競爭力，特別是四大支柱產業（金融服務業、貿易及物流業、旅遊業、專業及工商業支援服務業）的未來發展。

在帶動就業方面，貿易及物流業的貢獻要遠高於金融服務業，且能夠助推專業及工商業支援服務業。貿易及物流業競爭力取決於香港繼續擔當內地貿易的中介角色。然而，自中國於2001年加入世界貿易組織（世貿）以來，香港幫助內地出口的中介地位正在快速下降。

出口中介優勢今非昔比

特區政府統計處有關香港從內地進口及隨後轉口的數據顯示，轉口回輸（即香港先從內地進口商品再轉口回內地）佔頗大比重。若從原產於內地的香港商品轉口貿易總額中，減去再出口回內地的貨值，作為香港轉口到海外的數據，可用來評估以香港為中介的內地出口情況。從內地進口的商品中，部分作為最終消費品在本港消費，或者作為本港出口的原材料投入；由於缺乏內地進口商品在本港使用的數據，上述估算可能會高估香港對內地出口的中介作用。此外，香港從內地進口再轉口的商品價格通常有一定漲幅，這也會放大香港的出口中介作用。

儘管如此，從內地進口本港再轉口到世界各地的商品價值與內地的總出口額之比，依然是香港作為內地出口中介地位的合理衡量指標。就該指標而言，1999年香港從內地進口再轉到海外的貨值，佔內地總出口額高達43%，但到2007年已跌至約10%，更於2019年降至6%。雖然同一期間絕對價值大幅增加，但香港作為內地出口中介的時代可說已成過去。

筆者在特區政府前中央政策組支持下開展的一項研究發現，香港作為內地出口中介地位急劇下降的原因眾多，其一是廣東省製造業佔全國的份額下降。由於珠江三角洲地區生產成本提高，且其他地區有更多的市場發展機會，以低成本主攻海外市場的製造業企業逐漸撤離廣東省。筆者和香港大學王于漸教授曾於2003年對2400家長江三角洲企業進行一項調查【註1】，結果顯示長三角地區的企業可以同時瞄準國內及海外市場，而珠三角地區的企業則以出口業務為主。

其二是內地私營出口企業崛起，同時國有企業出口下滑。相比其他所有制企業，私營企業最不傾向使用香港作為出口中介。因此，內地出口商所有權結構的變化，不利於香港的出口中介地位。

其三，也可能是最重要的因素，就是1949至1978年內地計劃經濟時代，香港是內地與世界接軌的最主要窗口，國有貿易公司普遍在港設立出口業務辦事處，但隨着2001年中國加入世貿，私營企業可以直接出口，國有貿易公司從此失去壟斷地位，從而削弱了香港在內地出口中介業務上的優勢。

香港作為內地出口中介地位的大幅降低，亦與第一次鴉片戰爭（1840-1842年）後廣州的發展軌跡相似。1757年，清政府將粵海關（今廣州）定為唯一對外通商口岸，廣州十三行更是其指定專營對外貿易的壟斷機構。但在第一次鴉片戰爭後，其他4個通商口岸（包括香港）被迫開放，廣州十三行對中國出口的壟斷結束了。此後不到10年，中國半數以上的對外貿易轉移到了上海港。第二次鴉片戰爭後，長江流域通商口岸開放，上海擁有更多發展優勢，得以輻射至長江流域和沿海地區的對外貿易，對廣州外貿經濟造成更嚴重的打擊。為免重蹈廣州覆轍，香港須為應對新挑戰及時籌謀對策。

從「世界工廠」到參與內地經濟內循環

其實，香港承擔內地進口中介角色的表現向來不算突出，並已呈現同樣的下滑趨勢。基於統計處資料可評估香港在內地進口中的作用，方法是檢視香港從其他國家進口、再出口到內地的貨值佔內地進口總額的比重，1999年為25%，2007年跌至10%，再於2019年降至7%。

值得注意的是，直到最近，香港幫助內地進口（從海外進口再轉口到內地）的商品價值，仍遠低於其幫助內地出口（從內地進口再轉口到海外）的商品價值，皆因香港一向以歐美市場為目標，而自我定位為內地向海外出口的中介。由於地緣優勢，改革開放後，向內地遷移的港資企業大多落戶在廣東省，憑藉當地的低成本優勢進行大規模生產，經香港出口到世界各地，為廣東省贏得了「世界工廠」的美譽。

近40年來，國內本地消費及其從世界各地的進口持續高速增長。筆者發現，香港幫助內地進口主要屬企業投資和營運，而甚少（略高於3%）與消費有關。2003年以來，香港吸引了大批富裕的內地人前來旅遊（四大支柱產業之一）和購買奢侈品，這一趨勢能否持續，取決於香港與內地關係的改善及內地遊客的回歸。隨着內地經濟內循環的發展，香港應致力成為內地進口商品的中介。

轉口回輸面臨政策風險

上文提及香港與內地之間一種特殊轉口貿易──轉口回輸，其可持續性面臨政策風險。此類貿易既涉及從內地的進口，也納入對內地的出口，因此在香港的貿易統計中會被重複計算。在以內地為原產地，或以內地為目的地的香港轉口貿易中，轉口回輸的份額均在1999至2013年經歷大幅增長，至2019年穩定在40%左右。由於內地企業可以同時享受出口補貼和進口原材料的稅收優惠，轉口回輸的動力即源於此，以致產業鏈上游的企業會選擇將其產品出口到香港後，再轉口給產業鏈下游的內地企業。這樣的「產品香港遊」會增加企業交易成本以及在香港的倉儲成本，但出口補貼和進口退稅為企業帶來的收益始終更為可觀。

轉口回輸貿易的可持續性一方面取決於內地政府政策，另一方面則視乎其他與香港相似的自由港的可用性和便利度。由於內地自由貿易區和保稅區等新政策的實施，內地加工企業可以從新的自由貿易區，例如海南轉口，從而以更低成本獲得同等收益。這或導致香港轉口回輸迅即消失，進一步打擊本港貿易及物流業發展。

至於香港的離岸貿易，儘管所涉貨物並無實際通過本地港口，但顯然也與香港的貿易中介服務有關。根據統計處數字，近20年來以內地為目的地的離岸貿易保持高速增長，超過了以內地為付運地，及以內地為原產地的轉口貿易。此類離岸貿易所以興起，估計是源自香港擁有低於內地及其商品原產地的稅率，吸引跨國公司通過公司內部貿易將盈利放在香港，以享受低稅率優惠。這種貿易機制的可持續性，亦取決於內地政府發展海南島作為零關稅、低稅率的國際自由貿易港的成效。

加強科創以拓展內地市場

在香港的四大支柱產業中，貿易及物流業的前景不容樂觀。在中國成為世貿成員國的短短20年間，香港已基本失去作為內地貿易中介的角色，然而本地貿易優勢的消減卻少有人關注，當前亟須汲取第一次鴉片戰爭後廣州的教訓。

本港經濟轉型，無疑刻不容緩，社會各界更宜將目光投向龐大的內地市場，而不再拘泥於出口導向型的「世界工廠」定位；並且把握粵港澳大灣區的機遇，融入灣區經濟一體化，繼續深耕擁有超過一億人口和數千家港資企業的廣東市場。1938年於香港成立的華潤集團就是一個成功範例，曾專門從事與內地的進出口貿易，在高峰時期的出口額曾佔內地總出口額三分之一，被稱為「第二外貿部」。但面對內地改革開放不斷深化，競爭日益激烈，為免在中國加入世貿後優勢不再，集團在2000年以後，兩次推行「再造華潤」企業重塑，擴充業務範疇至飲品、醫藥、科技與金融等，成功從一家貿易公司轉型為全方位服務內地消費市場的企業。參考其成功經驗，香港可通過建設科創中心，提升各行各業的科技應用，以拓展潛力豐厚的內地消費市場，從而推動經濟實現轉型升級。

註1： 王于漸、陸雄文、陶志剛、蔣青雲、邵啟發與孫一民（2007），《重返經濟舞台中心》，上海：上海人民出版社。

陶志剛　港大經管學院滙豐基金教授（環球經濟與企業策略）

​（本文同時於二零二零年九月九日載於《信報》「龍虎山下」專欄）

美國貨幣政策新框架

上周四美國聯儲局主席鮑威爾在美國懷俄明州Jackson Hole的全球央行年會上發表重要講話，就美國運作了多年的貨幣政策框架作出修訂，受到全球金融界的矚目。聯儲局成立於1913年，百多年來，隨着美國經濟的演變、貨幣經濟學的理解和政策工具的發展，美國貨幣政策經歷了各種不同的改變。

貨幣政策可分為政策工具（如公開市場買賣）、中短期的政策目標（如聯邦基金利率）和最終目的（如就業水平）3個部分。這次聯儲局的政策修訂，主要在最終政策目的方面。聯儲局的貨幣政策，最終要達到所謂「雙重使命」，即最高就業水平和物價穩定。按傳統的菲利普斯曲線分析，這兩者之間有一定的矛盾，若要提高就業，便得接受更高的通脹。但聯儲局沒有定下這兩者在貨幣政策中的互相比重。

最高就業水平受到勞動力市場和經濟結構等各方面因素影響，因此很難設定一個數字目標。至於物價穩定，則以2%的通脹率為目的。這裏的通脹是基於個人消費開支指數而非消費物價指數，但兩者的分別並不影響以下討論。

就這兩個美國貨幣政策的最終目的，聯儲局上周都提出修改。有關最高就業，之前的論述是，貨幣政策的制定，視乎目前就業水平和最高就業水平的偏差。若目前就業已高於估計的最高水平，則傾向加息，反之則減息。但在新的框架下，只會考慮在低於最高就業水平時減息。換句話說，當經濟蓬勃發展，就業水平超過估計的最高水平時，聯儲局也可以不必過慮，毋須採取收縮性的政策。

事實上，以前的政策不單是在高於或低於最高就業水平時作對稱式回應，更有先發制人的部署，即在觀察到經濟已差不多充分就業時馬上加息，不等通脹上升成為事實才收緊銀根。最近例子是2015年12月的加息。在全球金融危機和多年的量化寬鬆後，即使當時的通脹率僅1.8%，失業率已下降至5.0%，接近傳統上充分就業的水平。殊不知隨後的失業率持續下跌，達到3.5%的歷史性水平，而通脹並沒有怎樣增加，因而有意見認為2015年的加息政策過早實施了。

上周另一個更改，得到較多媒體報道，將通脹的政策目的定在2%「平均」通脹率，而非本來簡單的2%。之前的2%可理解為通脹上限，但多年來美國的通脹都低於這個水平，平均只得1.4%。但既然如此，為何不乾脆降低目的通脹率至2%以下，如1.5%？這和預期通脹有關。

當名義利率不變，預期通脹低企等於實質利率上升，增加了借貸的成本，也減少了經濟活動和經濟增長，這並非聯儲局樂於見到的。當然，聯儲局可以減低名義利率來調低實質利率。但自全球金融危機後，美國的利息水平已接近零下限，減無可減。同樣，今年3月新冠肺炎在美國大規模爆發後，聯儲局再度將聯邦基金利率下調至接近零水平，若不採取負利率政策，聯儲局便沒有任何空間調整利率。

提高對通脹接受程度

市場對通脹預期基於生活中真正的通脹率。要提高預期通脹，便得容許通脹率上升。基於這個原因，聯儲局便將長遠通脹目的2%，由上限改為平均數值。既然過去一段長時間通脹率低於2%，那將來通脹率便可高於2%而仍然維持2%的平均。至於要追溯過去多長時間、及在將來多長的時間內追補，鮑威爾都沒有說明，並強調不會基於任何固定的方程式。不過，聯儲局在全球金融危機後，特別着重政策透明度和前瞻性指引，估計不會在這方面黑箱作業，日後應該會公布更多有關訊息，或許在兩周後的公開市場委員會議息時便會有進一步交代。由於這裏強調的是市場的預期通脹，因此沒有需要機械式地達到某一段長時間內準確的2%平均通脹率。

總的來說，聯儲局貨幣政策的新框架，提高了對通脹的接受程度，以及進一步將重點放在就業水平。背後的原因，是實質經濟增長長期放緩、及菲利普斯曲線的展平，即一定的失業率導致比以前較為輕微的通脹。

聯儲局這次對貨幣政策框架的檢討始於去年1月，比新冠肺炎的出現早了一年。在今年3月美國的疫情急轉直下之後，聯儲局和財政部迅即實施前所未有的擴張性政策。即使如此，美國第二季度的本地生產總值還是下跌了31.7%（年化）。新冠肺炎對經濟帶來的破壞和不確定性，增加了聯儲局貨幣政策新框架的合理性和認受性。

今年6月公開市場委員會會議中達到的一個共識，是目前的0至0.25%聯邦基金利率水平將會維持至2022年底。在經修訂的貨幣政策下，這個極低的利率水平甚至會維持更長的一段時間。

全球經濟受到新冠肺炎的重擊，各央行和政府部門均採取前所未有的大規模擴張性政策以挽救經濟。這無可厚非，但疫情過後就有關政策收拾殘局，將會是嚴峻的考驗。

2008年全球金融危機後，聯儲局採取了三輪量化寬鬆政策，而聯邦基金利率在0至0.25%區間內徘徊了整整8年，期間帶來了愈趨不平均的收入和財富分配。有關的貨幣政策導致資產價格膨脹，持有資產的投資者身家上升，但只能持有普通銀行存款的小市民毫無寸進。不平均分配財富是當前眾多國際政治經濟議題的主要因素，影響着民粹主義、貿易戰、美國選舉、英國脫歐、種族衝突和移民政策等等。

長期超低利率的另一個後遺症是債務的增加。債務多少不一定是問題，問題在於資金是否作比較合適的運用。在低利率環境下，龐大的資金少不免有些用於不應該的用途，而利率在篩選投資項目的功能也大大減弱。

十年多前當美國首次實施量化寬鬆政策時，聯儲局的資產在3個月內翻了一倍，由約1萬億增加至2萬億美元，引起對通貨膨脹的憂慮，再加上隨後數年另外兩輪的量化寬鬆，將聯儲局的資產提高約4.5萬億美元。但美國沒有較高的消費物價通脹，主要原因是新增加的基礎貨幣，大部分還是作為超額存款準備金留在銀行體系內，沒有轉化為消費者手中的購買力。

相比之下，為了應付疫情，聯儲局的資產由本年2月底的4.2萬億增加至5月底的7.1萬億。增幅之大和速度之快，前所未有。同時，有相當比例的新貨幣供應是以現金形式落入市民手中。因而這次貨幣供應增長的影響較為直接。不過，疫情迫使消費者留在家中，減少消費。貨幣的流通速度慢下來，物價上升的壓力暫時不大。但當疫情過後，消費意願重臨需求增加，而疫情期間因為停工及供應鏈斷裂導致商品供應減少，再加上聯儲局新的寬鬆政策，通脹會否重來，值得關注。

陸炎輝　港大經管學院榮譽副教授
（本文同時於二零二零年九月二日載於《信報》「龍虎山下」專欄）​

國際調查中的中國人權狀況

1月9日，筆者在本欄回顧了海峽兩岸四地（中國內地、台灣、香港、澳門）的人口特徵、對外關係、經濟發展三方面的近況。本文繼續就法治和人權兩方面再作探討，由於數據所限，將集中討論內地和香港的情況。

新聞自由排名

最近，香港最熱門的話題莫過於《2019年逃犯及刑事事宜相互法律協助法例（修訂）條例草案》（修訂《逃犯條例》），希望下列分析對有關討論會有一點參考價值。

美國的自由之家（Freedom House）每年都對世界各地的自由狀況作出評估，分為自由、部分自由、不自由三大類。中國內地長期被列為不自由的國家，不過由於自由之家的主要財政來源為美國政府，其公信力或會受到質疑。

加拿大的菲沙研究所（Fraser Institute）每年都對世界各地作出經濟自由排名，也就是廣為香港人熟悉的世界經濟自由指數（The Economic Freedom of the World Index），香港多年來一直位居榜首。最新的2018年度報告涵蓋162個國家及地區，香港、台灣、中國內地分別佔第1、第12、第107位。菲沙研究所也有一個人類自由指數（The Human Freedom Index），在同一年度報告中，香港、台灣、中國內地分別排第3、第10和第135位。

世界經濟論壇（World Economic Forum）每年發表《全球競爭力報告》，2018年的報告包括140個國家和地區，香港、台灣、中國內地分別名列第7、第13和第28位；內地表現甚佳，反映國家的經濟實力。同一指數的分項之中，例如司法獨立一項，香港、台灣和中國內地分別排第8、第47和第45位（中國內地在這方面表現竟優於台灣！），在新聞自由一項，內地則屬倒數冠軍！

這個競爭力報告在新聞自由分項的計分和排名，其實源自無國界記者（Reporters Without Borders）每年公布的世界新聞自由指數（World Press Freedom Index）。

附【表】所示，近年中國內地、台灣、香港三地在新聞自由指數中的世界排名，以台灣最前，往往位於所有國家地區中的最頂尖的四分之一；香港稍稍落後，但仍位處最前面三分之一；內地排名則低得多，在三個年度179、180、180個國家中，排名分別為第174、第175、第176位！

法治表現高低

世界公義工程（World Justice Project）針對各地的法治情況而編訂法治指數（Rule of Law Index），每年在各個受覆蓋國及地區，就8個範疇在每國最大的3個城市中挑選1000人進行問卷調查，並訪問當地法律從業員，然後作出評分。世界公義工程於2006年由時任美國律師協會（The American Bar Association）主席William Neukom創立，可惜法治指數只包括中國內地和香港，不包括台灣。

在2011年度、2015年度和2019年度，調查研究分別涵蓋66、102和126國家及地區。2011年度的報告並沒有給予每個國家一個總分，只是就各分項打分數。2015年度和2019年度則有就各國及地區逐一給予總分，中國內地的排名分別為第71和第82位，落後於大部分國家，更大大落後於分別名列第17和第16位的香港。

雖然以上各項調查重點不同，方法各異，但是總的來說，香港和台灣的表現遠勝中國內地。相對於其經濟方面的發展，中國內地人權和新聞自由方面的排名則相當落後，乏善可陳。

有些人往往對這些國際排名作出選擇性取態，亦即排名高就欣然接受，排名低就認為調查方法可疑，甚至認定主辦機構不懷好意。筆者倒認為應以有則改之，無則加勉的態度對待。

事實上，世界公義工程在2011年的報告中，其實也有表揚中國內地：「中國相對於其他同屬中等偏低收入（lower middle-income）的國家，在大多數的分項中其實都做得不錯，更在金磚四國（BRIC；即巴西、俄羅斯、印度、中國）中表現居次，也在好幾方面已作出顯著改善。」

交換逃犯安排

基於上述各項調查研究的結果，就不難了解到香港人對於修訂《逃犯條例》，把內地納入其適用範圍，何以憂心忡忡。特區政府現正急不及待要把條例修訂，其理據不見得充分。為針對某個人而修改法律來對付他，甚至要追溯到修訂條例通過之前的行爲，不論此人是否如此可恨，政府這樣做其實是非常危險的，先例一開，後患無窮，難怪富商劉鑾雄對修例提出司法覆核了。

有人不明白，中國內地和台灣政府既然處於「敵對」狀態，尚且都能夠容忍逃犯互相轉移安排，為什麼香港就不能接受。道理同樣簡單不過，台灣既是中國內地「敵對」的政府，那台灣人就不用怕台灣政府會盲從中國內地的要求。相反，特區政府不僅與內地不是敵對者，特首的產生亦由北京悉心安排，香港人對特區政府抵抗來自中央政府的壓力根本缺乏信心，也就可以理解。

2011年， 正值世界公義工程表揚中國之際，中國還是個中等偏低收入國家；時至今天，中國已跨過中等偏高收入的門檻。如果中國經濟繼續以每年5%的速度增長，到2025年左右，就會成為高收入國家，到時國內的人權狀況與經濟發展水平就更不相稱。知恥近勇，中國是時候急起直追了！

【表】  無國界記者新聞自由指數排名

資料來源：Reporters Without Borders

趙耀華 香港大學經濟及工商管理學院副教授

（本文同時於二零一九年四月十日載於《信報》「龍虎山下」專欄）