信報龍虎山下專欄

坐在龍虎山下的辦公室內，窗外是薄扶林鬱鬱蔥蔥的綠意，遠處則是維多利亞港若隱若現的波光。這裏是香港學術與財富交匯的高地，也是觀察這座城市經濟脈絡的最佳視窗。

自去年底，一個源自電子遊戲的詞彙「斬殺線」（kill line），在太平洋兩岸的社交網絡上瘋傳。在美國，它用以形容那些年薪雖高但儲蓄微薄的家庭，一旦遭遇裁員或急病，生活瞬間處於崩塌的臨界點;在中國內地，則更多指向「35歲失業+高額房貸」的殘酷現實。

作為經濟學教員，筆者不禁在想：香港的中產階級，是否也正面臨一條隱形「斬殺線」？

如果說美國中產死於消費信貸，內地中產困於爛尾樓與職場年齡歧視，那麼香港中產的「斬殺線」，則是一場更為複雜、關於資產價格通縮與經營槓桿過高的完美風暴。

在香港，定義中產從來並不容易。經濟合作與發展組織的收入定義在這裏顯得過於蒼白。在主流語境下，香港中產不僅意味着一份每月六位數的家庭收入，更蘊含一套標準資產組合：太古城或黃埔花園的私人住宅、子女的直資或國際學校學額、外籍家庭傭工，以及高端醫療保險。

所謂「斬殺線」，在香港語境並不是指跌入貧窮線之下，而是指中產生活方式瞬間瓦解。

這條線通常由兩個核心變數交叉而成：負資產與現金流中斷（cash flow disruption）。當按揭物業市值跌破未償還貸款額，且家庭流動性枯竭而無法支撐高昂的固定開支，就會立刻觸發斬殺機制。

先聚焦於資產。過去20年，香港中產的財富信仰建基於樓價的單邊上漲。然而，這一信仰正在經歷痛苦的修正。

根據中原城市領先指數，香港樓價已從2021年的歷史高位（約191點）回落至2024年底的137-145點水平，跌幅約25%。對於在2019至2022年高位入市的家庭來說，這不單是帳面虧損，更是實質性的資產縮水。

尤其觸目驚心的數據來自金融管理局。截至2024年第四季末，香港負資產住宅按揭宗數雖然從第三季的40,713宗微跌至38,389宗，但仍處於近20年來的高位，涉及金額高達1,951億元。

這就構成了「斬殺線」的第一個條件：資產被鎖定。在負資產狀態下，業主無法通過出售房產來套現救急，因為賣樓所得不足以償還銀行貸款。一旦需要資金周轉，這筆曾經最大的財富頓然成為最大的負債。

如果說樓價下跌是慢性失血，那麼高昂的固定生活成本則是致命一擊。在企業估值中，營運槓桿（operating leverage）經常用來衡量固定成本對利潤的影響；香港中產家庭的營運槓桿無疑極高。

以一個典型的中產四口之家為例。住房方面，即使不供樓，管理費、差餉也是剛性支出。若需供樓，月供動輒4、5萬元。教育一環則是香港中產最無法割捨的「護城河」。2024-25學年，多所國際學校學費上調，部分學校的中學學費已突破20萬元，還未包括債券（debenture）和建校費（capital levy）。此外，其他支出包括外傭薪金、保險費、養車成本。

從這種高固定成本結構可見，家庭收入只要出現輕微波動（例如花紅取消、一方降薪），凈現金流就會迅速轉負。有別於美國中產因通脹和信用卡債務的困境，香港中產的壓力源於對階層滑落的極度恐懼。一旦斷供國際學校，孩子轉回津貼學校，在不少家長眼中等同於社會性死亡。

最後也是最關鍵的一刀，來自收入不確定性。

經濟學上，將一個人的未來收入折現到現在，稱為「人力資本」。過去，金融、法律、專業服務界的高薪，都建基於香港作為超級聯繫人的獨特地位。

然而，隨着全球地緣政治格局的變化和人工智能技術的滲透，許多中產職位的「護城河」逐漸縮窄。金融界的裁員潮、企業架構的精簡，令許多年薪百萬的中產突然發現，自己的人力資本估值被市場下調了。

當負資產（無法賣樓）遇上失業（現金流中斷），「斬殺線」就被觸發了。這不僅僅是破產問題，而是幾十年來積累的社會資本和家庭未來清零。

作為學者，筆者不希望只販賣焦慮。香港中產面臨的困境，本質上是資產配置過度集中與巨集觀經濟周期轉換的錯配。

過去市民一直慣於利用高槓桿買入單一資產（房屋），並假設收入會永遠增長。去槓桿周期來臨時，這種策略卻顯得尤其脆弱。

對於個人，不妨考慮變陣自強：

一、重構資產負債表：降低對房產的依賴，增加流動資產。滙豐銀行2023年的新中產報告指出，香港中產認為擁有637萬元流動資產才算達標。此一門檻雖然聽起來很高，但保持至少12個月的現金流儲備是穿越周期的底線。

二、管理經營槓桿：審視家庭的高固定成本。教育投資固然重要，但仍需量力而行。

三、投資自己：在人工智能時代，提升不可替代的技能，保住現金流（工資）比資產增值更重要。

對於政策制定者，筆者同樣有三大建議：

一、正視負資產的社會風險。雖然目前的拖欠比率（0.13%-0.15%）仍處於低位，但這更多是銀行網開一面和中產死扛的結果。政府應鼓勵銀行在處理負資產個案時保持彈性，避免因機械式「call loan」（追討貸款）引發系統性恐慌。

二、降低中產的「育兒通脹」。香港的低生育率與極高的育兒成本直接相關。政府除了發放2萬元生育津貼這種「杯水車薪」外，應考慮對中產家庭的教育開支（包括私立和國際學校學費）擴大免稅額，或者通過政策引導降低私立教育的通脹率。

三、產業多元化是根本。只有當香港不只依賴金融和地產兩個高薪引擎，中產階級的收入來源才能多樣化，從而降低對單一行業周期的敏感度。

站在龍虎山下，看着眼下依然繁忙的維多利亞海港，我依然對香港保持樂觀。這座城市經歷過無數次金融風暴，每一次都能從廢墟中重建繁榮。

「斬殺線」的存在，是對過往激進槓桿模式的一種警示。對於香港中產而言，穿越這條線的關鍵，不在於祈禱樓市V形反彈，而在於重新審視財富的定義——真正的財富，不是帳面上的房產估值，而是即使風雨飄搖，依然擁有選擇生活方式的自由與底氣。

馬年將至，冀望每一位在獅子山下奮鬥的香港人，都能繼續善於應變；儘管「斬殺線」來勢洶洶，仍得以化險為夷。

章逸飛博士
港大經管學院經濟學高級講師

（本文同時於二零二六年二月十一日載於《信報》「龍虎山下」專欄）