指數基金發展不利於企業管治

指數基金發展不利於企業管治

研究顯示指數基金未能有效監察旗下企業 引致投資者與公司管理層權力失衡

 

被動型指數基金 (Index Fund) 在過去三十年間漸趨普及,改變了美國以至世界各地的投資方式。指數基金在1990 年僅佔所有互惠基金資產不到 1%,然而到了 2018 年,所佔比率已經增長至30% 以上,價值超過 6 萬億美元,成為了不少美國公司的最大股東。

指數基金投資的興起,帶動了投資者對監管及企業管治方面的關注。港大經管學院教授(金融學)Roni Michaely及另外幾位教授共同參與的一項研究發現,與主動型基金相比,指數基金監管能力較為不足,並傾向將權力授予公司管理層,因而對企業管治及公司價值產生負面影響。長遠或令權力進一步從投資者轉移到公司管理層上,影響投資者的利益。

是項研究由Roni Michaely教授,聯同猶他大學埃克爾斯商學院 (University of Utah Eccles School of Business) 的 Davidson Heath 和 Matthew Ringgenberg ,以及邁阿密大學赫伯特商學院 (University of Miami Herbert Business School) 的 Daniele Macciocchi 完成。該論文更將刊登於知名的金融學術研究期刊「金融研究評論」(Review of Financial Studies)。

Michaely 教授表示:「股東若不滿某些公司的管理,可通過投票、與管理層溝通或出售股票三種方式表達。為更有效評估和比較指數基金和主動型基金的監管行為,我們使用了由 2004 年至 2018 年美國股票互惠基金和交易所買賣基金的綜合數據,為以上三項監控渠道逐一分析。」

首先在投票方面,當遇上具爭議性的問題時,指數基金有 54.3% 的議案由公司管理層投票決定,相反主動型基金卻只有 47.3%。而研究更發現未有證據顯示,指數基金曾透過有效的方式公開或私下接觸其投資組合公司。即使指數基金持有的公司股份比例更高,在年度股東大會上所提交的議案數量或類型亦不會改變,甚至順利通過的議案數目更少。最後,就出售股票方面,研究亦觀察到即使在失去股東投票權後,指數基金也不會減持股份,而主動型基金則相反,可見指數基金未有透過撤資表達對公司管理的不滿。

經過多方面的研究及測試後,結果反映指數基金的監管表現較主動型基金弱。Michaely 教授闡述:「相對於逐漸被取代的主動型基金,指數基金缺乏動力投放資源於昂貴的監管之上。此外,數據亦一致顯示當指數基金取代主動型基金時,企業管治並沒有改善,甚至進一步惡化。因此,我們可以得出結論,指數基金投資的興起將權力從投資者轉移到公司管理人員身上。」

現時世界各地的監管機構,均致力尋求更有效監管企業管理的方法,因而是次的研究結果在政策制定方面具有重要的影響力,亦釐清了指數基金是改善企業管治的良好監察者的誤解。另外,市場上亦曾有建議指,可利用更大的投票權獎勵長期投資者。然而,由於指數基金亦屬長期投資者,根據本次的研究結果(指數基金監管能力不足)可見,賦予指數基金更大的投票權的實際結果與預期中的效果背道而馳:公司監管更少、管理層權力更大。隨著被動型投資持續增長,監管企業管理層的權力更趨重要,藉以平衡投資者與公司管理層之間的利益。

研究全文(只供英文版本):
Do Index Funds Monitor?
https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3259433

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