特别提款权与全球经济复苏
新冠肺炎肆虐已逾一年。若以每日新增案例为指标，全球情况并没有好转。最近的80、90万宗，是2月时30、40万宗中的两倍多。一些国家如美国和英国，由于疫苗接种计划顺利展开，新增案例自年初起大幅减少。但在其他国家，情况并没有稳定下来，稍有不慎，便会出现如印度最近的惨况。现时全球都寄望于疫苗，但疫苗的供应有先后之分。高收入国家已购买的剂量，是成年人口的两倍半，但中收入和低收入国家购买的剂量，只及成年人口的1/3 【注1】。
疫情如是，受疫情影响的经济亦如是。约一个月前，国际货币基金组织（International Monetary Fund，IMF）出版的《世界经济展望》，将本年度全球经济增长率由5.5%上调至6%，而2022年的增长则由4.2%上调至4.4%。更改的主要原因，是因为IMF较之前更看好高收入国家，特别是美国的经济复苏。然而，发展中国家，特别是缺乏有效经济政策和疫苗接种进展较慢的国家，经济复苏则比IMF原先估计缓慢。IMF预测2020至2024年，低收入国家的人均GDP比疫情前平均每年减少5.7%，而高收入国家只减少2.3%。这扩阔了经济体之间的收入差距，同时也将9500万人纳入极端贫穷类别。
疫情出现后，各国政府均使尽蛮荒之力，以各种政策挽救经济，美国更以数万亿美元计的量化宽松和财政政策救市。力度之大，前所未见。在货币政策方面，发达国家比发展中国家有一个优势，就是前者的货币是硬通货，可随时在国际市场买入商品，享受外国付出的铸币税。但低收入经济体的货币无人问津，扩张性的货币政策难以转化为国际市场上的购买力，甚至会导致货币贬值。在全球经济收缩时，通过出口赚取的外汇下降。若有外债要偿还，将会更捉襟见肘，遑论需要进口应付疫情的各种医疗物资和疫苗。这些国家需要外界帮忙，补充外汇储备以加强国际支付能力。
在目前全球货币体制下，最顺理成章的方法是IMF增加发行特别提款权（Special Drawing Rights, SDR）。SDR是IMF在1969年推出的储备资产，早期有人称之为纸黄金，指其有如黄金在外汇储备上的功能。但和黄金不同，SDR只能用于IMF成员国及一些国际金融机构（如国际清算银行）之间的交易。
IMF各成员国均有一个SDR配额，大致上按该国的生产总值和对外开放程度决定。配额愈大，便需要向IMF投放更多资源，但同时投票权也愈大、分配到的SDR也愈多。SDR并不是货币，不能用作支付。要使用SDR，成员国A可以将分配到的部分SDR与成员国B兑换外汇（如美元）。兑换后，A持有的SDR便低于其在IMF的分配数量，须向IMF缴付SDR的利息。相反，B持有的SDR高于分配数量，便能从IMF获得SDR的利息。SDR的利率，是按照计算其价值的一篮子货币中5种货币3个月期利息的加权平均。这个安排容许A使用更多的美元或其他主要货币作国际支付，但同时没有增加A的内外债务。A所付出的SDR利率，可能低于在金融市场借入美元资金的利率。现时为SDR定价的5种货币中，欧罗和日圆的利率都受有关央行的负利率政策影响，因而拉低了SDR利率。
IMF收取A付出的利息，同时要付利息给B，但两者数目相同，因而整个安排对IMF来说并无成本。SDR也不是IMF的负债。至于B，可以从IMF获取SDR利息，但要放弃手上美元可带来的回报。两者相比，B不一定接受A的兑换。但在SDR的安排中，IMF可指定一些外汇储备丰厚的成员国与A兑换。从IMF发布各个成员国的SDR分配数量和在本年3月31日的持有量对比，成员国之间的SDR兑换还算活跃。
疫情对全球经济的影响是历史性的。因此，疫情出现后，国际间已有各种呼吁，提高SDR的发行量，增加各国在有需要时可以动用的外汇资源，以应付前所未有的经济困境。同样的情况在金融海啸后也有出现。在2009年8月，IMF增加了2500亿美元价值的SDR。但2020年的有关努力，都因特朗普的反对而付诸东流。IMF的决策，需要85%投票权的赞成才可通过，而美国的IMF配额，占全部成员国配额的16.51%。换句话说，美国一个成员国便可否决IMF任何政策方案，即使其他189个成员国赞成也没有用。
特朗普政府反对增发SDR的一个理由，是由于发达国家占IMF的大部分配额，发展中国家，特别是低收入国家受惠不多。但按现时讨论中价值6500亿美元的SDR分配，新兴经济体和发展中国家可获得42.2%，即2740亿美元，等于增加了它们10%的外汇储备。其中3.2%或208亿美元会分配给低收入国家，这已超过很多扶助穷国项目的数额。此外，若果说新发行的SDR会有大部分落在发达国家手中，那这些国家可相应地提高对低收入国家的援助，或直接把SDR捐回IMF。后者更可有效地将SDR重新分配。
特朗普反对增加SDR发行的另一个原因，是不想和伊朗、委内瑞拉等敌国从中受惠。委内瑞拉即使是全球石油蕴藏量最大的国家，但因受到美国制裁，外汇乾涸，SDR已经所余无几。伊朗同样受到美国制裁，但持有的SDR却比IMF分配的为多。无论如何，在IMF这样全球性的平台上，为了针对少数国家而忽略多数成员国的利益，始终难以服众。
特朗普下台后，美国政府改为支持增发SDR，财长耶伦在过去数个月内分别于G7、G20和IMF的会议中积极推动有关议题。目前的情况，是增加价值6500亿美元的SDR，并在短期内通知美国国会。若一切顺利，便可在今年9月左右分配给各成员国。有关的数额和时间表，和美国息息相关。
去年疫症初期，有建议IMF新发行3万亿美元的SDR，以抵消发展中国家的庞大债务。英国《金融时报》也有提及1.37万亿的数字。然而，按目前美国的制度安排，6500亿美元已经是上限。美国财长有权赞成IMF增加SDR发行量，只要美国在新分配中获得的SDR不高于美国在IMF的配额（1197亿美元），并提前90天通知国会，IMF便毋须国会讨论和批准发行SDR。按现时美国在IMF的配额，可从6500亿中分配到1134亿，刚刚略低于1197亿。若要进一步增加SDR对发展中国家的帮助，耶伦便需将有关法案交给国会通过。以目前民主共和两党的争持来看，通过的机会不大。况且，拜登还有数万亿美元振兴国内经济的政策要在国会和共和党周旋，估计也不会为发展中国家耗掉自己和民主党一些政治能量。
中国一直支持增加发行SDR，甚至改革它的功能，提高其在国际货币制度中的地位。2009年3月，金融海啸发生后不久，时任中国人民银行行长周小川发表了有关改革国际货币制度的文章，颇受国际关注 【注2】。文中建议以不从属个别国家的储备资产，取代个别国家的货币作为外汇储备。而SDR便是前者的一个主要选择。从这个方向引伸，便需要增加SDR的功能，如容许个人和企业以SDR进行交易、推行以SDR定价的证券、增加SDR的发行量、改变发行的分配方式、增加SDR定价篮子中的货币数目等等。显而易见，这些建议都是针对以美元为主导的全球金融货币体系所带来的风险而提出。SDR的提升，就是要淡化美元的地位。这或许是美国保守主义不支持SDR的深层次原因。
人民币在2016年10月成为SDR定价的5种货币之一，而且权重比英镑和日圆为高。这虽然没有实质的经济利益，也算是SDR 50年平淡历史中的一些改变。原则上，SDR的定价方式需要每5年检讨一次，亦即可能在今年10月有所修改。但由于疫情影响，IMF无暇顾及，已决定将目前安排延长10个月。过去已有外国评论说人民币仍不是自由兑换，因而不应放在SDR定价的篮子中 【注3】。目前中美双方遇事争执，人民币与SDR的关系，或会成为另一个议题。
注1： https://www.kff.org/policy-watch/global-covid-19-vaccine-access-snapshot-of-inequality/
注2： https://www.fmprc.gov.cn/ce/ceun/eng/zt/g20_london_summit/t554938.htm
注3： https://www.project-syndicate.org/commentary/china-exchange-rate-imf-sdr-by-benjamin-j–cohen-2017-05
陆炎辉 港大经管学院荣誉副教授
（本文同时于二零二一年五月五日载于《信报》「龙虎山下」专栏。）
