媒体报导

坐在龙虎山下的办公室内，窗外是薄扶林郁郁葱葱的绿意，远处则是维多利亚港若隐若现的波光。这里是香港学术与财富交汇的高地，也是观察这座城市经济脉络的最佳视窗。

自去年底，一个源自电子游戏的词汇“斩杀线”（kill line），在太平洋两岸的社交网络上疯传。在美国，它用以形容那些年薪虽高但储蓄微薄的家庭，一旦遭遇裁员或急病，生活瞬间处于崩塌的临界点;在中国内地，则更多指向“35岁失业+高额房贷”的残酷现实。

作为经济学教员，笔者不禁在想：香港的中产阶级，是否也正面临一条隐形“斩杀线”？

如果说美国中产死于消费信贷，内地中产困于烂尾楼与职场年龄歧视，那么香港中产的“斩杀线”，则是一场更为复杂、关于资产价格通缩与经营杠杆过高的完美风暴。

在香港，定义中产从来并不容易。经济合作与发展组织的收入定义在这里显得过于苍白。在主流语境下，香港中产不仅意味着一份每月六位数的家庭收入，更蕴含一套标准资产组合：太古城或黄埔花园的私人住宅、子女的直资或国际学校学额、外籍家庭佣工，以及高端医疗保险。

所谓“斩杀线”，在香港语境并不是指跌入贫穷线之下，而是指中产生活方式瞬间瓦解。

这条线通常由两个核心变数交叉而成：负资产与现金流中断（cash flow disruption）。当按揭物业市值跌破未偿还贷款额，且家庭流动性枯竭而无法支撑高昂的固定开支，就会立刻触发斩杀机制。

先聚焦于资产。过去20年，香港中产的财富信仰建基于楼价的单边上涨。然而，这一信仰正在经历痛苦的修正。

根据中原城市领先指数，香港楼价已从2021年的历史高位（约191点）回落至2024年底的137-145点水平，跌幅约25%。对于在2019至2022年高位入市的家庭来说，这不单是帐面亏损，更是实质性的资产缩水。

尤其触目惊心的数据来自金融管理局。截至2024年第四季末，香港负资产住宅按揭宗数虽然从第三季的40,713宗微跌至38,389宗，但仍处于近20年来的高位，涉及金额高达1,951亿元。

这就构成了“斩杀线”的第一个条件：资产被锁定。在负资产状态下，业主无法通过出售房产来套现救急，因为卖楼所得不足以偿还银行贷款。一旦需要资金周转，这笔曾经最大的财富顿然成为最大的负债。

如果说楼价下跌是慢性失血，那么高昂的固定生活成本则是致命一击。在企业估值中，营运杠杆（operating leverage）经常用来衡量固定成本对利润的影响；香港中产家庭的营运杠杆无疑极高。

以一个典型的中产四口之家为例。住房方面，即使不供楼，管理费、差饷也是刚性支出。若需供楼，月供动辄4、5万元。教育一环则是香港中产最无法割舍的“护城河”。2024-25学年，多所国际学校学费上调，部分学校的中学学费已突破20万元，还未包括债券（debenture）和建校费（capital levy）。此外，其他支出包括外佣薪金、保险费、养车成本。

从这种高固定成本结构可见，家庭收入只要出现轻微波动（例如花红取消、一方降薪），净现金流就会迅速转负。有别于美国中产因通胀和信用卡债务的困境，香港中产的压力源于对阶层滑落的极度恐惧。一旦断供国际学校，孩子转回津贴学校，在不少家长眼中等同于社会性死亡。

最后也是最关键的一刀，来自收入不确定性。

经济学上，将一个人的未来收入折现到现在，称为“人力资本”。过去，金融、法律、专业服务界的高薪，都建基于香港作为超级联系人的独特地位。

然而，随着全球地缘政治格局的变化和人工智能技术的渗透，许多中产职位的“护城河”逐渐缩窄。金融界的裁员潮、企业架构的精简，令许多年薪百万的中产突然发现，自己的人力资本估值被市场下调了。

当负资产（无法卖楼）遇上失业（现金流中断），“斩杀线”就被触发了。这不仅仅是破产问题，而是几十年来积累的社会资本和家庭未来清零。

作为学者，笔者不希望只贩卖焦虑。香港中产面临的困境，本质上是资产配置过度集中与巨集观经济周期转换的错配。

过去市民一直惯于利用高杠杆买入单一资产（房屋），并假设收入会永远增长。去杠杆周期来临时，这种策略却显得尤其脆弱。

对于个人，不妨考虑变阵自强：

一、重构资产负债表：降低对房产的依赖，增加流动资产。汇丰银行2023年的新中产报告指出，香港中产认为拥有637万元流动资产才算达标。此一门槛虽然听起来很高，但保持至少12个月的现金流储备是穿越周期的底线。

二、管理经营杠杆：审视家庭的高固定成本。教育投资固然重要，但仍需量力而行。

三、投资自己：在人工智能时代，提升不可替代的技能，保住现金流（工资）比资产增值更重要。

对于政策制定者，笔者同样有三大建议：

一、正视负资产的社会风险。虽然目前的拖欠比率（0.13%-0.15%）仍处于低位，但这更多是银行网开一面和中产死扛的结果。政府应鼓励银行在处理负资产个案时保持弹性，避免因机械式“call loan”（追讨贷款）引发系统性恐慌。

二、降低中产的“育儿通胀”。香港的低生育率与极高的育儿成本直接相关。政府除了发放2万元生育津贴这种“杯水车薪”外，应考虑对中产家庭的教育开支（包括私立和国际学校学费）扩大免税额，或者通过政策引导降低私立教育的通胀率。

三、产业多元化是根本。只有当香港不只依赖金融和地产两个高薪引擎，中产阶级的收入来源才能多样化，从而降低对单一行业周期的敏感度。

站在龙虎山下，看着眼下依然繁忙的维多利亚海港，我依然对香港保持乐观。这座城市经历过无数次金融风暴，每一次都能从废墟中重建繁荣。

“斩杀线”的存在，是对过往激进杠杆模式的一种警示。对于香港中产而言，穿越这条线的关键，不在于祈祷楼市V形反弹，而在于重新审视财富的定义——真正的财富，不是帐面上的房产估值，而是即使风雨飘摇，依然拥有选择生活方式的自由与底气。

马年将至，冀望每一位在狮子山下奋斗的香港人，都能继续善于应变；尽管“斩杀线”来势汹汹，仍得以化险为夷。

章逸飞博士
港大经管学院经济学高级讲师

（本文同时于二零二六年二月十一日载于《信报》“龙虎山下”专栏）