信报龙虎山下专栏

在几番周转和极限施压下，特朗普的《大而美法案》(One Big Beautiful Bill Act, OBBBA)上周在参众两会以些微票数通过，使他如愿在美国独立日签署。这个法案长达870页，项目繁多，涉及全民生计，影响深远，说“大”并非特朗普一贯的夸张，至于美丽与否，则如美丽本身的定义，言人人殊。若问直接受影响的美国民众，多半都并不接受。 按皮尤研究中心(Pew Research Center)的调查，29%受访者赞成法案，49%反对，21%不确定。而一向支持共和党的福克斯新闻(Fox News)，调查结果是38%赞成，59%反对。

OBBBA的主要内容，首先是延续了特朗普1.0时通过的《减税与就业法》(Tax Cuts and Jobs Act) 的有效期。当时的减税属暂时性，为期8年，到今年12月结束。如今的新法案将有关减税改为永久政策。减税、特别是企业税，是共和党的一贯政策方向，用意是提高市场经济活动的诱因、促进经济增长。但税收减少了，需要填补财政缺口，特朗普便从医疗援助入手，提高了国民获得“联邦医疗补助”(Medicaid) 的门槛，如64岁以下人士要每月有80小时的工作才可受惠，而入息与住所的审核次数将更频密。Medicaid是美国众多低收入及伤残人士的主要医疗援助，限制多了自然影响到低下阶层的福利。估计有关政策会在未来十年节省联邦政府约一万亿元(美元，下同)，但亦会使约780万美国人失去医疗保障。

直接影响到低下阶层民生的，还有“补充营养援助计划”(Supplemental Nutrition Assistance Program)的削减，减幅约30%，或在未来10年接近3千亿元。顾名思义，这个计划的目的是补贴低收入家庭的食物开支。如今医疗和食物的补助都减少，OBBBA的一个明显后果，自然是拉阔了美国社会的税后及福利转移后 (post-tax post-transfer) 的所得分配。美国的收入分配自上世纪80年代开始已越趋不均。最高1%收入的人占国民总收入的比例，从1980年的10.4%一直上升到2023年的20.7%，而最低50%收入的人所占的比例，则在同期从20.1%下降至13.4%。换句话说，目前有1% 的美国人，总收入是另外50%美国人总收入的一倍半。特朗普的“对等关税”，已经是相当累退性的，即穷人和富人购买同一进口商品，税款是一样的，但作为收入比例来看，穷人的付出更高。现在再加上OBBBA，使美国社会的经济撕裂，更加难以弥补。

OBBBA的其他主要项目，还有取消拜登任内对清洁能源的税务优惠和补贴。特朗普一向对气候变化视若无睹，藐视太阳能和风能等新能源及拥抱传统化石燃料，这和他两次入主白宫后都瞬即退出全球应付气候变化的巴黎协议一脉相成。这个财政项目的改变，减少了联邦政府在未来十年约5千亿元的开支。但新法案也增加了国防支出，和特朗普念念不忘的加强边境和移民管控措施的费用。笼统计算，OBBBA在减少Medicaid、食物补贴和清洁能源等方面，在未来十年可省下1.7万亿元，但减税和增加国防及边境控制开支，则带来4.8万亿元的财政负担，净计有3.1万亿元赤字，自然需要发债来填补。按美国国会预算办公室 (Congressional Budget Office) 的估计，整个OBBBA会在十年内增加美国国债3.4万亿元。

众所周知，美国国债规模庞大，流动性高，是全球最主要的金融市场和资金避难所，象征著美国金融霸主的地位。但随著美国国债的快速上升，市场自然关注美国政府不断讨债的可持续性。2014年财政年度，美国国债总量为24万亿元，或GDP的102%，但10年后的2024年已接近36万亿和GDP的123%了。严格来说，这些美国国债中的20%由联邦政府其他部门如社会保障署持有，联邦政府真正欠债的，是由公众持有的那80%，其中约70%是美国投资者，30%为外国投资者。但即使如此，美国国债市场的演变，仍需积极关注。原因不在美国有可能债务违约，因为借的是美元，还的也是美元，美国财政部在必要时可以通过美联储发行美元来按时按量还债，虽然程序并非这么直接，但归根究底无须违约。不过特朗普2.0启动后，多项政策都在消耗国际社会对美国的信任，美国国债的投资方多了些地缘政治因素的考虑。最明显的例子，是本年4月2日美国宣布对多个贸易伙伴征收大幅度“对等关税”后，美元汇价及美债价格同时下跌，迫使特朗普将“对等关税”缓后90天。当美债发行量不断快速上升，而买方又多了各种考虑，美债市场作为全球资金避难所的功能自然打了折扣，美元的地位亦同时受到影响。

特朗普及其团队自然了解到美债市场和美元地位对维持美国伟大的重要性，因此正式或非正式地提出 一些建议来稳定美国债券市场，包括去年竞选时发表的“海湖庄园协议”(Mar-a-Lago Accord), 以提供国防和国家安全为诱因，迫外国接受将持有的美国国债转换为百年长期无息债券，延后美国的债务负担。这个建议在过去半年没有正式提出，大概是特朗普政府知难而退。观乎各国在“对等关税”谈判上对美国的态度，并非如特朗普想像般的他可以号令天下。

也许求人不如求己，特朗普将视线转移国内，提出两项政策来巩固美国债券市场。其一是减少对大型银行“补充杠杆比率”(supplementary leverage ratio) 的要求， 在计算该比率时毋须加入国债资产，减少它们持有美债的资本需求。大型银行会因此增持多少国债，不同的估算相差颇大，从几千亿到几万亿不等。作为参考，去年底美国接受存款机构共持有1.85万亿国债，但这包括所有大、中、小型银行的。其二是所谓“天才法案” (GENIUS Act)，规定美元稳定币的发行必须有按一对一比例的美元或短期美国国债为储备资产。鉴于稳定币的增长潜力，美债的需求亦会相应增加，财政部长贝桑预期可达至两万亿元，对美国国债的持续发行提供了一定的需求。

然而，国债的发行规模越大，每年的利息负担也越重。政府的利息开支，是对过去的偿还，而非造福当前的民生。由于必须支付，否则便是债务违约，利息的担子越大，越排挤其他开支，也减少政府在出现经济衰退或危机时的应对能力。去年美国政府的利息支出已超过国防开支，而增长率亦高于其他项目。特朗普因此对减息持续观望的联储局主席鲍威尔大加训斥，而鲍威尔的简单回应，就是“对等关税”情况未明，还有通胀压力，减息还得再看。基于此，特朗普又说提早委任下一届联储局主席，将还有十个月任期的鲍威尔架空。特朗普的“财政支配”(fiscal dominance)，使未来美国的货币政策受制于白宫的财政政策，不利于美国的通胀和美元的长远地位。

OBBBA和“对等关税”，是特朗普2.0的经济政策基石，目的在维持美国金融霸权的同时，让美国再工业化，确保国家安全，继续唯我独尊，又不愿如过往般付出。然而，两项政策还未认真启动便已在动摇美国的根基。OBBBA导致的经济分化和债务增长，都可能是将来经济危机的伏笔。

陆炎辉博士
港大经管学院荣誉副教授

（本文同时于二零二五年七月九日载于《信报》“龙虎山下”专栏）